“现在的房地产很难再出(chū)现像(xiàng)过去十年的系统性行情(qíng)。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化(huà)的愈加明显(xiǎn)，让(ràng)机构和(hé)投资(zī)者的关注度从板(bǎn)块向单个标的转移。上海利檀(tán)投资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行(xíng)业来(lái)看，无论是(shì)业绩，还是估(gū)值，房(fáng)地(dì)产都已经双杀到了(le)最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下的空间已经(jīng)不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖掘(jué)个(gè)股阿尔(ěr)法(fǎ)重要参考

　　那(nà)么如何寻(xún)找(zhǎo)房(fáng)地产(chǎn)个股的阿尔法呢？相亲对象不回消息算拒绝吗，相亲女拒绝你一般有三种暗示>

　　洪(hóng)灏提醒，在(zài)房(fáng)地产赛(sài)道中进行(xíng)选(xuǎn)择，需(xū)要非常小心，避免选了半(bàn)天，标的(de)公司出现(xiàn)爆雷的情况(kuàng)。除此之外，洪灏指出(chū)，需要满足以下三个基准：有大的(de)国资背景的、杠杆(gān)率较低的、此(cǐ)前没有踩过(guò)红线(xiàn)的。

　　他还表示，如(rú)果关(guān)注(zhù)一下今年房地(dì)产的开发资金来源，可(kě)以发(fā)现(xiàn)，其实银行的信贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的，房(fáng)企(qǐ)的主(zhǔ)要资金(jīn)来源来自新盘(pán)的销(xiāo)售。但今(jīn)年新(xīn)房的销售情况相较一般。再(zài)关注一下，哪(nǎ)些(xiē)房(fáng)企能从银(yín)行拿到钱，其实主要(yào)还是那些有国企背景的房(fáng)企，民营(yíng)房企相对比较困难，所以整个(gè)行业(yè)出现了一个很明(míng)显的分化，无(wú)论是在销售，还(hái)是融(róng)资等各个方面都非常明显。现在有国资(zī)背景(jǐng)的房(fáng)企在(zài)资本市场表(biǎo)现相对较好(hǎo)，但没有(yǒu)国资背景的民营房企(qǐ)股价(jià)大多(duō)表现(xiàn)很一般。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，在房(fáng)地(dì)产行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而具体到如(rú)何(hé)挖掘，我(wǒ)们会(huì)特(tè)别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借(jiè)贷水平（净负债率）是不是行业内(nèi)的最低水平；利润率是(shì)不是行业内最高的；融(róng)资成本是否(fǒu)是行(xíng)业内最低的；建安(ān)成(chéng)本是(shì)否(fǒu)也是业内最低的(de)；这(zhè)些都是(shì)我(wǒ)们(men)看重的一家房企的综合成本(běn)。

　　需要注(zhù)意的是，能(néng)够(gòu)同时满足上述条件的房(fáng)企并不(bù)多(duō)。即便(biàn)是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出(chū)现了“三道红线”的(de)“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有逐(zhú)渐恶化的(de)趋势。以(yǐ)A股(gǔ)为例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末(mò)，天房(fáng)发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产(chǎn)、西藏城投、中交(jiāo)地(dì)产、中国武夷等国央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明(míng)地产、云(yún)南城投、首开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等(děng)国央企(qǐ)房企(qǐ)也踩了(le)“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房(fáng)企

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出(chū)，即便是有着较稳健特色的国(guó)央企房企，其(qí)财(cái)务指标(biāo)称得上(shàng)完全健康的仍(réng)是(shì)少数。而更加值得(dé)注(zhù)意(yì)的(de)是，在2022年，不(bù)少(shǎo)国企，甚(shèn)至地方国企开始大举扩张。而这无疑又(yòu)进一步考(kǎo)验(yàn)着国(guó)央(yāng)企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩(kuò)张速度的张(zhāng)弛有(yǒu)度(dù)尤(yóu)为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优(yōu)质(zhì)“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判未来市(shì)场，以及过于激进的扩(kuò)张拿地(dì)节奏也有(yǒu)可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬(yáng)以(yǐ)其配置(zhì)的一家房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到(dào)2021年，连(lián)续4年的净借贷(dài)比例都维持在33％左右，完全没有(yǒu)增(zēng)加杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房企明(míng)显感觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行(xíng)大举(jǔ)拿地，净负债率也由(yóu)此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购入地块(kuài)也实(shí)现(xiàn)了快速(sù)的开盘利用率(lǜ)，预计(jì)今年(nián)会有更多的楼(lóu)盘入市。像(xiàng)这类企业(yè)就(jiù)符合(hé)“最后的赢家(jiā)”的特(tè)点。一方面(miàn)，在(zài)于它本身(shēn)储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半(bàn)也主要集(jí)中在强二线和(hé)二线城(chéng)市；另一(yī)方面，它的(de)扩(kuò)张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见到机会时要出手，但(dàn)出(chū)手的(de)章(zhāng)法仍要(yào)小心(xīn)，如果(guǒ)负债率扩张得太快(kuài)，但未来的两年市场没(méi)有想象得那(nà)么(me)好(hǎo)，可能会重蹈覆(fù)辙(zhé)。相亲对象不回消息算拒绝吗，相亲女拒绝你一般有三种暗示

