“现在的房地产很难再出(chū)现像过去(qù)十年的系统性行情。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席经济学家(jiā)洪(hóng)灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地(dì)产(chǎn)行(xíng)业分化的愈加明显，让机(jī)构(gòu)和投资者的关注度从(cóng)板块(kuài)向单个(gè)标(biāo)的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀投资(zī)董事长陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从(cóng)行业来看，无论是业(yè)绩，还是估值，房(fáng)地产都已经双杀到了最底部，而且是反(fǎn)复地杀到了(le)底部，再(zài)往下的空间已经不大了(le)。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重(zhòng)要(yào)参考

　　那(nà)么如何寻(xún)找房地产(chǎn)个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择，需要(yào)非常小(xiǎo)心，避(bì)免(miǎn)选了半天，标的公司出(chū)现爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪(hóng)灏(hào)指出，需要满足以(yǐ)下三个(gè)基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线(xiàn)的(de)。

　　他(tā)还(hái)表示，如果关注(zhù)一下今年(nián)房地产(chǎn)的开(kāi)发资金来源，可以(yǐ)发现，其实银(yín)行的信贷倾向是不太愿意给(gěi)房(fáng)企(qǐ)贷款的，房企的主要资金来(lái)源来(lái)自新盘的销售。但今年新(xīn)房的(de)销售(shòu)情况相(xiāng)较一般。再(zài)关注一下，哪(nǎ)些房企(qǐ)能(néng)从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要(yào)还是那些(xiē)有国(guó)企(qǐ)背景的房企(qǐ)，民营房企相对比(bǐ)较困难，所以(yǐ)整个行业出现了(le)一(yī)个(gè)很明显(xiǎn)的分化，无(wú)论是在销(xiāo)售，还是融资(zī)等各个方(fāng)面都非常明显。现在有(yǒu)国(guó)资背景的房企在资本市场表现相对较(jiào)好(hǎo)，但没有国(guó)资背(bèi)景的民营(yíng)房(fáng)企股价(jià)大多表现很一(yī)般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的(de)逻辑(jí)是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具(jù)体到如何(hé)挖掘(jué)，我们会特别重视企业的(de)成本优势，更具(jù)体一(yī)点，就是(shì)它的净借(jiè)贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水平；利润率是(shì)不是行业内最高的(de)；融资成(chéng)本是(shì)否是行业内(nèi)最低的；建安成本是否也是(shì)业(yè)内最低的(de)；这些(xiē)都是我们(men)看重(zhòng)的一家房企(qǐ)的综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时(shí)满足上述(shù)条件的房企(qǐ)并(bìng)不多(duō)。即便(biàn)是(shì)在国央企中(zhōng)，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊(kān)》根(gēn)据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴、格力(lì)地(dì)产(chǎn)、西藏城投、中交地产(chǎn)、中国武(wǔ)夷(yí)等国(guó)央企(qǐ)“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外(wài)，城建发展(zhǎn)、京投发展(zhǎn)、光明地产、云南(nán)城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不(bù)难看出，即便是(shì)有(yǒu)着较稳健特色的国(guó)央企房企，其财务指标称(chēng)得上完(wán)全(quán)健康的仍是少数。而更加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企开(kāi)始大举(jǔ)扩张。而(ér)这无(wú)疑又(yòu)进一步考验着国央企的资金链(lià53231323是什么意思？ 53231323可以弹哪些歌n)情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度(dù)的张弛(chí)有度尤为重要，节(jié)奏把握准确(què)，有助于房企储备(bèi)优质“弹(dàn)药(yào)”；但过(guò)于乐观(guān)的(de)预判(pàn)未来市场，以及(jí)过于激进的扩张(zhāng)拿地节奏也有(yǒu)可能让房(fáng)企重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬(yáng)以其配置的一(yī)家房企(qǐ)进行(xíng)举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都(dōu)维持在(zài)33％左右，完全(quán)没(méi)有增(zēng)加(jiā)杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这(zhè)家(jiā)房(fáng)企明显感觉(jué)到机会来(lái)了(le)，其开始在(zài)一线(xiàn)城市进行大举拿地(dì)，净负债率也由此前(qián)的33％左右(yòu)水准提高到45％左右，涨了(le)接近三分之一。与此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实现了快(kuài)速(sù)的开盘利用率，预计今年(nián)会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家(jiā)”的特(tè)点。一方面，在(zài)于它本(běn)身储备了很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿(yì)元，且其中(zhōng)一半在一线城(chéng)市，另外一半也主要集中在(zài)强二线和二线城市；另一(yī)方面(miàn)，它的扩张是(shì)有节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同(tóng)样提(tí)醒道，与之(zhī)相(xiāng)反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉(jué)又回到了(le)2016年(nián)、2017年，或者说看到(dào)了2016年(nián)～2020年期间(jiān)扩(kuò)张的民(mín)营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出手(shǒu)，但出手的章法仍要(yào)小心，如果负债率扩张(zhāng)得(dé)太快(kuài)，但未(wèi)来的两年市场没有想象(xiàng)得那(nà)么(me)好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房(fáng)企(qǐ)的(de)扩张速度(dù)是否(fǒu)激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还是看房企的净负(fù)债率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如(rú)果超过(guò)60％，就是扩(kuò)张得(dé)过于快速(sù)了。

