来源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国内经济回(huí)暖主要缘于疫后复苏(sū)红利驱动(dòng)，表现为(wèi)生产(chǎn)恢(huī)复推动出口形势好转，出(chū)行(xíng)需求释放催化下游消(xiāo)费(fèi)回暖。从(cóng)行业表现看，制造业从(cóng)去年四季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或(huò)从(cóng)主动(dòng)去库转向被动(dòng)去库。从(cóng)景气度边际表(biǎo)现看(kàn)，下游消费制造(zào)>；中游装备制造>；上游原材料加工；服务业中，交通运输(shū)、住宿餐饮、房地产(chǎn)等线(xiàn)下活(huó)动回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看(kàn)，考虑到疫后经济脉冲(chōng)式(shì)修复放缓、海外总需求(qiú)回落预期(qī)逐(zhú)步兑(duì)现(xiàn)，消费回(huí)暖和(hé)产业升级将(jiāng)成为推动下一阶(jiē)段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造(zào)业、服务(wù)业(yè)是驱动(dòng)一(yī)季度经济复苏的主(zhǔ)因不拘于时句式类型，不拘于时句式还原

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制(zhì)造业，交通运输(shū)、房(fáng)地产等行业(yè)景气度(dù)明(míng)显提升，而建筑业景(jǐng)气(qì)度回落，与(yǔ)年初(chū)出口(kǒu)数(shù)据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务消费快速恢(huī)复、房地产销售回(huí)暖而投资(zī)疲弱(ruò)的特(tè)点相一致。

　　从制造业内部来(lái)看，今年3月(yuè)，制造(zào)业(yè)各行业景气度普遍回暖(nuǎn)，多数从去年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端修复(fù)好于(yú)需求端，行(xíng)业(yè)整体(tǐ)去库进程尚未结束(shù)。从行业(yè)景气(qì)度边际改善情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加工(gōng)，煤炭(tàn)行业景气度表现为(wèi)高位(wèi)放(fàng)缓。

　　下(xià)游消(xiāo)费制(zhì)造(zào)行(xíng)业中，与出(chū)行、地产后周期(qī)相关的酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱、烟(yān)草、家具制造行业(yè)景(jǐng)气度较(jiào)高，部分行业表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中游(yóu)装备制造业行(xíng)业景(jǐng)气度居中，表现为“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维度(dù)看，电(diàn)气机(jī)械、专(zhuān)用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅度最弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表(biǎo)现(xiàn)为“量升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回暖和产业升级或(huò)是(shì)推(tuī)动下一阶段(duàn)经济(jì)复苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要(yào)受益于疫后复(fù)苏红利驱动(dòng)。需求方面，出行(xíng)类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房、服务(wù)消费需(xū)求(qiú)得以释放；供(gōng)给(gěi)方面，国内复工复产加快推进，生产端(duān)快速恢(huī)复，是推动年(nián)初出口数据好转的(de)重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复(fù)苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动边际转弱，随(suí)着未来海外总需(xū)求回落的预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长的(de)线索，大概率来自于消费回暖和产业(yè)升(shēng)级两条(tiáo)主线。

　　一是(shì)，一季度(dù)居民(mín)收入(rù)向上(shàng)修(xiū)复，消(xiāo)费倾向明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同(tóng)时(shí)信(xìn)贷(dài)数据指向居(jū)民(mín)“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖(nuǎn)的(de)确定性进(jìn)一步(bù)增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费有(yǒu)望(wàng)持续修(xiū)复(fù)，家电、家具(jù)、纺服(fú)等与出(chū)行(xíng)及地产后周期相关的可选消费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口优势(shì)增强，有望维持出口韧性；随着(zhe)下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回(huí)升，制造(zào)业企(qǐ)业盈利(lì)有望向上修复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动(dòng)补库，设备(bèi)投资(zī)需求有望改(gǎi)善，推(tuī)动中游装备制造景气度维持(chí)高(gāo)位(wèi)。

