对角线相等的四边形是什么四边形，对角线相等的平行四边形是什么

　　《基(jī)金(jīn)经理投资笔记(jì)》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把脉经(jīng)济周期(qī)拐点 实现财富(fù)管理(lǐ)升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博(bó)士(shì)），创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金(jīn)合信基金基金经(jīng)理

　　我们(men)上期对市场的(de)整体观点(diǎn)是大概(gài)率市场处于“战略僵持阶段的乱战”，5月交(jiāo)易机会可能更(gèng)均(jūn)衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而未必(bì)会是收获的阶(jiē)段，投资者(zhě)需要多一点(diǎn)耐心。市场可能继(jì)续对一季报定价(jià)，短期市场的核心矛盾在(zài)于缺乏特别明显的亮(liàng)点(diǎn)。同时(shí)我们也提醒(xǐng)大家(jiā)，虽然(rán)我们看好TMT和(hé)中特估全(quán)年的投资机会(huì)，但是短期游戏传媒和中特估与其他板(bǎn)块分化(huà)较为极(jí)致，也(yě)是不争的事实，提醒大家这两个板(bǎn)块短期可能的(de)风(fēng)险。

　　一、市场的表现：继续(xù)定价国内(nèi)经济疲弱修复

　　过去的(de)一周，市场的演绎跟我们的观点大致(zhì)符合：周(zhōu)一(yī)中特估(gū)上涨(zhǎng)之后(hòu)连续回调，一季报(bào)业绩尚(shàng)可(kě)、同时(shí)前期又(yòu)没有定价充分的火电(diàn)、纺织服(fú)装、新能源(yuán)和家电等有一定的超额收益(yì)，但是反弹也相对脆弱(ruò)。国内外(wài)公布的(de)部分经济金融数据传递的(de)信息(xī)都没有明确的(de)方向性，股市和债市依然定价国(guó)内经济疲(pí)弱的复苏力度，没有在我们上一次对(duì)市场的判(pàn)断上提(tí)供明显的(de)增量信息。

　　上周申万31个行业(yè)中有7个行业出现上涨，24个(gè)行(xíng)业(yè)出现下跌。分(fēn)行(xíng)业(yè)看(kàn)，公用事业、煤炭、汽车(chē)等(děng)行业表现较好，周涨跌(diē)幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑装饰、传(chuán)媒、有色(sè)金属等行(xíng)业表现较(jiào)差，周(zhōu)涨跌幅分别为(wèi)-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值来看(kàn)，社会服(fú)务、商贸零售、美容(róng)护(hù)理等行业处于(yú)历史高位估(gū)值(zhí)区间，市盈率分位数分别为(wèi)81.82%、81.28%、79.33%；有色(sè)金(jīn)属、电力设备、煤炭等行(xíng)业处于(yú)历史低(dī)位估值区间，市盈率分位数(shù)分别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估值环(huán)比上周变(biàn)化(huà)来看，环(huán)保、公用事业、汽车等行业位(wèi)于(yú)前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品(pǐn)饮(yǐn)料(liào)，传媒等行业稍(shāo)显落后，市盈率(lǜ)分位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪(xù)来(lái)看，纵(zòng)向（时(shí)序上）拥挤度观察(chá)，银行、交通运(yùn)输、非银金融等(děng)行业换手率位于一年内高点，换手率分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美(měi)容护(hù)理、食品饮料等行业(yè)换手率(lǜ)位(wèi)于一年内低点，换手率分位(wèi)数分(fēn)别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向(xiàng)（行(xíng)业间）拥挤度(dù)观(guān)察，银行、非(fēi)银金(jīn)融、传媒等(děng)行业成(chéng)交额占比位于一年内高点，成交额占比分位数分别(bié)为(wèi)100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综合等(děng)行业成交额占(zhàn)比位于一年内(nèi)低(dī)点，成交额(é)占(zhàn)比(bǐ)分位(wèi)数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的进(jìn)一步验证：宏观依据

　　对市场(chǎng)的(de)定性是下一步决策的依(yī)据，从宏观(guān)证据来看，市场(chǎng)是脆弱而(ér)均(jūn)衡的：

　　第(dì)一，出口不(bù)弱，趋势变弱，进口(kǒu)验证乏(fá)力的外需。

　　中(zhōng)国4月出口同比上升8.5%，3月为(wèi)同比上升14.8%；4月进口同(tóng)比下跌7.9%，3月为同(tóng)比下(xià)跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿(yì)美(měi)元。出口预(yù)测(cè)可(kě)能是(shì)打脸市场预期次数最多的指标之一，正(zhèng)如每年大(dà)家对(duì)出(chū)口进行展(zhǎn)望一样，今年年初的出口确实又再(zài)次(cì)超出大家(jiā)的预期(qī)。今年出口的变(biàn)化(huà)，需(xū)要(yào)我们审视、理(lǐ)解出口(kǒu)的中期(qī)逻(luó)辑变化(huà)：中国(guó)的国家战略在清晰地知道(dào)欧美日(rì)韩(hán)的(de)战略意图之后，在过去几年做(zuò)了很多的应对和部署，东盟、一带一(yī)路、上合和(hé)广(guǎng)大(dà)发展中国家逐渐被更充分地融入到中国经济圈，成为外需和中国全球战略的重要一环，也(yě)需要成为(wèi)我(wǒ)们日(rì)后分析中的重点之一。