　　不难看出，这(zhè)一(yī)标准要比“三道红线(xiàn)”对房企的净(jìng)负债率要(yào)求(qiú)不得高(gāo)于(yú)100％要更(gèng)加(jiā)严(yán)格。陈昊扬解释，当前(qián)房(fáng)地产(chǎn)行业的(de)复苏速(sù)度并没有那么快，所(suǒ)以要规避(bì)公司净负债率提高(gāo)到(dào)一个比较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华(huá)发(fā)股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展等房企2022年(nián)净(jìng)负债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其(qí)中，中(zhōng)交地产(chǎn)净负债率(lǜ)持续居高不(bù)下，在2020年至2022年(nián)期(qī)间，依(yī)次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华润置(zhì)地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等(děng)房企在践行较积极的拿地策略的同时，也较好地控制了公司的(de)扩张(zhāng)速度(dù)与净(jìng)负债率(lǜ)水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企(qǐ)

　　或具备“最后(hòu)赢(yíng)家”的(de)黑(hēi)马(mǎ)特质

　　陈(chén)昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同一筛(shāi)选标准(zhǔn)来(lái)看(kàn)国央企与(yǔ)民营房企，但在各(gè)维度的实(shí)际表现(xiàn)上(shàng)，国央企确实会更(gèng)胜一(yī)筹。如国央企的融资成本更(gèng)低，融(róng)资渠(qú)道(dào)也更(gèng)顺畅，能够做到想融就融，这样，国(guó)央企自然而然(rán)就具有天然(rán)优(yōu)势(shì)。

　　虽然对比民(mín)营房企(qǐ)，机构(gòu)更加看好国央企，但这也并不意味着(zhe)，民营企业中(zhōng)就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有(yǒu)少(shǎo)数(shù)民营房企同样(yàng)受到机构的(de)青(qīng)睐。比如，根据2023年一季报，滨(bīn)江集团的(de)十大(dà)流通(tōng)股东中新(xīn)进了“中国工商银(yín)行股份有限公司－景顺长(zhǎng)城中国回(huí)报灵活配(pèi)置混合型证券投资基金”“全(quán)国社保基金一一(yī)六(liù)组合”等。

　　除此(cǐ)之(zhī)外(wài)，自(zì)2021年(nián)开始，百(bǎi)亿私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限公司就长期持有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该(gāi)资产公司的几(jǐ)只产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团的(de)受青睐(lài)，和其自(zì)身的(de)基本面表现(xiàn)存在一(yī)定关(guān)系。2020年以(yǐ)来的近三(sān)年时间，房地(dì)产(chǎn)市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房企的滨江(jiāng)集团(tuán)仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)在(zài)业(yè)绩(jì)表现、销(xiāo)售(shòu)规模(mó)、新(xīn)增土储、股价(jià)表现等多维度都表现了(le)较强的增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团(tuán)扣非归母净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季报，今年(nián)一(yī)季度，滨(bīn)江集(jí)团更(gèng)是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青(qīng)铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩(jì)的持续增长(zhǎng)，和滨(bīn)江集团(tuán)扎根杭州(zhōu)的战略布局(jú)关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江集团(tuán)有近七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比重只占到近(jìn)六成。近三年持(chí)续稳居(jū)杭州房企(qǐ)销售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的(de)土储补充(chōng)同样较为(wèi)积(jī)极，53231323是什么意思？ 53231323可以弹哪些歌根据诸(zhū)葛找房、住在杭州(zhōu)网(wǎng)数据(jù)显示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续(xù)稳居杭(háng)州的(de)本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的(de)较突出表现，也让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实(shí)现销售(shòu)额(é)607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股价(jià)翻了(le)超(chāo)一倍以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江集团(tuán)更是(shì)迎(yíng)来多家(jiā)机(jī)构(gòu)的(de)集(jí)中调研。滨江集团发布公(gōng)告表示，公司于5月10日接受了信(xìn)达证券、金(jīn)鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点移(yí)至(zhì)存量赛(sài)道