　　风险(xiǎn)提示：国内经(jīng)济恢复力度不及预期(qī)；海外需求超预期回落(luò)。

　　一、节(jié)后(hòu)消(xiāo)费(fèi)降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服(fú)务业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　一季(jì)度(dù)我(wǒ)国GDP总量(liàng)实现超预期增长，指向疫后复苏背景下，国内经济企稳回升。但(dàn)不同于海外国家疫(yì)后复苏的规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏(sū)发(fā)生在外(wài)需(xū)回落、国内经济转向高质(zhì)量发(fā)展、居民(mín)前(qián)期(qī)“去(qù)杠杆”的(de)过程中，因此(cǐ)驱(qū)动疫后经济复苏的力量并不(bù)均衡(héng)，行业(yè)分化(huà)特征明显。因此(cǐ)，我(wǒ)们重点从(cóng)行业层(céng)面，观测当前各行(xíng)业景气度(dù)水(shuǐ)平(píng)。

　　从GDP不变价观(guān)测各(gè)行(xíng)业表(biǎo)现(xiàn)来看，今年一季度制造(zào)业、交通运输(shū)业(yè)、房地产业(yè)景(jǐng)气度明(míng)显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气度(dù)回(huí)落，与年初出口(kǒu)数据(jù)好转、服务消费快速恢(huī)复、房地(dì)产销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱(ruò)的情(qíng)况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算各年份的(de)复(fù)合增速，观察各行业增加(jiā)值(zhí)变(biàn)化。

　　今(jīn)年一季度第一产(chǎn)业(yè)增加值增速为3.6％，低(dī)于去(qù)年四季(jì)度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年(nián)全年增速(sù)，与近年来(lái)加快建设农业强国，推进农业农村现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年一(yī)季度第二产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速(sù)升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造(zào)业迎(yíng)来较(jiào)快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于(yú)去年四(sì)季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全(quán)年增速，与去年下半(bàn)年之后外需转弱、居民商品消费恢(huī)复偏慢有关。而建(jiàn)筑(zhù)业(yè)景气(qì)度明显回落(luò)，增加值(zhí)增(zēng)速回落至1.9％，低(dī)于去(qù)年四季(jì)度的(de)3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一季(jì)度第三产业增加值(zhí)增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四季度(dù)的4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情前仍存在产出(chū)缺口(kǒu)。其(qí)中，受益于(yú)居民出行(xíng)活(huó)动恢复，交通运输、仓储和(hé)邮政(zhèng)业增加值(zhí)增(zēng)速明显提升，自去年(nián)四季(jì)度(dù)的(de)3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿和餐饮业增加值增(zēng)速小幅回升，尽管高于疫情(qíng)三(sān)年来的(de)平均(jūn)增(zēng)速，但绝对水平不及(jí)2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复较慢。而受益于新房(fáng)和二手房销售回暖，今年一季(jì)度房(fáng)地产(chǎn)业(yè)增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏(sū)分化，中(zhōng)下游改善幅(fú)度好于上游(yóu)

　　对于(yú)行业景气(qì)度的观测，我们采用量（各(gè)行业工(gōng)业增加值增速）与价格（各(gè)行业工业品(pǐn)价格增速）分别(bié)作(zuò)为(wèi)供需的衡量指标(biāo)。主要选取28个主要行(xíng)业自2019年(nián)以来的月度数据，首先(xiān)将各行业增加值增速(sù)调整(zhěng)为以2019年为(wèi)基(jī)期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的(de)增加值增速(sù)和(hé)PPI增速的分位数水平，通过对比2022年(nián)12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业景气(qì)度出现普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初(chū)期，供(gōng)给端修复好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行业景(jǐng)气度边(biān)际改善情况来看，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气(qì)度呈现高(gāo)位放(fàng)缓(huǎn)情况(kuàng)。

