“现(xiàn)在的房地产很难再出现像过去十年的系统(tǒng)性行情。”思(sī)睿(ruì)集(jí)团合伙人、首席(xí)经济学家洪灏向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示(shì)，房地(dì)产行业分化的愈加明(míng)显(xiǎn)，让机构和投资(zī)者的关注度从板块(kuài)向(xiàng)单个标的(de)转移(yí)。上海利(lì)檀投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》指出，从(cóng)行业来(lái)看，无(wú)论(lùn)是业(yè)绩，还是估值(zhí)，房地产(chǎn)都已经双杀到了最底部(bù)，而且是反(fǎn)复地(dì)杀(shā)到(dào)了底部，再往下的空间已(yǐ)经不大了。

　　三道(dào)红线(xiàn)等指标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻找房(fáng)地产(chǎn)个股的阿(ā)尔(ěr)法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行选(xuǎn)择(zé)，需要非常小心，避免选了半(bàn)天(tiān)，标的(de)公司出现爆雷的情况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需要满足(zú)以下(xià)三个基准：有大的(de)国资背景的、杠(gāng)杆(gān)率较低的、此前没(méi)有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关注一下今(jīn)年房地产(chǎn)的(de)开发资金来源，可(kě)以发现，其实银行的信(xìn)贷倾向是不太(tài)愿(yuàn)意给房企(qǐ)贷款的，房企的主(zhǔ)要资(zī)金来源来自新盘的销售(shòu)。但(dàn)今年新房(fáng)的销(xiāo)售情况(kuàng)相较一般。再(zài)关注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主要(yào)还(hái)是那些有国(guó)企背景的房企(qǐ)，民营房企相(xiāng)对比较困难，所以整个(gè)行(xíng)业出(chū)现了一个很明显的分化，无论是在销售，还是融(róng)资(zī)等各个方(fāng)面都非常明显。现在有国资背景的房企在资本市场(chǎng)表现相对较(jiào)好，但没有国资背景的民(mín)营房企股(gǔ)价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在(zài)房地产行(xíng)业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体(tǐ)到(dào)如(rú)何挖(wā)掘，我们会特别(bié)重(zhòng)视企业(yè)的成本(běn)优势，更具(jù)体一点，就是它的(de)净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低(dī)水(shuǐ)平(píng)；利润率是不是行(xíng)业内最高的(de)；融(róng)资成本是(shì)否是行(xíng)业内最低的(de)；建(jiàn)安(ān)成本是否也(yě)是(shì)业内最低(dī)的；这些都是(shì)我们(men)看(kàn)重的一家房(fáng)企的综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时满足上述(shù)条件(jiàn)的房企并(bìng)不多。即便是在国央(yāng)企中(zhōng)，仍有部分(fēn)房企出现了“三道(dào)红(hóng)线”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为(wèi)例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年(nián)末，天房发(fā)展(zhǎn)、陆(lù)家嘴、格力(lì)地产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国(guó)武夷等国央企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京投发展、光明(míng)地产、云(yún)南城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控股等国央(yāng)企房企也踩(cǎi)了“三道红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有着较稳健特(tè)色的国央企房企，其财务指标(biāo)称(chēng)得上完全健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而(ér)更加值得注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无疑又(yòu)进一步考验着(zhe)国央企的资金链情(qíng)况。

　　对(duì)房企而言，扩张速度的张弛有(yǒu)度尤为重要，节奏(zòu)把(bǎ)握(wò)准确，有助于房企(qǐ)储备优质“弹药”；但过于(yú)乐观的(de)预判未(wèi)来市(shì)场，以及过于激(jī)进(jìn)的扩(kuò)张拿地节奏也(yě)有可能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén吃斑鸠能提高性功能吗，男人吃斑鸠补性功能吗)昊(hào)扬(yáng)以其配置的一家房(fáng)企(qǐ)进行举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年，连(lián)续4年的(de)净借(jiè)贷比例都维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆(gān)比例。而到2022年，这(zhè)家房企明显感觉到机会来了，其开(kāi)始在(zài)一(yī)线(xiàn)城市进行大举(jǔ)拿(ná)地，净负(fù)债率也由此前的(de)33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近吃斑鸠能提高性功能吗，男人吃斑鸠补性功能吗(jìn)三分(fēn)之一。与此同(tóng)时，该房企(qǐ)新购入地(dì)块(kuài)也实(shí)现了快(kuài)速的开盘利(lì)用率，预计今年会(huì)有更(gèng)多的楼(lóu)盘入市。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面，在(zài)于它本身储备(bèi)了很(hěn)多弹药(yào)，去年拿(ná)地(dì)超1000亿元，且其中(zhōng)一(yī)半在一线城市(shì)，另外一(yī)半也主要集(jí)中(zhōng)在强二线(xiàn)和二线城市；另一方(fāng)面(miàn)，它(tā)的扩张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企的扩张速度(dù)让人(rén)感觉又回(huí)到(dào)了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的(de)影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要(yào)出手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但未(wèi)来的两年市(shì)场(chǎng)没有想象得那(nà)么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企(qǐ)的扩张速度(dù)是否(fǒu)激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，主要还是看房企的净负(fù)债(zhài)率(lǜ)水平，在(zài)我看来，这个比例如果超(chāo)过(guò)60％，就(jiù)是扩张(zhāng)得过(guò)于快速了(le)。

