金融界5月27日消息(xī) 近日(rì)因为(wèi)昆明国资委的(de)一封(fēng)声明，让(ràng)城投(tóu)债(zhài)成为关(guān)注的焦点，当前(qián)地方债(zhài)的规模和(hé)地方政府的(de)偿债(zhài)能力已经(jīng)越(yuè)来越被(bèi)重视。如(rú)何如何(hé)处置地方债务？

　　中泰证券首(shǒu)席经济学(xué)家李迅雷发文称，地方(fāng)债包(bāo)括地方一般(bān)债(zhài)、专(zhuān)项债和(hé)包括城(chéng)投债(zhài)在内的各种隐(yǐn)形债，其规(guī)模究竟(jìng)有多大，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险、基金等在内的(de)机构投资(zī)者是地方(fāng)债(zhài)的主要持有者，他们普(pǔ)遍担心的(de)还是城投债务、非标等地(dì)方政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府发展研究中心提出，“化(huà)债工(gōng)作推进异常艰难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法得到有效解(jiě)决(jué)。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土(tǔ)地财政缩(suō)水的背景下，地(dì)方(fāng)政府的财权与事(shì)权不匹配问(wèn)题又凸(tū)显出来。在(zài)我国政府(fǔ)杠杆率水平并不(bù)算(suàn)高的前提下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水平确实够高了。需要调整(zhěng)中央和(hé)地方之间(jiān)债务余(yú)额的(de)比例关系。“今后应加(jiā)大(dà)中央政府的发(fā)债规模，为地方经济减负(fù)。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关(guān)键阶段，维护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投(tóu)公(gōng)司(sī)还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难(nán)省(shěng)份一(yī)定(dìng)的“托底”支持，在(zài)政策上大力(lì)度支持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如城投(tóu)公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期(qī)限（非(fēi)债券类(lèi)债务展(zhǎn)期，如遵义道(dào)桥实(shí)践银行贷款展期(qī)），通过政策(cè)性银行或商(shāng)业银行的低(dī)息(xī)资金来(lái)降(jiàng)低债务(wù)成本(běn)，让债务更加容易滚(gǔn)续(xù)。

　　李迅雷(léi)还(hái)建议，中央政(zhèng)策上支持地(dì)方政府通过出让国有资产(chǎn)来(lái)偿债(zhài)。他表示这类典(diǎn)型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集团两次公告无偿划转上市公司共(gòng)计(jì)1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如何(hé)处置地方(fāng)债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末(mò)全国城(chéng)投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主要体现形式

　　城投债是指城投企业(yè)公(gōng)开发行(xíng)的公(gōng)司债券和中期(qī)票据。按照(zhào)新预(yù)算法、“43号文(wén)”出台明确(què)城投债(zhài)与地方(fāng)政(zhèng)府信(xìn)用脱钩，城投公(gōng)司定位(wèi)由地方(fāng)政府投(tóu)融资机(jī)构(gòu)转变(biàn)为(wèi)市场化(huà)运营主体，地方政府不再对城投(tóu)债兜(dōu)底。但实际上市场为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正仍然把(bǎ)城投债看作由(yóu)地方(fāng)政府背书的高信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常都是地方(fāng)政府下设(shè)的投(tóu)融资(zī)机(jī)构，很难完全独立成为与政府(fǔ)无(wú)关的纯(chún)市场化的企(qǐ)业(yè)。城(chéng)投的(de)债务主要包括向银行借款(kuǎn)和发(fā)行债券(quàn)融资这两种方(fāng)式，以前一种方式为主，但(dàn)后(hòu)一种债权融(róng)资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万(wàn)亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国(guó)城投有息债务(wù)快速扩张，每年增(zēng)速均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国城投(tóu)有(yǒu)息债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿(yì)元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发(fā)债余(yú)额的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究(jiū)所(suǒ)

　　因此，城投平台实(shí)际上已经成为地方债务的主要体(tǐ)现形式，规模明显超过(guò)地方政(zhèng)府的一(yī)般债和(hé)专项债之和。城(chéng)投平台中，如今(jīn)，城投平台(tái)的债(zhài)券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄今并(bìng)无(wú)违(wéi)约案例，说明城投债(zhài)仍属于地方政(zhèng)府背(bèi)书的高(gāo)等级信用债(zhài)。但(dàn)是(shì)，城投平台的非标(biāo)违约情况时有(yǒu)发生，银(yín)行(xíng)贷款展期、调整还贷(dài)方式(shì)的也比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城(chéng)投债按(àn)时(shí)兑(duì)付，不能轻易违约(yuē)