　　下游消(xiāo)费制造行(xíng)业(yè)中(zhōng)，与(yǔ)出行、地产(chǎn)后周期相关的行业景气(qì)度(dù)最(zuì)高，部分行业(yè)步入“量(liàng)价(jià)齐(qí)升”阶段。今(jīn)年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教(jiào)娱乐的量价分位数水平均处(chù)在高景气度区(qū)间，烟草、家具制造行业也呈现(xiàn)“量价齐升(shēng)”的(de)特征；食(shí)品制造景气度(dù)有所回落，农副加(jiā)工行业(yè)表(biǎo)现为“量(liàng)价齐跌”，食品制造行业表(biǎo)现为“量升价跌”，二者价(jià)格下跌主要与高库(kù)存水平有关，今(jīn)年2月，库存同比均处在(zài)2016年以来90％以(yǐ)上(shàng)分(fēn)位(wèi)数水平(píng)；而随着防疫需求(qiú)的降温，医药制造业景气度(dù)有所回落(luò)，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中游装备制造业(yè)行(xíng)业景气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌(diē)”。一方面与原材料成本下跌有关(guān)，另(lìng)一方面，也与年初外需表现好于内需，部分(fēn)行(xíng)业仍在(zài)去库进(jìn)程(chéng)有关(guān)。其中，电气机械、专(zhuān)用设备(bèi)、运输(shū)设备工业增加(jiā)值增(zēng)速改善幅度最大，受益于国内产(chǎn)业升级、出口优势带来的韧性驱动；其(qí)次是(shì)汽车制造、金属制(zhì)品(pǐn)，改善幅度最弱的是通用设(shè)备、电子(zi)设(shè)备，与房地产新开工强度较弱(ruò)、消费电子行业(yè)周期性走弱有(yǒu)关。

　　上(shàng)游原材料加(jiā)工行业(yè)景气度(dù)改善幅度偏(piān)弱，由于行业库存(cún)水平偏高，多(duō)数行业仍受制于价格下(xià)跌(diē)的困扰，表现为“量升价(jià)跌(diē)”。其中，有色(sè)金属行(xíng)业生产端改(gǎi)善(shàn)幅度最(zuì)大，3月增加值增速位于(yú)2019年(nián)以(yǐ)来70％分位数水平(píng)，但受全球(qiú)大宗商品下行(xíng)周期(qī)影响，价格(gé)依旧承压；随着年初建(jiàn)筑(zhù)业施工回暖，相关(guān)的黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属制品景气度提(tí)升，但由于(yú)库存水平偏高，价(jià)格仍处在下跌(diē)区间，拖累(lèi)整(zhěng)体盈利(lì)水平；石化(huà)链条行业生产水平普遍(biàn)回暖，但分位数(shù)水平仍(réng)处在(zài)50％以下的景(jǐng)气度偏低区间，今年由于能源(yuán)危机缓解，产品价格相较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍(réng)处在高(gāo)位(wèi)，但(dàn)出现边际放缓，生产及(jí)价格水平同步回落(luò)。这与(yǔ)去年以来行业产能持续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开采产(chǎn)成品库存(cún)同比处在(zài)2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业(yè)升级(jí)或(huò)是推(tuī)动下一(yī)阶段经济(jì)复苏(sū)的主线

　　一季(jì)度(dù)，国内(nèi)经济(jì)复苏主要(yào)受益于疫(yì)后复苏红利。一(yī)方面，消费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以释(shì)放；另(lìng)一方面，国内复工复产加(jiā)快推进，保(bǎo)证(zhèng)供给(gěi)端的快速恢复，是(shì)推(tuī)动年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转的重要(yào)原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释(shì)放效(xiào)果转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来海外(wài)总需求回落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动(dòng)国内经济(jì)增长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于(yú)消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一(yī)是，随着居民收入提升(shēng)和消(xiāo)费意愿改善，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及(jí)家电、家具、纺服(fú)等可选(xuǎn)消费(fèi)景气(qì)度均有望(wàng)提升。