　　不难看出，这(zhè)一标准要比“三(sān)道红线”对(duì)房企(qǐ)的净(jìng)负债率要求不得高(gāo)于100％要(yào)更加(jiā)严格(gé)。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产行业的复苏速(sù)度并没有那(nà)么快，所(suǒ)以(yǐ)要规避公司净(jìng)负债率提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年(nián)拿地(dì)较(jiào)积极的房企(qǐ)梳(shū)理(lǐ)发现，中交(jiāo)地产、中国金茂(mào)、华发股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其中，中交地(dì)产净负债率(lǜ)持续居高(gāo)不(bù)下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华润置(zhì)地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖(hú)集团(tuán)等房企在(zài)践行(xíng)较(jiào)积极的(de)拿地策(cè)略的同(tóng)时(shí)，也较好(hǎo)地(dì)控(kòng)制(zhì)了公司(sī)的扩张速度(dù)与净负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的(de)黑马(mǎ)特质

　　陈昊(hào)扬指(zhǐ)出，实(shí)际上，他们是以同一(yī)筛选标准来看国央企与民(mín)营房企，但在各维度的(de)实际(jì)表现上，国央(yāng)企确实会更胜一筹(chóu)。如(rú)国央企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央(yāng)企自然(rán)而(ér)然就(jiù)具有天然(rán)优势。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构更加(jiā)看好国央(yāng)企，但这也并不(bù)意味(wèi)着，民营(yíng)企业(yè)中就(jiù)没(méi)有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍(réng)有少数(shù)民营(yíng)房企同样受到(dào)机构的青睐(lài)。比如(rú)，根据2023年一季报，滨江集团的十(shí)大流通股(gǔ)东中(zhōng)新进了“中(zhōng)国工商银行股份(fèn)有限公(gōng)司－景顺长城中国回报灵(líng)活配置混合型证券投(tóu)资基金”“全国(guó)社保基金(jīn)一一(yī)六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管(guǎn)理有限公司(sī)就长(zhǎng)期(qī)持(chí)有滨(bīn)江(jiāng)集团。根据一(yī)季报(bào)，该(gāi)资产公司的几只产品合(hé)计持有(yǒu)滨江集团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的(de)受(shòu)青睐，和其自身的(de)基本(běn)面(miàn)表现(xiàn)存在(zài)一(yī)定关(guān)系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地(dì)产市场整体在走(zǒu)“下(xià)坡(pō)路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩(jì)表(biǎo)现、销售规模、新增土(tǔ)储、股价表现等多维度都表现了较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业(yè)绩(jì)方面(miàn)，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归(guī)母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据(jù)近期发布的2023年一季(jì)报，今年(nián)一(yī)季度，滨江集团更是实现了(le)扣非(fēi)归母净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时(shí)代(dài)”仍能保持(chí)自身业(yè)绩(jì)的持续增长，和滨江集(jí)团扎根杭州的战略布局关(guān)系(xì)密(mì)切。根据(jù)2022年年(nián)报，滨江集团有(yǒu)近七成营收来自(zì)杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地(dì)区(qū)的营(yíng)收比重(zhòng)只(zhǐ)占到(dào)近六成。近三(sān)年(nián)持续稳居杭州房企销(xiāo)售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨江集团在杭(háng)州的土储补充同样(yàng)较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭(háng)州(zhōu)网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额(é)依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居(jū)杭州的本土(tǔ)第一。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的较突出表现(xiàn)，也让滨江集团的房企(qǐ)排名迅速提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江集团(tuán)的房企排名已冲进前十，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团(tuán)实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今(jīn)，滨(bīn)江集团股价翻了超一倍以(yǐ)上，而近期，滨江(jiāng)集团更(gèng)是迎来多家机(jī)构的(de)集中调(diào)研。滨江集团发布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建(jiàn)信养老、新(xīn)华(huá)养老等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛(sài)道(dào)

