5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市(shì)场对(duì)这一(yī)“中特(tè)估”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场(chǎng)关(guān)注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。实(shí)际上，早在(zài)去年(nián)底及(jí)今年(nián)一(yī)季(jì)度，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方(fāng)式等(děng)问(wèn)题成为市场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多(duō)位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高现启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技(jì)引领、央企现代(dài)能(néng)源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是构成催化因素的，近期银(yín)行(xíng)股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题基金的申报发行，我认为(wèi)确实会(huì)成为(wèi)引爆行(xíng)情的催化剂，基本面(miàn)、资金面(miàn)、政策(cè)面(miàn)都在向好，下半(bàn)年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒(héng)更是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期(qī)密(mì)集申报的国央(yāng)企主题基(jī)金(jīn)主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可(kě)以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募基金发(fā)行整体平淡，近期多(duō)只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发(fā)行(xíng)，行情火热下将(jiāng)为市(shì)场带来增量资金，有(yǒu)望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银(yín)华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国(guó)企(qǐ)主题基(jī)金，一方面(miàn)是因为新一轮深化(huà)国企改革的大(dà)幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特(tè)估”概念，央国(guó)企上市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的(de)基金将为投资者(zhě)提供(gōng)更丰富的工具以参(cān)与到(dào)央国企投资(zī)。另一(yī)方面是落实(shí)公募基金行业高质量发展的要求，引导更多资金参(cān)与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务(wù)资(zī)本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块带(dài)来增量(liàng)资金(jīn)，提升交(jiāo)易活(huó)跃(yuè)度，有望成(chéng)为(wèi)中特(tè)估行情的(de)催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估(gū)和(hé)人工智(zhì)能(néng)成为两大明显的主线，而(ér)新能源(yuán)等(děng)前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基(jī)金基金经(jīng)理章恒直言(yán)，自己目前重点(diǎn)关注三(sān)大行业(yè)，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要(yào)是(shì)央企或地方国资所在(zài)的行业(yè)，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业本身基本(běn)面(miàn)在(zài)今年会有重(zhòng)大(dà)的向上变化的(de)机(jī)会，比如(rú)火电，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价格的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商(shāng)，会受益(yì)于(yú)今年市场成交量的(de)放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着(zhe)国(guó)有企(qǐ)业改革的推进(jìn)，大概率这些企业(yè)会进入一(yī)个提(tí)质增效(xiào)、释放业绩(jì)的(de)过程。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过去(qù)5年(nián)10年改革(gé)的成果(guǒ)，是非(fēi)常基(jī)本面(miàn)的，和他过去1至(zhì)2年研(yán)究投资思路也非(fēi)常吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特(tè)估(gū)的投资机会，判(pàn)断(duàn)中特估的机会未(wèi)来三(sān)年分两个阶段。”融通红利(lì)机(jī)会(huì)基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是(shì)今年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二阶(jiē)段是未来(lái)两年，在(zài)主题(tí)性机(jī)会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价(jià)值导向变(biàn)化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是(shì)一(yī)个慢变量，会(huì)在未来两年体现在每一个央国(guó)企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营层面可(kě)能发生显著正(zhèng)向变化的个股(gǔ)提(tí)前(qián)进行布(bù)局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其(qí)实(shí)一季报已经显(xiǎn)露(lù)出不少(shǎo)基金在行动。国金(jīn)证券研究所(suǒ)数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年(nián)报前十(shí)大重仓股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市(shì)值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票(piào)市(shì)值(zhí)比例(lì)提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比(bǐ)明(míng)显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估(gū)计了(le)各基金主动(dòng)加仓“中特(tè)估”概念股的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的(de)偏股主动(dòng)型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持(chí)有“中特(tè)估”概(gài)念股，但在一季度(dù)买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计也显示，一季度主动偏(piān)股型公募基金对港股央国(guó)企的持(