5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现(xiàn)出市(shì)场(chǎng)对这一“中特估”主题(tí)的追捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估(gū)”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资金面(miàn)、情绪(xù)面、估值(zhí)方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投(tóu)研(yán)人士，解析(xī)“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国(guó)央(yāng)企主题(tí)基金发行，市(shì)场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这些或(huò)成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因素就(jiù)是(shì)积极(jí)推介相关(guān)央(yāng)企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基(jī)金(jīn)的申报发(fā)行(xíng)，我认为确实(shí)会成(chéng)为引爆行情(qíng)的催化(huà)剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估有可(kě)能(néng)独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央企主题(tí)基金(jīn)主要涉及“股东(dō气概和气慨哪个正确些，气概与气概的区别ng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更好支持(chí)央国企的估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募(mù)基金发行(xíng)整体(tǐ)平(píng)淡，近期多(duō)只国央企主题基金(jīn)申报(bào)和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带(dài)来(lái)增量资金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新(xīn)一轮(lún)深化国企(qǐ)改革的大幕(mù)将拉开，叠加“中特估(gū)”概(gài)念，央国企上市(shì)公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的(de)基金(jīn)将为投(tóu)资(zī)者提(tí)供更(gèng)丰富的工具以参(cān)与到央国(guó)企投资。另一(yī)方面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金参与央国(guó)企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服务资本(běn)市场改革、服务(wù)实体经济和国家(jiā)战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的(de)和板块带来增量资金(jīn)，提升交易(yì)活跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特(tè)估(gū)和(hé)人工智能成为两大(dà)明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基(jī)本面在今(jīn)年会有重大(dà)的(de)向上(shàng)变化的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤(méi)炭价(jià)格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于今年(nián)市场(chǎng)成交量(liàng)的(de)放大，盈利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着(zhe)国(guó)有企业改革(gé)的推进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业会进入一(yī)个(gè)提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是过去5年(nián)10年(nián)改革(gé)的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路也非常(cháng)吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓住这波(bō)中特(tè)估(gū)的投资(zī)机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中特估的(de)投(tóu)资机会，判断中特(tè)估的机(jī)会未来三年(nián)分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今年以数字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包(bāo)括(kuò)低于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶(jiē)段是(shì)未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设计对(duì)国(guó)央经(jīng)营(yíng)管理价值导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经(jīng)营成果(guǒ)随之改变(biàn)是一个慢变量(liàng)，会在(zài)未(wèi)来两年体现在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘(jué)公司经营层面(miàn)可能发生显著正向变化的(de)个股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经(jīng)显露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓(cāng)股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基(jī)金(jīn)持有股票市(shì)值比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在(zài)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提(tí)高。上述(shù)数(shù)据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估(gū)计了各基(jī)金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)的(de)市值占2022年(nián)末股票总市(shì)值比(bǐ)例，一季度超过(guò)30％的(de)偏股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证券数据统计也显(xiǎn)示，一(yī)季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金(jīn)对港股(gǔ)央国(guó)企的持股市(shì)值比(bǐ)重达(dá)到(dào)2019年以来的新高，港(gǎng)股央(yāng)国(guó)企持股(gǔ)总市(shì)值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年(nián)四季(jì)度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大(dà)力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门(mén)的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公司的投研，落(luò)实到日常的(de)投研流(liú)程和实践之中，不少(shǎo)基(jī)金公(gōng)司在(zài)加大(dà)投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍(shào)，一(yī)方面，从(cóng)顶(dǐng)层(céng)设计改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国央企的固定思维，需(xū)要实地考察(chá)国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企(qǐ)愿意(yì)交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在行(xíng)动上，要求(qiú)研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆盖行业的(de)所有国央(yāng)企构(gòu)建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地(dì)调研的的(de)成果，了解国央企经营思路和财(cái)务导(dǎo)向的(de)变化，结(jié)合行业趋势和特(tè)征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更(gèng)深刻的(de)认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素(sù)和发(fā)展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该(gāi)是在此基(jī)础上构建(jiàn)的具有时代(dài)特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向(xiàng)的估值体系，而不是简单(dān)套用国(guó)外(wài)的传统(tǒng)估(gū)值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一种新的(de)提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业和公(gōng)司，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统产(chǎn)业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等(děng)多(duō)个领域，因(yīn)此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波(bō)行(xíng)情的机会的。同时，随(suí)着时(shí)局的变化，也在增加相关行(xíng)业(yè)的(de)研究力量(liàng)。

　　此外(wài)，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首席经济学家魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极践(jiàn)行中国特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本(běn)市场(chǎng)使(shǐ)命，投(tóu)资(zī)者需要学习领(lǐng)会并(bìng)针(zhēn)对原有的估(gū)值体(tǐ)系进行改造，以适应现实的需要。明确(què)该体系的(de)框架是第一位(wèi)的工作，合理设置指标(biāo)也非常重要(yào)，投资者的认可和实施是(s气概和气慨哪个正确些，气概与气概的区别hì)最(zuì)终该体系(xì)能否具(jù)备长期价值(zhí)的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认(rèn)知误区，市场化认可是基本的常识，不(bù)可误(wù)判。

　　体现社会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经济(jì)的(de)支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发(fā)向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会(huì)公共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进(jìn)估(gū)值体系之中，也引发市场关注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基金经(jīng)理认(rèn)为，对于国央(yāng)企的估值(zhí)方式要充分(fēn)体现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战略价(jià)值，目前(qián)已(yǐ)经形(xíng)成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会(huì)价值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就(jiù)构建中国特色的价值评(píng)价体系，改变从以(yǐ)私人(rén)股东权(quán)益出发(fā)，现金流折现为主要方法的(de)单一价(jià)值估值体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体(tǐ)价值(zhí)观念、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充(chōng)分体现企(qǐ)业的社(shè)会价(jià)值与国家战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来(lái)国资(zī)委指导(dǎo)国内团队(duì)对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结(jié)合国(guó)际通用规(guī)则(zé)，目前已经形成(chéng)了初步的(de)企(qǐ)业社会(huì)价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中(zhōng)特(tè)估”应该(gāi)是(shì)注重企业(yè)价(jià)值(zhí)的可持(chí)续估值，要(yào)重视股东、员工和(hé)社会责任等(děng)要素对企业(yè)稳健成(chéng)长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技(jì)创新(xīn)对提升企(qǐ)业(yè)内在价(jià)值(zhí)的积极作用，这(zhè)样(yàng)有利于提高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实(shí)务工(gōng)作中，都有成熟的量(liàng)化指标可(kě)以使(shǐ)用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产负(fù)债率、研发经费投入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理(lǐ)李欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判断上(shàng)有变化(huà)，尤(yóu)其是(shì)估值的方(fāng)法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认(rèn)为其包(bāo)括产业(yè)链上下游的(de)衡(héng)量(liàng)、全要素(sù)成本(běn)等，以(yǐ)及在(zài)纵(zòng)向和横向上(shàng)的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持续(xù)发展等各(gè)种(zhǒng)因素与企业价值(zhí)的关系。这些因(yīn)素(sù)在对估值结(jié)论和判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也(yě)使得中国(guó)特色的(de)估值体系与(yǔ)传统的估值体(tǐ)系(xì)有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结(jié)论和估值判断的变化，都(dōu)是为了(le)更好地适应中国(guó)的市场和经济特(tè)点，提供更精(jīng)准、更合(hé)理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可(kě)以使用。

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