　　机构在(zài)下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开(kāi)发只(zhǐ)是房(fáng)地产产业(yè)链上的(de)中游环节，其(qí)上游主要为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应商，而(ér)下(xià)游应用行业主要包括(kuò)中介服务、家用电器(qì)、物(wù)业(yè)管(guǎn)理(lǐ)、家居用(yòng)品。综(zōng)合《红周刊》的采(cǎi)访，房(fáng)地产开发环节与上游材料(liào)端息息相关，新盘(pán)开(kāi)工不(bù)足(zú)导致(zhì)上游不被看(kàn)好，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思路渐渐移(yí)至下游。“中国房(fáng)地产(chǎn)行业在(zài)进入存量(liàng)房时代，所(suǒ)以(yǐ)对地产产(chǎn)业链，尤(yóu)其是(shì)偏消(xiāo)费属性的家装家居领域，我们(men)相对看好，因为居民(mín)保有的住房规模越来越大，随着时间的增加，内装更新的(de)需求也会(huì)越来越多。美(měi)国过(guò)去的数(shù)据充分说明了这一(yī)点，在新房(fáng)销售见顶(dǐng)之后，家(jiā)具消(xiāo)费的增长却(què)一直都很(hěn)好。对于(yú)地产(chǎn)产业链，我们(men)相对看好和内装相关的行业，例如(rú)消费建材、家居装饰等。”万家基(jī)金人(rén)士表示(shì)。

　　而根据(jù)《红周刊》对(duì)下游细分中(zhōng)相关赛道龙头(tóu)年内表现的统(tǒng)计，目前(qián)暂居(jū)前两位的都是来(lái)自家纺赛道的公司(sī)，它们分(fēn)别(bié)是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收(shōu)七(qī)根(gēn)阳线的基础(chǔ)上，年内迄(qì)今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自有品牌。第(dì)一季度(dù)报告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富(fù)安娜实现(xiàn)营(yíng)业收入(rù)约6.2亿元，同(tóng)比减少(shǎo)7.57％；不过(guò)实现归属于(yú)上市公司股东的净(jìng)利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股股东来看，能(néng)够发现该(gāi)股早已(yǐ)成为(wèi)基金重仓股(gǔ)的(de)天(tiān)下，彼时包括公募(mù)的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵(líng)动价值(zhí)、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是(shì)，中(zhōng)欧(ōu)的(de)两只基金都是价值派基金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房地(dì)产产业(yè)链股票还有金地集团(tuán)和大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居(jū)板块也(yě)因疫情、消(xiāo)费复苏(sū)进程缓慢(màn)等多因素一度沉寂，不过(guò)好(hǎo)在困境反转露出曙光，家(jiā)居板(bǎn)块中年内表现最好的(de)是志邦(bāng)家居。同一时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业绩(jì)来(lái)看(kàn)，无论是(shì)营(yíng)收(shōu)还是(shì)归母(mǔ)净利润(rùn)，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流(liú)通(tōng)股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现(xiàn)广发基金经(jīng)理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策略优(yōu)选(xuǎn)和广发安宏(hóng)回报(bào)均增加(jiā)了(le)持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦家(jiā)居十大流通股股东中(zhōng)仅有的两只公募(mù)。有意思的是，他(tā)似乎对于(yú)定制家居类标(biāo)的情有独钟，在另(lìng)一(yī)家赛道公司金牌橱柜(guì)中，他管理的全(quán)部三(sān)只产品均登榜十(shí)大(dà)流通股股东(dōng)，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的物业股也越来越被机构所青(qīng)睐，不过这类标的大多在香(xiāng)港上市(shì)，如(rú)何选择成为难题。对(duì)此，前述上海公募基(jī)金经理(lǐ)举例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛利的(de)行业，挣(zhēng)钱很(hěn)辛苦(kǔ)，我选(xuǎn)公司还是(shì)希望挣的(de)是(shì)市(shì)场化(huà)应该挣(zhēng)的(de)钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘占(zhàn)比是(shì)比较高的，每年(nián)到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部分项目到(dào)期之(zhī)后，经过两三轮合同周(zhōu)期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正(zhèng)能做到产(chǎn)品(pǐn)提(tí)价的公司很少，因(yīn)为(wèi)物(wù)业公司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面因(yīn)为保(bǎo)安这些(xiē)固定人(rén)员成(chéng)本(běn)的年(nián)度(dù)增长，不过服务没有特别好，客户没(méi)有那么满意(yì)，能做到提价(jià)难度是非常大的(de)。但是(shì)该公(gōng)司能(néng)在业内做到到期(qī)之后提价率(lǜ)比(bǐ)较高，这跟它(tā)的定位和比(bǐ)较好(hǎo)的服务是有关系的(de)。”他进一(yī)步(bù)强调。

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