　　那么(me)如(rú)何来衡量一家(jiā)房企的扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，主(zhǔ)要还是看(kàn)房企的净负债率(lǜ)水平，在我看(kàn)来，这(zhè)个比例如果超(chāo)过(guò)60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红线(xiàn)”对房企的净负(fù)债(zhài)率要求(qiú)不(bù)得高于100％要更加严格。陈(chén)昊(hào)扬解释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并(bìng)没有(yǒu)那么快(kuài)，所(suǒ)以要(yào)规避公司净负债率提高到一(yī)个(gè)比较危(wēi)险的(de)水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在2022年拿地较积(jī)极的房(fáng)企梳理(lǐ)发(fā)现，中交地(dì)产(chǎn)、中(zhōng)国金(jīn)茂、华发股份、越秀(xiù)地产(chǎn)、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其中，中交地产(chǎn)净负债率持续居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是，华润(rùn)置地(dì)、中国海(hǎi)外(wài)发展、万科A、滨江集(jí)团、招(zhāo)商(shāng)蛇口、龙湖集团(tuán)等(děng)房企在践(jiàn)行较积极的拿地策略的(de)同时，也较好地控制了公司(sī)的扩张速度与净负债率水(shuǐ)平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团(tuán)等个别(bié)民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们(men)是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来(lái)看国央企与民(mín)营房企，但在各维度的实(shí)际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成(chéng)本(běn)更低，融资(zī)渠道(dào)也更(gèng)顺畅，能(néng)够做到想融(róng)就(jiù)融，这样(yàng)，国央企自然而然就(jiù)具(jù)有天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构更(gèng)加看好国央企(qǐ)，但(dàn)这也并不意味着，民(mín)营企(qǐ)业(yè)中就(jiù)没(méi)有“黑马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发现，仍(réng)有少数民营房企同样受(shòu)到机构的(de)青睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团(tuán)的十大(dà)流通股东中(zhōng)新进了“中国工商银(yín)行(xíng)股(gǔ)份有限公司－景(jǐng)顺(shùn)长城(chéng)中国回报灵活配置混合型证(zhèng)券投资基(jī)金”“全国社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除(chú)此之外(wài)，自(zì)2021年(nián)开始，百亿私募(mù)珠海阿巴(bā)马资产管理有限(xiàn)公司(sī)就长期持有滨江集团。根据一(yī)季报，该资(zī)产公(gōng)司的几只产品合计(jì)持有滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身(shēn)的(de)基本面(miàn)表现(xiàn)存(cún)在一(yī)定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为(wèi)杭州本(běn)土房(fáng)企的(de)滨(bīn)江集团(tuán)仍是表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等(děng)多维(wéi)度(dù)都表(biǎo)现了较强的增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实现(xiàn)同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据近期发布的2023年一季报，今年一季度(dù)，滨江集团更是实现了扣非(fēi)归母净利润(rùn)5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩(jì)的持(chí)续增(zēng)长，和滨江(jiāng)集团扎(zhā)根(gēn)杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报(bào)，滨江集团有(yǒu)近七(qī)成营(yíng)收来自杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占到近(jìn)六成。近三年持(chí)续稳居杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州的土储(chǔ)补(bǔ)充(chōng)同样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的(de)本土第一。

　　而滨江(jiāng)集(jí)团在(zài)杭州的(de)较突出表现，也让滨江集(jí)团的(de)房企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团(tuán)实(shí)现(xiàn)销售额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得(dé)注意的是(shì)，2020年(nián)至今，滨江集团(tuán)股价翻(fān)了超一(yī)倍以上，而近期，滨江集团更(gèng)是迎来(lái)多家机(jī)构的集(jí)中调研。滨江集团发(fā)布(bù)公告表示(shì)，公司(sī)于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新(xīn)华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重(zhòng)点移(yí)至存量赛道(dào)

