5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告称，其(qí)累(lèi)计有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿(yì)份发行上限，将启(qǐ)动(dòng)比例配售(shòu)。这(zhè)则小公告体现出(chū)市场对这(zhè)一(yī)“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追捧力度(dù)。

　　实际(jì)上，近(jìn)期(qī)围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非常(cháng)高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基(jī)金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值方式(shì)等(děng)问(wèn)题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多位(wèi)投研人士，解析“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也(yě)持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企主题基(jī)金发(fā)行，市场对此充满期(qī)待(dài)，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这一波“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个(gè)催(cuī)化因素就是积极推介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多(duō)主(zhǔ)题基(jī)金日本人知道我们恨他们吗，日本认为中国强大吗的申报发行(xíng)，我认(rèn)为确实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面(miàn)、资(zī)金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量化投(tóu)资部(bù)基(jī)金经(jīng)理杨振建就表示(shì)，近期密(mì)集(jí)申报(bào)的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主要涉及(jí)“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题(tí)，这样的布局可以更(gèng)好支持央国(guó)企(qǐ)的(de)估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行(xíng)情进一步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多(duō)只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金申报和发(fā)行，行情火热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望(wàng)推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积(jī)极布局央国企主题基(jī)金(jīn)，一方面是(shì)因为新一轮深(shēn)化国企改(gǎi)革的大(dà)幕将拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的基(jī)金将为投资者提供更(gèng)丰富(fù)的工具以(yǐ)参与到(dào)央国企投(tóu)资。另一方(fāng)面是(shì)落实(shí)公募基(jī)金行业高质量发展的(de)要求(qiú)，引导更多(duō)资金(jīn)参(cān)与央国企改革，更(gèng)好发挥(huī)公(gōng)募基金服务资本市场改(gǎi)革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来央企ETF的(de)发行将(jiāng)为央企相关(guān)标的和板(bǎn)块带来增量资金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成为中(zhōng)特估(gū)行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛(sài)道

　　积(jī)极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明(míng)显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基(jī)金经理(lǐ)开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经(jīng)理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大(dà)行业主要是央企(qǐ)或地(dì)方国资所(suǒ)在的行业，民(mín)营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在今(jīn)年(nián)会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年市(shì)场成交量的放大(dà)，盈利大幅(fú)增(zēng)长等(děng)。同时，随着国有企业改革(gé)的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是(shì)过去5年10年改革的(de)成(chéng)果(guǒ)，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年(nián)研究投资思路(lù)也(yě)非(fēi)常吻合，为在下(xià)半(bàn)年抓住这波中特估的投资机会做(zuò)好了(le)准备(bèi)。

　　“去年年(nián)底已开始重视中(zhōng)特估(gū)的投资(zī)机会，判断(duàn)中(zhōng)特估(gū)的机会(huì)未来三年分两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会基(jī)金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是今年(nián)以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为(wèi)主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是(shì)未来两年(nián)，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于(yú)顶(dǐng)层设计对(duì)国央经营管理价值导向变(biàn)化(huà)，我(wǒ)们判断经营成果随之改(gǎi)变是一个慢变(biàn)量，会在未来(lái)两(liǎng)年(nián)体现在每一个(gè)央国(guó)企的报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前(qián)进(jìn)行布局，比如医(yī)药和消费等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少(shǎo)基(jī)金在行(xíng)动。国(guó)金(jīn)证券研究所(suǒ)数(shù)据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大(dà)重仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股在(zài)偏股(gǔ)主动型基(jī)金的持仓中，占比明显提高。上述数(shù)据显(xiǎn)示，根据偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股(gǔ)的数据，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响，估计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年末不持有“中特估(gū)”概念(niàn)股，但在一(yī)季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年以来的新高(gāo)，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值(zhí)的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的(de)股票(piào)库

　　可以说中国特(tè)色估值体系(xì)，正深刻影(yǐng)响基金公司的投(tóu)研，落实到日常(cháng)的投研流程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更(gèng)有专门构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设(shè)计改变研究员过去对国央(yāng)企的固定思维，需要(yào)实地(dì)考察国(guó)央企，并且需要(yào)利(lì)用当(dāng)前国央企愿意(yì)交流的契机(jī)，多花(huā)精力去进行(xíng)跟踪(zōng)发现变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通(tōng)基(jī)金在行(xíng)动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的(de)所有(yǒu)国央(yāng)企构建专门的股(gǔ)票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企经营思(sī)路和财务(wù)导向的变(biàn)化，结合行业(yè)趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通(tōng)过深入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的(de)认识：首(shǒu)先(xiān)要认识市场体制机(jī)制(zhì)、行业产业(yè)结构(gòu)、主体(tǐ)持(chí)续发展能力(lì)等(děng)方面(miàn)所体现的鲜(xiān)明(míng)中国(guó)元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有(yǒu)时代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合国(guó)家(jiā)战略(lüè)导向的估值体(tǐ)系，而(ér)不是(shì)简单套用(yòng)国外的(de)传统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的提法(fǎ)，但是这个概(gài)念(niàn)所涉及到的行业(yè)和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传统产业(yè)的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够(gòu)抓住(zhù)中特(tè)估(gū)这波行情的机会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变化，也在增加(jiā)相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积日本人知道我们恨他们吗，日本认为中国强大吗(jī)极践行(xíng)中国特色的估值(zhí)体系是(shì)资(zī)本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值(zhí)体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需(xū)要。明确该体系的框架是(shì)第(dì)一位(wèi)的工作，合(hé)理(lǐ)设置指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终(zhōng)该体(tǐ)系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为的(de)拔估值是(shì)很大(dà)的认知误(wù)区，市场化认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要符(fú)合国家战略(lüè)发展发向，更需要承担社(shè)会(huì)公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对(duì)于国央企的估值方(fāng)式(shì)要(yào)充分体(tǐ)现企业的(de)社(shè)会(huì)价值与国家战略价值，目前(qián)已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价国有(yǒu)企业(yè)承担社(shè)会价值、符合国家(jiā)战略(lüè)发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任(rèn)务就构建中国特色(sè)的价值评价体系，改变(biàn)从以私人(rén)股东权益出发，现金(jīn)流折现(xiàn)为(wèi)主(zhǔ)要方法的单一价值估值体系，转向(xiàng)社(shè)会整体价(jià)值观(guān)念、纳(nà)入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业的(de)社会价值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言，近年来国资委(wěi)指导国内(nèi)团队(duì)对于(yú)中国特色(sè)ESG披露与评价(jià)体系不断(duàn)探(tàn)索(suǒ)，结(jié)合(hé)国(guó)际通用(yòng)规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业(yè)价值的可持续(xù)估(gū)值(zhí)，要重视股东、员工和社(shè)会责任(rèn)等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成长(zhǎng)的(de)重(zhòng)大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利(lì)、科技创新对提升企业(yè)内在价值的积(jī)极作用，这样有利于提高估(gū)值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有(yǒu)成(chéng)熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资产收益率、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负债率(lǜ)、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金(jīn)经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其(qí)是估值(zhí)的(de)方(fāng)法和指标上(shàng)，他(tā)认为其包括产业链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的研究(jiū)，强调政策优惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市(shì)场竞争力和可持续发展等(děng)各种因素与(yǔ)企业价(jià)值(zhí)的关系。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估值(zhí)体系与传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化(huà)，还有估值结(jié)论(lùn)和估值(zhí)判断的变化(huà)，都是为了(le)更好(hǎo)地适(shì)应(yīng)中国的(de)市场和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的(de)企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金(jīn)合(hé)信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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