　　分析完(wán)中期的逻辑变化，再回到(dào)短期的现实(shí)。4月的出(chū)口肯定是不弱的，不过趋势(shì)在走(zǒu)弱，考(kǎo)虑(lǜ)到全球经济和金融(róng)系统在过去一段对角线相等的四边形是什么四边形，对角线相等的平行四边形是什么时间的风险(xiǎn)暴露逐渐增加，再(zài)结合越南(nán)、韩国这些重要出(chū)口国家近(jìn)期的数据走势，出口(kǒu)趋势是在走弱的(de)，如果全(quán)球经济动能走弱，一带一路(lù)和(hé)东盟可(kě)能也无法单独把中国出口(kǒu)稳住。与此同时，进(jìn)口继(jì)续走弱(ruò)，在经(jīng)历了年初复苏短暂的斜率走陡之后，经济的复苏斜率明显(xiǎn)趋(qū)于平缓，国内外新的(de)政策变(biàn)化又(yòu)还没有(yǒu)看(kàn)到，当前市场大逻辑是(shì)相对缺(quē)乏的，这是我(wǒ)们(men)觉得市场脆弱而均(jūn)衡的(de)重要原因。

　　第二，社融信贷一季度加速(sù)放(fàng)量后逐渐回归正常，居民(mín)加杠杆意愿(yuàn)弱。

　　4月(yuè)新增人民币贷款0.72万亿，去年(nián)同期(qī)0.65万亿；新增社融(róng)1.22万亿，去年同期(qī)0.93万亿；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期(qī)12.6%，前值12.7%；M1同(tóng)比5.3%，前值5.1%。历(lì)史纵向来看，因为2022年(nián)4月本身就是社融信贷(dài)比较弱的(de)一个(gè)月，所以(yǐ)今年4月(yuè)的社融信贷看上去比去(qù)年(nián)多，但实(shí)际上是比(bǐ)较弱的，比疫情(qíng)前的2019、2018年4月社融都要弱。就今年(nián)的节奏来(lái)看，一季(jì)度社融信贷提前发(fā)力(lì)，所(suǒ)以投(tóu)放巨(jù)大，4月份慢慢回归正常乃至略偏弱的状态(tài)。

　　居民的中长贷在经历了积压需求(qiú)暂时(shí)释放之后，再度回归比较(jiào)弱的态势，居(jū)民中长贷同(tóng)比(bǐ)比去年(nián)萎缩(suō)1156亿，这意味着居民可能非但没有明显增加房贷的意(yì)愿(yuàn)，反而(ér)在加大还贷的量(liàng)，这与前段(duàn)时间新闻(wén)报道的(de)居民提(tí)前(qián)还房贷现象增加(jiā)的情况一致。另外，根据不完全统计的4月部分银行的理财规模变化(huà)，银(yín)行理财(cái)出现(xiàn)了明(míng)显的回流，但在(zài)权益市场上资金(jīn)回(huí)流并(bìng)不明显，因此极有可能流到了低(dī)风险(xiǎn)低波(bō)动的相(xiāng)关产品上。这说明(míng)无论是(shì)对实物投(tóu)资还是金(jīn)融(róng)投资，居民(mín)部门的风(fēng)险偏好(hǎo)仍有待修复。因此(cǐ)，随着居民部门(mén)购房欲望下降之后，整个金融部门其实并不缺钱，但大家都在等待权(quán)益市场系统(tǒng)性风(fēng)险偏好抬升的一(yī)个明确(què)的政策或者(zhě)基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低通(tōng)胀(zhàng)，反映的是内生动力偏弱的预期

　　中国4月(yuè)CPI同(tóng)比上涨0.1%，预期上(shàng)涨0.4%，前(qián)值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预(yù)期下降3.3%，前(qián)值下(xià)降2.5%，通胀(zhàng)维持低位，这(zhè)反映的是国内(nèi)修复动(dòng)力偏(piān)弱，而供应总(zǒng)体充(chōng)足，进而价(jià)格(gé)维(wéi)持低迷。我们也判断在弱修复之下，低通胀的特质有(yǒu)望(wàng)延续。