　　当前(qián)市场对(duì)地方政府债(zhài)务增长和(hé)财政(zhèng)收入增速(sù)下降甚至负增长的现象普(pǔ)遍担(dān)心，尤(yóu)其对(duì)财力偏弱的(de)东北、中西部省份，城投债(zhài)的收益率普(pǔ)遍高于(yú)东部发达省市。2022年13个省土地(dì)出让(ràng)金对政(zhèng)府债务利息(xī)覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投(tóu)拿地之后(hòu)，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况更加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对河南(nán)省乃至全国(guó)的信用(yòng)债(zhài)市(shì)场(chǎng)都造成负面(miàn)冲(chōng)击，信(xìn)用分层现(xiàn)象加(jiā)剧，部分经(jīng)济(jì)偏弱区(qū)域(yù)被(bèi)边缘化。例如青海(hǎi)、云南和天津等近几年融资成本仍在上(shàng)升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大(dà)幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但(dàn)整体降幅(fú)相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债(zhài)加权平均(jūn)票面(miàn)利率降幅也(yě)明显不如全国(guó)。

　　当前(qián)在(zài)经(jīng)济复苏不及预期的背(bèi)景(jǐng)下，投(tóu)资者(zhě)的风险偏好明显(xiǎn)下降。为(wèi)此，地方政府应该(gāi)确保城投债的按时兑(duì)付。因为违约不仅不能解(jiě)决债务问题，反(fǎn)而(ér)会(huì)恶化(huà)区(qū)域信用环境，导(dǎo)致(zhì)地方国企融资难、融资贵。从未(wèi)来区域经(jīng)济发展的(de)角(jiǎo)度看，政府部门仍需要(yào)持续举债(zhài)来实现经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支(zhī)持地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切(qiè)需要(yào)增强城(chéng)投债权人(rén)的持有信(xìn)心，首先要确保城投(tóu)债不违约，这就意(yì)味着城(chéng)投公(gōng)司能够具备(bèi)低(dī)成本的(de)借新还旧(jiù)能力(lì)。

　　中央提出“谁(shuí)家(jiā)的孩(hái)子(zi)谁家抱”，意味着对地(dì)方(fāng)债(zhài)不(bù)兜底，但建议给予困难省份一定的(de)“托底(dǐ)”支(zhī)持，即在政策(cè)上大(dà)力度(dù)支持地方(fāng)政府“化债(zhài)”，如帮(bāng)助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的(de)借新还旧(jiù)）降低债务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类(lèi)债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道(dào)桥(qiáo)实践(jiàn)银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政策性银行或(huò)商业(yè)银行的低息(xī)资(zī)金(jīn)来降低债(zhài)务成本(běn)，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地(dì)方(fāng)政府可否通过出让(ràng)国有资(zī)产来偿债方面，也(yě)希(xī)望中央给予(yǔ)政(zhèng)策上(shàng)的支(zhī)持。因(yīn)为今年3月1日(rì)，国资(zī)委在对政协(xié)十(shí)三(sān)届全国委(wěi)员会第五次会(huì)议第00503号提案的(de)答复(fù)中表示，将适时出台制(zhì)度规定及操作(zuò)细则，探索国(guó)有权(quán)益份额规范化退出(chū)的(de)有效方式和(hé)途(tú)径，充分发挥(huī)有限(xiàn)合伙企(qǐ)业的优势，助(zhù)力国有企(qǐ)业创新发展。

　　为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正g>通过(guò)出让国有企业股权获得收(shōu)入偿还(hái)债务(wù)，典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集(jí)团(tuán)两(liǎng)次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵州国(guó)资。

　　在当前中国经济转型的(de)关键阶(jiē)段，维(wéi)护(hù)地方(fāng)政(zhèng)府的信用，防范区域(yù)性金(jīn)融(róng)风险显得尤为(wèi)重要，故在城投(tóu)公司(sī)还没(méi)有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩(gōu)”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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