　　从一季度(dù)居(jū)民收入和消费(fèi)数据(jù)看，居民收入(rù)增速(sù)提升，消费(fèi)倾向开(kāi)始(shǐ)回(huí)升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)，但尚未修复至疫(yì)情前水(shuǐ)平(píng)。以(yǐ)2019年为基期的复合增速看，今年一季度，全国居民人均可支配收(shōu)入增速提(tí)升至(zhì)6.4％，高于去(qù)年四季(jì)度的(de)5.6％，居民人均消费支出(chū)增速提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度(dù)的3.0％。一季度居民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定(dìng)差(chà)距(jù)。未来随着(zhe)服务业(yè)恢复(fù)持续(xù)向好，有(yǒu)望带动相关就业岗(gǎng)位(wèi)加快恢复，进一步提振(zhèn)居(jū)民(mín)消费意愿(yuàn)。

　　从(cóng)居民(mín)存(cún)贷款数(shù)据看，居民储蓄(xù)意愿有所(suǒ)减(jiǎn)弱(ruò)，消费和投资信心正在筑底。今年(nián)以来，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从存(cún)款(kuǎn)数据(jù)看(kàn)，3月居民新增存款同比(bǐ)增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比增(zēng)量均值，也(yě)低于2022年6617亿元的(de)月均(jūn)同比增量。从贷(dài)款数据看，3月居民部门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增(zēng)2246亿元，中长(zhǎng)期信贷同比多增2613亿元。居民部(bù)门新增(zēng)净融资(zī)连续2个月维持同比(bǐ)扩张，指(zhǐ)向居民(mín)预期可(kě)能正在(zài)筑底，“去(qù)杠(gāng)杆”势头开(kāi)始放缓。今年第(dì)一(yī)季度城镇储户(hù)问卷(juǎn)调查结(jié)果(guǒ)显示，倾向于“更多储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个(gè)百分点(diǎn)；倾(qīng)向(xiàng)于“更(gèng)多消费”和“更(gèng)多(duō)投资(zī)”的居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低(dī)、消费(fèi)和投资意愿提升。

　　二是(shì)，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和(hé)“新三样”产品出口优势增(zēng)强，以及(jí)相关行业设备投资更新，有望推动(dòng)中游装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出(chū)口数据回暖，除(chú)与欧(ōu)美供需缺口短期(qī)走阔、国内复(fù)工复(fù)产加快推进外，也受益(yì)于RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及汽车和(hé)“新三样”产品出(chū)口优势增强。今年在海(hǎi)外总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国(guó)家贸(mào)易往(wǎng)来加强、以及新(xīn)能源产品优势强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈(yíng)利下(xià)滑和库存高位，对(duì)制造业投资(zī)扩产造成一定压(yā)力(lì)。但随着(zhe)下游消费(fèi)稳步修复、二(èr)季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业(yè)盈利有望向上(shàng)修复。目前看(kàn)，电气机械等(děng)装备(bèi)制(zhì)造业去(qù)库进程已进入下半场，今年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成品库存增速呈现触(chù)底反弹。随着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈利修复(fù)，企业将从(cóng)主(zhǔ)动去库逐步转向被动(dòng)去库、主动(dòng)补库，设备(bèi)投资(zī)需求(qiú)将随之提升。

　　二、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金融与流(liú)动性(xìng)数据：各国国债(zhài)收(shōu)益率多数(shù)上(shàng)行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年(nián)期国债(zhài)收(shōu)益率3.57％，较上周(zhōu)末上行(xíng)5BP，其中通胀(zhàng)预期较上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上行5BP至(zhì)2.99％，德国(guó)10年期(qī)国债收益率较(jiào)上周末(mò)上行7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收益(yì)率较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国债收益率(lǜ)较(jiào)上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利(lì)差收(shōu)窄(zhǎi)。本周美(měi)国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较(jiào)上(shàng)周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权(quán)调整(zhěng)利差(chà)较上周末持平为0.55％，美(měi)国高收益债期权(quán)调整利差较上周(zhōu)末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球(qiú)股市涨(zhǎng)跌分化，大宗商(shāng)品价格(gé)普(pǔ)跌