　　结(jié)构上看，食品价格继续(xù)回落。4月CPI食品(pǐn)价格同比上涨(zhǎng)0.4%，前值(zhí)上涨2.4%，环比下降1%，前值下降(jiàng)1.4%，由于天气转暖，鲜菜上(shàng)市量增加，鲜菜价格同环比大幅(fú)下降，环(huán)比下降6.1%，同(tóng)比下降(jiàng)13.5%，存(cún)栏量(liàng)也相(xiāng)对充裕(yù)，猪肉价(jià)格环比(bǐ)继续下(xià)跌3.8%，降幅有所收窄(zhǎi)。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月持平，环(huán)比上涨0.1%。从大类分项(xiàng)来看(kàn)，食品烟酒、生活(huó)用品及服务(wù)、交通和通信同比涨幅回落；衣着、居住、教(jiào)育(yù)文化和娱乐涨幅较(jiào)上月有(yǒu)所扩大(dà)；医疗(liáo)保健(jiàn)持平，这反映的是普通消费品(pǐn)的需求修复较弱，而高端、偏服务项的消费需求率(lǜ)先修复(fù)。

　　PPI同比继续大幅(fú)回落，主要受上年同期基数较高影响，同时全球库(kù)存周(zhōu)期(qī)去(qù)化，制造业偏弱。生产资料(liào)价格同比下降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生活(huó)资料同比上涨0.4%，环比下降(jiàng)0.3%，均较弱(ruò)。分行业(yè)来看，上游和中游(yóu)煤炭开采、石油和天然气开采、黑色(sè)金(jīn)属采(cǎi)矿、石油(yóu)、煤(méi)炭及其他燃料加工(gōng)、黑色金属(shǔ)冶(yě)炼和压延(yán)加工业均有较大拖累，电力、热力(lì)的生产和(hé)供应业(yè)、纺织服装服(fú)饰业，非(fēi)金属矿采选业同比(bǐ)上涨。

　　通胀连续两个月处在(zài)低(dī)位，我们(men)认为这反映的(de)是(shì)内生修复动力较弱。季(jì)节(jié)性因素(sù)以及产业(yè)周(zhōu)期带(dài)来的食(shí)品价格下跌和生产资(zī)料价格下跌，带动(dòng)CPI同比放缓、PPI大幅回落。随着下(xià)半年基数下降，经济逐步修复，通胀有望回(huí)升，但我们认为通胀(zhàng)短(duǎn)期内也较难回到1%水平之上(shàng)，投资均不需(xū)要过度考虑“通(tōng)缩”和“通胀”问(wèn)题。短(duǎn)期来看，物价回(huí)落有助于企业刚性(xìng)成本下(xià)降(jiàng)，修(xiū)复盈利能力(lì)，关注通胀的(de)修(xiū)复更(gèng)多(duō)反映的是需求修复的(de)幅度。

　　三(sān)、下一步的(de)策略：反弹概率大，要保持交易的灵活性

　　从上述(shù)基本面的分析出发，我(wǒ)们仍然维持“市(shì)场乱战(zhàn)，均衡且脆弱(ruò)的交易机会”的判断。从技(jì)术面看，当前权(quán)益市场的买入理由(yóu)是(shì)大盘指数再度接近前(qián)期(qī)低位，这为我们提供了布(bù)局机会，交易的反弹概率在加大。从策略角度看(kàn)，投资者需要高(gāo)度重视(shì)交易的灵活性。策略的整体包括(kuò)趋势、结(jié)构与节奏，反弹带来的是节奏的变化(huà)，不(bù)是(shì)趋势和结(jié)构的变化。

　　哪些板块反弹(dàn)机会(huì)较大呢？创(chuàng)金合信(xìn)基金宏观(guān)策略配置团(tuán)队观察各家(jiā)分析师对申(shēn)万各行业(yè)2023年归母净利润的(de)预(yù)测，对角线相等的四边形是什么四边形，对角线相等的平行四边形是什么可以(yǐ)作为参考。如果(guǒ)让反弹更扎实一些，预期业绩变化是一个(gè)相对可靠的数据。

　　环比上周来(lái)看，市场对(duì)公用(yòng)事业、石油石化、房地产等行业基(jī)本面较(jiào)为乐观，预计2023年净利润分别变(biàn)化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽车、农林牧渔、钢铁等行业基本面(miàn)预期有所调(diào)整，预计2023年净(jìng)利(lì)润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春(chūn)博(bó)士，创金(jīn)合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配(pèi)置(zhì)部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研(yán)总部总(zǒng)监，南开大(dà)学经济学博士，清华大学管理科(kē)学与工程博士后。学术研究与教学以(yǐ)及宏观经(jīng)济走势、金(jīn)融产品分析等(děng)实(shí)务领域(yù)经验丰富、成果卓著(zhù)。从业(yè)23年以来，一直致力于(yú)在周期波(bō)动的框架内运用财政的视角解构(gòu)宏观经济的运(yùn)行，将中国经(jīng)济看作一份资产(chǎn)，通过资本资产定价(jià)的(de)方式来确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水(shuǐ)星(xīng)博士，创金合信基金经理、首(shǒu)席宏观分析(xī)师，2022年2月加入创金合信基金。此(cǐ)前履(lǚ)职博时基(jī)金，负责宏观策略、宏(hóng)观政策、大类资产配置与择时研究。武汉大学学(xué)士，上海财(cái)经大(dà)学经济学硕士(shì)、博士，中(zhōng)国社科院经济学博士后，学术论文多发表于(yú)国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。

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