　　机(jī)构在下(xià)游家纺、家居(jū)、物(wù)业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只是房地产产业(yè)链上的中游环节，其上游(yóu)主要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻(bō)纤(xiān)等材(cái)料供应商，而(ér)下游应用行业主要(yào)包括中介服务、家用电器(qì)、物业管(guǎn)理、家居用品。综(zōng)合《红周刊》的(de)采访，房地产(chǎn)开发环(huán)节与上游材(cái)料端息息相(xiāng)关，新盘开(kāi)工不足导致(zhì)上游不被看好，机(jī)构寻觅(mì)个(gè)股阿尔法的(de)思(sī)路渐渐移至(zhì)下游。“中(zhōng)国房地(dì)产行业在(zài)进入存量房时代，所以对(duì)地(dì)产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的(de)家装(zhuāng)家居领(lǐng)域，我们(men)相(xiāng)对看好，因为居(jū)民保有的住(zhù)房规(guī)模越(yuè)来(lái)越大，随着(zhe)时间(jiān)的增(zēng)加，内装更(gèng)新的需求也(yě)会越来(lái)越多(duō)。美(měi)国过去(qù)的数(shù)据充分(fēn)说明了这一点，在新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增(zēng)长却一直(zhí)都很好。对于地(dì)产(chǎn)产业链，我们相对(duì)看(kàn)好和内装相关(guān)的行(xíng)业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基(jī)金人士表(biǎo)示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计，目前暂居前两位的(de)都是来自(zì)家纺赛道的公(gōng)司，它们分别是(shì)富安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特(tè)别(bié)是前者在月线连(lián)收七(qī)根阳线的(de)基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主要从事纺织家(jiā)居、睡眠(mián)家居、生活类产(chǎn)品的研(yán)发、设计、生产(chǎn)及销售(shòu)，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度报告显示(shì)，报告期内，富安(ān)娜实(shí)现营业(yè)收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于(yú)上市公(gōng)司股东(dōng)的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一(yī)季报的十大流通股股东来看，能(néng)够发现该(gāi)股早已成为基金重仓(cāng)股的天(tiān)下，彼时(shí)包括公募的中欧价值发(fā)现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的(de)明(míng)河(hé)2016，都在其中出(chū)现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强调的是，中(zhōng)欧(ōu)的两只基(jī)金都(dōu)是价值派基金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同时重仓的房地产产业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前(qián)几年曾经风光一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消费复(fù)苏进(jìn)程缓慢等多因素一度沉寂(jì)，不过好在困境反(fǎn)转露出曙光，家居板块中年内表(biǎo)现最好的是(shì)志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年内上涨已经超(chāo)过(guò)23％，从业绩来(lái)看，无论是营(yíng)收还是归母净利润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流通股股(gǔ)东来看，《红周(zhōu)刊》发现广(guǎng)发基(jī)金经理(lǐ)罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管(guǎn)理的广(guǎng)发策略(lüè)优选(xuǎn)和(hé)广发(fā)安宏回(huí)报均(jūn)增加了持股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品(pǐn)也成为(wèi)志邦家居十大(dà)流通股股东(dōng)中仅有的两只公募(mù)。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情有独钟(zhōng)，在(zài)另一家赛(sài)道公司(sī)金牌(pái)橱柜中，他管理的(de)全部三只产品均登榜十(shí)大流通股股东，其也成(chéng)为他的独门(mén)重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游(yóu)的物(wù)业股也(yě)越(yuè)来越被(bèi)机构所青睐(lài)，不(bù)过这类(lèi)标的大多在香港上市(shì)，如何选择成为难题。对此(cǐ)，前述上(shàng)海公募基金经理举例分析：“物业服务不是一个高毛利的(de)行业，挣钱(qián)很辛苦，我选(xuǎn)公司(sī)还是(shì)希望挣的是市场化应(yīng)该挣(zhēng)的钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的绿城(chéng)服(fú)务为例，它在中高端楼(lóu)盘占比(bǐ)是比较(jiào)高(gāo)的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分项目到(dào)期之(zhī)后，经过两三轮合同周期还(hái)能做到产品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能(néng)做到产品提价的公司很少，因为物业(yè)公司很容易一开始是挣钱的(de)，后(hòu)面因为保安这些(xiē)固定人员成本的年(nián)度增长，不过服(fú)务没有(yǒu)特别好，客户(hù)没有那(nà)么满意，能(néng)做(zuò)到提价难度是非常大的。但是该公司能(néng)在业(yè)内做(zuò)到到期之后提价率(lǜ)比较高(gāo)，这跟它的定位和比较好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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