　　全球(qiú)股市涨跌(diē)分化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳(nà)斯达克指(zhǐ)数分别(bié)下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综(zōng)合指数、上证(zhèng)指数(shù)、恒生指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加(jiā)息步伐或将继(jì)续

　　4月(yuè)19日，美(měi)联储褐(hè)皮(pí)书公布(bù)，显示近(jìn)几周美国经济增长陷入停(tíng)滞，通(tōng)胀(zhàng)和(hé)招聘活(huó)动放缓，信贷渠(qú)道变(biàn)窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美国总体经济活(huó)动几乎没(méi)有变化，几个辖区指出(chū)在不(bù)确定性增加和对(duì)流动(dòng)性的(de)担忧加(jiā)剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准。近期美国总体物价(jià)水平(píng)温和上升，但价(jià)格上涨速度或有所(suǒ)放(fàng)缓。

　　美联储官员表示(shì)为(wèi)应对高通胀(zhàng)，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日(rì)，美联储哈(hā)克称，需(xū)要进一步收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息结束(shù)后美联储将需要(yào)在一段时间内维持利率稳定(dìng)。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预(yù)计(jì)今年(nián)货(huò)币政策将需(xū)要进一步进入限(xiàn)制性(xìng)区域，终端利率或将高于5％，具体取决(jué)于经济和(hé)金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议(yì)纪要公布(bù)，绝大(dà)多数委员同意将利(lì)率上调50个基(jī)点(diǎn)。4月20日(rì)公布的欧(ōu)洲央行会议纪要显示，货(huò)币政策(cè)在降低通(tōng)胀(zhàng)方面仍有一(yī)段路(lù)要走，一些(xiē)委员认为整体而言通胀风险倾(qīng)向(xiàng)于上(shàng)行。金融市场紧张局势被视为经济和通胀前景(jǐng)重大(dà)不确定(dìng)性的来源。然而除非形(xíng)势显著(zhù)恶化(huà)，否则金(jīn)融(róng)市(shì)场的紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央(yāng)行管理(lǐ)委员会对通(tōng)胀(zhàng)前景的(de)评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美(měi)财(cái)长(zhǎng)耶(yé)伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事(shì)会和欧洲议会通过了(le)一项临时政(zhèng)治协议(yì)，就涉及430亿欧元补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟(méng)拟动(dòng)用(yòng)430亿(yì)欧元资金提振半(bàn)导体(tǐ)行(xíng)业，以将欧盟占全球半导体制造(zào)市场的份额从10％提(tí)升(shēng)至(zhì)至少20％；大幅提(tí)升芯(xīn)片制(zhì)造工艺，建立(lì)欧(ōu)盟的半导体供应链，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议(yì)长(zhǎng)麦卡锡表示，正在推出一份债务(wù)上(shàng)限相关立(lì)法措(cuò)施。白(bái)宫需要(yào)开始(shǐ)就债务上(shàng)限(xiàn)进行谈判；众议院共和党希望提高债(zhài)务(wù)上限并削减支出；正在推(tuī)出(chū)一份(fèn)债务上限相关立法措(cuò)施；债务法案将(jiāng)设法收回未使用的防(fáng)疫资金用于日常开支；法案将减少(shǎo)对国税局的(de)拨款，并结束绿色产(chǎn)业(yè)补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家安全”。耶伦宣称，任何与中(zhōng)国脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性(xìng)的”，美(měi)国寻求与中国建(jiàn)立“建设(shè)性(xìng)和公平的经济关系”。但(dàn)“当美国利益受到威胁时”，美国(guó)将坚定地捍卫(wèi)国家安全，即使以牺牲中(zhōng)美关系为代价。在(zài)国际关(guān)系中，耶伦表示美(měi)中两国(guó)有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发(fā)展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由负(fù)转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月(yuè)的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负(fù)转正(zhèng)，由(yóu)上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本(běn)月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比下降。2023年(nián)4月以(yǐ)来，铜价(jià)环比上(shàng)涨0.86％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本(běn)月的(de)2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游(yóu)：水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升，螺(luó)纹钢价(jià)格环比下跌(diē)，库存同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格指(zhǐ)数环(huán)比上升。4月以来，全(quán)国水(shuǐ)泥价(jià)格指数环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个(gè)百分点。华北(běi)、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西(xī)南(nán)各(gè)区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价(jià)格环比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺纹钢价格环比由正转负，环比由上月(yuè)的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下(xià)降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩(suō)窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库(kù)存同(tóng)比上(shàng)涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品(pǐn)房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交面(miàn)积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中，一(yī)线、二线、三线城市商品房成交面积(jī)同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交(jiāo)面积跌幅收(shōu)窄(zhǎi)。2023年4月以(yǐ)来，百城土(tǔ)地供(gōng)应面积同(tóng)比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增(zēng)速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌(diē)，水(shuǐ)果(guǒ)价格上涨。2023年4月以来(lái)，猪肉价格(gé)环(huán)比下跌5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅(fú)相对上月(yuè)扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价(jià)格环比下跌(diē)8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价(jià)格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤(jīn)，增幅缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘用(yòng)车日均零售销量增幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流(liú)动性：货币(bì)市(shì)场(chǎng)利率趋势(shì)分化，国债利率普遍下行(xíng)