chí)股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港(gǎng)股(gǔ)央(yāng)国企持(chí)股总市值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中(zhō中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高ng)国特色(sè)估值体(tǐ)系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司的(de)投研，落实到(dào)日常的投研(yán)流程和实践之中，中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高不少基金公司(sī)在加大投研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙就(jiù)介绍(shào)，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国(guó)央企(qǐ)的固定(dìng)思维(wéi)，需要实地考察国央企，并且需要(yào)利用当前(qián)国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流的契机，多(duō)花精(jīng)力(lì)去进(jìn)行(xíng)跟(gēn)踪发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基金在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有(yǒu)国央企(qǐ)构建专门的股票(piào)库(kù)，并进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了(le)解国央企经营思路和(hé)财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结(jié)合行(xíng)业趋势和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深(shēn)刻的认(rèn)识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基(jī)础上构建的(de)具(jù)有时代特征和中国特色、符合国家战(zhàn)略导向的估(gū)值体系，而不是简单(dān)套用(yòng)国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是这个概(gài)念(niàn)所涉及到的行(xíng)业和公司，一直(zhí)在发生的(de)变化。”万家基(jī)金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关注传统(tǒng)产业(yè)的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波行情的机会的。同时，随(suí)着时(shí)局的变化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体系是资(zī)本市场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对原有的(de)估值体系进(jìn)行改造，以适应现实(shí)的(de)需要。明确该(gāi)体(tǐ)系的框架是(shì)第一(yī)位的(de)工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该体系能(néng)否具备长期价值的基础。不过(guò)，他(tā)也(yě)提醒，人为的拔估值是很大的认知误(wù)区，市场化认可(kě)是基本的(de)常识(shí)，不可误(wù)判(pàn)。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经济的支柱，国企央企(qǐ)发(fā)展要符合国(guó)家战略发展发(fā)向，更需要(yào)承担(dān)社会公(gōng)共责任等。而(ér)这些都应该考(kǎo)虑进估值体系(xì)之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基金经(jīng)理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的估值方式(shì)要(yào)充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社会价(jià)值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发展(zhǎn)的(de)价值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益(yì)出(chū)发，现金(jīn)流折现为主要(yào)方(fāng)法的单一价值估值(zhí)体系，转向(xiàng)社会(huì)整(zhěng)体(tǐ)价值观念、纳入中国(guó)特色(sè)的(de)ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色(sè)ESG披(pī)露与评价体系不断探(tàn)索，结合国际通用规则，目前已经形成了(le)初步(bù)的企业社会价值评价体系(xì)，其中包(bāo)括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特估”应该是(shì)注重企业价值的可持(chí)续估值，要(yào)重视(shì)股东(dōng)、员工和社会(huì)责任等要素对企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视(shì)稳定的(de)现金流(liú)、持(chí)续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的(de)积极作用(yòng)，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科(kē)学性和有效性(xìng)。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策略(lüè)构建等实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收(shōu)益率(lǜ)、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产负债率(lǜ)、研发(fā)经费投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金经理李欣更细(xì)致分析在(zài)估值思维、估值结论(lùn)、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他(tā)认为(wèi)其包括产业链上下游的衡量、全要素(sù)成(chéng)本等，以及在纵(zòng)向和(hé)横向上(shàng)的(de)研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可(kě)持(chí)续发(fā)展等各种因素与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结(jié)论(lùn)和判断的(de)影响(xiǎng)上(shàng)，也使(shǐ)得(dé)中国特色的(de)估值体系与(yǔ)传(chuán)统(tǒng)的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值(zhí)思维的变化(huà)，还有估值(zhí)结论和估(gū)值判断(duàn)的(de)变化，都是为了更好(hǎo)地(dì)适应中国的市(shì)场和经(jīng)济特点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合(hé)理的企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤春直(zhí)言，这需(xū)要在(zài)实(shí)践中进行探索，目(mù)前尚没(méi)有公认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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