5月13日，年(nián)内首(shǒu)只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购申(shēn)请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公(gōng)告体现出市场对(duì一面亲上边一面膜下边的，一面亲上边一面膜下边打扑克)这一“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行(xíng)情，市场(chǎng)关注度(dù)非常(cháng)高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实(shí)际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年一(yī)季度，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估(gū)”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问题成为市场关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研人士(shì)，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只央企回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央企科技(jì)引领、央(yāng)企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一个(gè)催(cuī)化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申(shēn)报发行，我认(rèn)为确实会成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资(zī)金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能(néng)独领风骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金(jīn)经(jīng)理杨(yáng)振建就表示，近期密集(jí)申报的国央企主(zhǔ)题(tí)基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更(gèng)好支持(chí)央国企的估(gū)值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将成为(wèi)行情进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国(guó)央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)申(shēn)报和发(fā)行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量资金(jīn)，有望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国企上市公(gōng)司的(de)投资价值凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基(jī)金将为(wèi)投资者(zhě)提供(gōng)更丰富的工具(jù)以参(cān)与(yǔ)到(dào)央(yāng)国企投(tóu)资。另一(yī)方面是落实(shí)公(gōng)募基金行业高(gāo)质(zhì)量发展的(de)要(yào)求，引导(dǎo)更多资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央(yāng)企ETF的(de)发行将为央(yāng)企相关标的和板(bǎn)块(kuài)带来增量资金(jīn)，提升交易活跃度(dù)，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情(qíng)明显，中(zhōng)特估和人(rén)工智能(néng)成为(wèi)两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言(yán)，自己目前重点(diǎn)关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军工，这(zhè)三大(dà)行(xíng)业(yè)主要是央企或地方国资(zī)所在的行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机(jī)会(huì)，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企(qǐ)业(yè)改(gǎi)革的(de)推进，大概(gài)率这些企(qǐ)业(yè)会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过(guò)去5年10年(nián)改革(gé)的成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路(lù)也(yě)非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开(kāi)始重视(shì)中(zhōng)特估的(de)投资机会(huì)，判断中特估的机会(huì)未(wèi)来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段(duàn)。”融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今(jīn)年以数字经济(jì)和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的(de)机(jī)会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性(xìng)机(jī)会消散(sàn)以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层设(shè)计(jì)对国央经营管理价值(zhí)导向变化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随之改变是(shì)一个慢(màn)变量，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生(shēng)显著正向变化的个股(gǔ)提前(qián)进行布局，比(bǐ)如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露(lù)出不少基(jī)金(jīn)在行动。国金(jīn)证券(quàn)研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十(shí)大重仓(cāng)股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持(chí)有股票市(shì)值比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金(jīn)的持(chí)仓(cāng)中，占(zhàn)比明显提高。上述数(shù)据显示，根据偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股的(de)数(shù)据，剔除个股涨跌(diē)影响(xiǎng)，估计(jì)了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动加仓了(le)“中特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末(mò)不持(chí)有“中特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一(yī)季度买入。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中信(xìn)证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持(chí)股(gǔ)总市值的(de)比(bǐ)重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一(yī)季度(dù)的(de)32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落(luò)实(shí)到(dào)日常的(de)投研流程和实(shí)践之中，不少基金(jīn)公司在加(jiā)大投研(yán)力量，更有专门构(gòu)建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层(céng)设计改变研究员过去对国央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要(yào)实地(dì)考察(chá)国央企(qǐ)，并且需(xū)要(yào)利用当(dāng)前(qián)国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精(jīng)力(lì)去(qù)进行跟踪(zōng)发(fā)现变化(huà)。

　　另一(yī)方面(miàn)，融(róng)通(tōng)基金在行动上，要求研究(jiū)员将自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业(yè)的所有(yǒu)国央企(qǐ)构建专门的(de)股票(piào)库(kù)，并(bìng)进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营思路和财(cái)务导向(xiàng)的(de)变(biàn)化，结合(hé)行(xíng)业趋势和特(tè)征，寻一面亲上边一面膜下边的，一面亲上边一面膜下边打扑克(xún)找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续(xù)发展能(néng)力等方面所(suǒ)体现的鲜明中(zhōng)国元素和发(fā)展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的具有时(shí)代(dài)特征和中(zhōng)国(guó)特(tè)色(sè)、符合国家战略导向(xiàng)的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国(guó)外的传统估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一(yī)种新的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业和公司，一(yī)直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基金一直(zhí)非(fēi)常关注传统产业的(de)变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融(róng)、建筑(zhù)等多个领域，因(yīn)此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这(zhè)波行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变(biàn)化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经济学家魏(wèi)凤(fèng)春表(biǎo)示，积(jī)极践行(xíng)中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对原有的估值体系进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的(de)需要。明(míng)确该体(tǐ)系(xì)的框架是第一(yī)位(wèi)的(de)工作(zuò)，合理设(shè)置指标也(yě)非常(cháng)重要(yào)，投资者的(de)认可和实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市(shì)场化(huà)认(rèn)可是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企发(fā)展要符合国(guó)家战略(lüè)发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会公(gōng)共责任等。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进估(gū)值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访的基金(jīn)经(jīng)理认(rèn)为，对于国央(yāng)企(qǐ)的(de)估值(zhí)方(fāng)式(shì)要充分体(tǐ)现企(qǐ)业的(de)社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价值评价体(tǐ)系，改变从以私人(rén)股东权益出发，现金流折现为主要方法(fǎ)的(de)单一价值(zhí)估值体系(xì)，转向(xiàng)社会整体价值观念(niàn)、纳(nà)入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业(yè)的(de)社会价值与国家战略价值(zhí)。”博(bó)时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披(pī)露(lù)与评价体系不(bù)断探索，结(jié)合国际(jì)通(tōng)用(yòng)规则，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系，其中包(bāo)括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市(shì)公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理(lǐ)王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特(tè)估(gū)”应该是注重企业(yè)价值的可(kě)持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社(shè)会责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳健成(chéng)长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金流(liú)、持续增长的盈(yíng)利(lì)、科技创新对提升企业内在(zài)价值的(de)积极作用，这样有利于(yú)提高估值定价模型的(de)科(kē)学性和有效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的(de)量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发(fā)经费(fèi)投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估值思维、估值(zhí)结(jié)论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他认为其包括产业链(li一面亲上边一面膜下边的，一面亲上边一面膜下边打扑克àn)上下游的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续发展等各种因素(sù)与企(qǐ)业价值的关系。这(zhè)些(xiē)因素在(zài)对估(gū)值结(jié)论和(hé)判断(duàn)的影响上，也使得中国(guó)特色的估(gū)值体系(xì)与(yǔ)传统的估值体(tǐ)系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值(zhí)思维的(de)变化，还有估值结论(lùn)和估(gū)值判(pàn)断的变化，都是为了更好(hǎo)地(dì)适应中国的市场和(hé)经济特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济(jì)学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的指(zhǐ)标可(kě)以(yǐ)使用。

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