　　机构在(zài)下游家纺、家居、物业(yè)觅(mì)α

　　实(shí)际上房地产开发(fā)只是房(fáng)地产产业链上的中游环节，其上游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括中介服(fú)务(wù)、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访(fǎng)，房地产开发(fā)环节与上(shàng)游材料端息息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构寻(xún)觅(mì)个(gè)股阿(ā)尔(ěr)法的思路(lù)渐渐移(yí)至下游。“中(zhōng)国房地(dì)产行业在(zài)进(jìn)入存量(liàng)房时(shí)代(dài)，所(suǒ)以对地产(chǎn)产业链，尤(yóu)其(qí)是偏消费属(shǔ)性的家装家(jiā)居领域，我们相对看(kàn)好，因为居民(mín)保有的住房规模越来越大，随着时间的(de)增加，内装(zhuāng)更新的需(xū)求也会越(yuè)来越多(duō)。美国过(guò)去的数据充分说(shuō)明了这(zhè)一点，在新房销售见顶之(zhī)后，家具(jù)消(xiāo)费的增长却一直都很好(hǎo)。对于地产产(chǎn)业链，我们相对(duì)看(kàn)好(hǎo)和内(nèi)装(zhuāng)相关的(de)行业(yè)，例如消费建材、家(jiā)居装饰等(děng)。”万家基金人士(shì)表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周(zhōu)刊》对下游细分中(zhōng)相(xiāng)关赛(sài)道(dào)龙头年(nián)内表现的统(tǒng)计，目前暂居前两位的都是来自家(jiā)纺赛道的公司，它(tā)们分别是富安(ān)娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月(yuè)线连收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富安娜主要从(cóng)事纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研(yán)发、设(shè)计(jì)、生产及(jí)销(xiāo)售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一(yī)季度报告显示，报告期内(nèi)，富(fù)安娜实现(xiàn)营(yíng)业收入约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股(gǔ)股东来看，能(néng)够发现该股早已(yǐ)成为(wèi)基金(jīn)重仓股的天下，彼时(shí)包(bāo)括公募的中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信(xìn)灵动(dòng)价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现，占(zhàn)据(jù)了半壁江山。需要强调(diào)的是，中(zhōng)欧的(de)两只基金(jīn)都是价值派基(jī)金经理(lǐ)曹名长在(zài)管(guǎn)的(de)产品，首季其同(tóng)时重(zhòng)仓的(de)房地产产业(yè)链股票还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年(nián)曾经(jīng)风光(guāng)一时的家居板块也因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因(yīn)素一(yī)度沉寂，不过好在(zài)困境反(fǎn)转露出曙(shǔ)光，家居板块中年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时(shí)间(jiān)段，该股年内上涨已经超(chāo)过23％，从(cóng)业绩来看，无(wú)论(lùn)是营收还是归(guī)母净利润(rùn)，公司(sī)都(dōu)实现了(le)同比双升。

　　从公司的(de)十(shí)大流通股股东来(lái)看(kàn)，《红周刊》发现(xiàn)广发基金经理罗(luó)洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理(lǐ)的(de)广发策略优选和广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而(ér)这两只(zhǐ)产品也成为志(zhì)邦家居十大(dà)流通股股东中仅有的两只公募。有(yǒu)意(yì)思的是，他似乎对于定制家(jiā)居类标的情有独钟，在另一家(jiā)赛道(dào)公司金牌(pái)橱(chú)柜中，他管理的全部三(sān)只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东，其也(yě)成为他(tā)的独(dú)门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺外，下游的(de)物(wù)业股也越来越(yuè)被机构(gòu)所青睐(lài)，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成(chéng)为(wèi)难题(tí)。对此(cǐ)，前述上(shàng)海公(gōng)募基金经理举(jǔ)例分(fēn)析：“物业服务不是(shì)一个高(gāo)毛(máo)利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我选(xuǎn)公(gōng)司还(hái)是希望挣的(de)是(shì)市场化(huà)应该挣的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为(wèi)例，它在中高(gāo)端(duān)楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能(néng)做到滚(gǔn)动的大部分项(xiàng)目(mù)到(dào)期之后，经(jīng)过(guò)两三(sān)轮合同周期(qī)还能做(zuò)到产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品(pǐn)提价的公司很少，因为物(wù)业公司(sī)很容易一开始是挣(zhēng)钱的，后面因(yīn)为保安这些固定人员成本的年(nián)度增(zēng)长，不过服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能(néng)做(zuò)到(dào)提价难(nán)度是非常大(dà)的(de)。但是该公(gōng)司能(néng)在业内做到到期之后提价(jià)率比较(jiào)高(gāo)，这跟它的(de)定位和比较好的服(fú)务是有关系的。”他(tā)进(jìn)一步强调。

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