　　货(huò)币市场利率趋(qū)势分(fēn)化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下(xià)行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较上月(yuè)末(mò)下行8bp至(zhì)2.19％。十年(nián)期国债(zhài)利率较上月末下(xià)行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委(wěi)强调提振消费(fèi)持(chí)续回升的动力(lì)；国资委强(qiáng)调着力发展战略性新兴产业(yè)

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改革委(wěi)举行(xíng)4月份新闻(wén)发布会，强调要提振消(xiāo)费持续回升(shēng)的动(dòng)力。接下来将重点做好四方面(miàn)工作：一是，研究起草关于恢复和扩大(dà)消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农村消费等重点(diǎn)领域；二(èr)是，下大力气稳定汽车(chē)消费，大力(lì)推动(dòng)新能源汽(qì)车(chē)下乡；三是，会同有关方面优化就业、收入(rù)分配和(hé)消费全链条(tiáo)良性(xìng)循(xún)环(huán)促进(jìn)机制；四是(shì)，研(yán)究(jiū)制定关于营造放心消费(fèi)环境的政(zhèng)策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大(dà)会议，强(qiáng)调推动国资央企着力(lì)发展(zhǎn)实体经济特别是战略性(xìng)新兴产(chǎn)业。会议认为，要(yào)更好推动国资(zī)央企在中国式(shì)现代化(huà)新(xīn)征程中(zhōng)走在(zài)前列，着力提(tí)升(shēng)科技自立自强(qiáng)水(shuǐ)平，提升自主创新能力；着力发展(zhǎn)实体经(jīng)济特别是战略性新兴产业(yè)，加快推进现代化产业体(tǐ)系建(jiàn)设；抓好新一(yī)轮国企改革深化提升行动(dòng)组(zǔ)织实施(shī)，高(gāo)水平参与(yǔ)共建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发布会介绍一季度工业和信息(xī)化发展状况，表示(shì)下(xià)一步(bù)将制定实(shí)施重(zhòng)点行业(yè)稳增长的(de)工作方案。一是(shì)营造良好产业发展环境，落实落(luò)细(xì)稳增长政策举措，抓实抓细部(bù)省协作(zuò)、部门协同；二是推动出口(kǒu)保稳提质，加大对制(zhì)造业外贸企业(yè)的支持力度(dù)，配合有关部门落实好稳外贸政策(cè)举(jǔ)措(cuò)；三是促(cù)进(jìn)内需加(jiā)快(kuài)恢复，以(yǐ)高(gāo)质量供(gōng)给促(cù)进消(xiāo)费；四是持(chí)续增强发展动能(néng)，加快战略性(xìng)新(xīn)兴产(chǎn)业的创新发(fā)展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险提示(shì)

　　国内(nèi)经济恢(huī)复力度不(bù)及预期；海外需(xū)求超预期回落(luò)。

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