5月13日，年(nián)内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF发布(bù)公告(gào)称，其累计有效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这则(zé)小公(gōng)告体现出(chū)市场对这一“中特估”主题(t地铁的时速一般是多少公里，地铁的时速一般是多少码í)的(de)追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中(zhōng)特(tè)估(gū)”的行情，市场关注度(dù)非(fēi)常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一(yī)波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。实(shí)际上，早在去年底及(jí)今年(nián)一季度，一些基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪(xù)面、估(gū)值方式等问题成(chéng)为市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士(shì)，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企(qǐ)科技引(yǐn)领(lǐng)、央企(qǐ)现代(dài)能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的(de)央国(guó)企基(jī)金(jīn)在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是构(gòu)成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的(de)一个(gè)催化因(yīn)素就是(shì)积极(jí)推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报发行，我认为确(què)实会成(chéng)为引爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理杨振建就(jiù)表示，近期密集申(shēn)报(bào)的国央企主题基(jī)金主要涉(shè)及(jí)“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布(bù)局(jú)可(kě)以(yǐ)更(gèng)好(hǎo)支持央国企的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基(jī)金发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金申(shēn)报和发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企主题(tí)基金，一方面是(shì)因为新一(yī)轮深(shēn)化(huà)国企改革(gé)的(de)大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概(gài)念，央(yāng)国企上市公司(sī)的投资价值凸显，该(gāi)主题的基金(jīn)将为投(tóu)资者(zhě)提供更丰富的工具以参与到央国企投资(zī)。另(lìng)一方(fāng)面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展(zhǎn)的要求(qiú)，引导更多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募基(jī)金服务资(zī)本市场改革、服务实(shí)体经济和(hé)国家战略(lüè)的作用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和(hé)板块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度(dù)，有(yǒu)望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道(dào)

　　积极调(diào)仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构(gòu)性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和(hé)人工(gōng)智能(néng)成为(wèi)两大明显的主线，而新能源等(děng)前期热(rè)门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒(héng)直(zhí)言(yán)，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三大(dà)行业(yè)主(zhǔ)要是央企或地方国(guó)资所在的(de)行业(yè)，民营(yíng)企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基(jī)于行业(yè)本(běn)身(shēn)基本(běn)面在(zài)今年(nián)会有重大(dà)的(de)向上变化的机会，比如火电，会地铁的时速一般是多少公里，地铁的时速一般是多少码受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益(yì)于今(jīn)年市(shì)场成交量的放大(dà)，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随(suí)着国有(yǒu)企(qǐ)业改革的(de)推进，大(dà)概率这(zhè)些(xiē)企业(yè)会进(jìn)入一个提(tí)质增效、释(shì)放业绩的过程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的(de)成果，是非常基(jī)本(běn)面的，和(hé)他过去1至2年研(yán)究(jiū)投资(zī)思路也非(fēi)常(cháng)吻(wěn)合，为在(zài)下(xià)半(bàn)年抓住这波(bō)中(zhōng)特(tè)估的投(tóu)资机会做好了(le)准备。

　　“去年(nián)年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来(lái)三年分两个阶段(duàn)。”融通红利地铁的时速一般是多少公里，地铁的时速一般是多少码机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和(hé)“一带一路”的(de)主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机会。第二阶(jiē)段是未(wèi)来(lái)两年，在主题性机(jī)会消散(sàn)以(yǐ)后，基于顶层设计对国(guó)央经营管理(lǐ)价值(zhí)导(dǎo)向变(biàn)化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未(wèi)来两(liǎng)年体(tǐ)现在(zài)每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖(wā)掘公司(sī)经(jīng)营层面可(kě)能(néng)发(fā)生显著正向变化(huà)的个股(gǔ)提前进行布(bù)局，比如医药和(hé)消费等行(xíng)业(yè)。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显露出不少基(jī)金在(zài)行动。国金(jīn)证券研(yán)究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在(zài)偏股主动型基(jī)金的(de)持仓(cāng)中，占比明显提高(gāo)。上(shàng)述数(shù)据显示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年(nián)一(yī)季报十(shí)大重仓股的数据，剔除(chú)个(gè)股涨(zhǎng)跌(diē)影响(xiǎng)，估计了(le)各(gè)基金主动(dòng)加仓“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念股的市(shì)值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市(shì)值比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也(yě)显示，一季度主动偏(piān)股(gǔ)型(xíng)公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的新(xīn)高(gāo)，港股央国企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持(chí)股总市值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可以说中(zhōng)国(guó)特色估值体系，正深刻(kè)影响基(jī)金公司的投研，落实到日常(cháng)的投(tóu)研流程(chéng)和实(shí)践之中，不(bù)少基(jī)金公(gōng)司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从(cóng)顶层(céng)设(shè)计(jì)改变研究(jiū)员过(guò)去对国(guó)央企的固定思维，需要实(shí)地考察国央企，并且(qiě)需要利用(yòng)当前国央企愿意交流(liú)的(de)契机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行业的(de)所有(yǒu)国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实(shí)地调研的的成果，了(le)解(jiě)国(guó)央企经(jīng)营思路(lù)和财务导向的(de)变化(huà)，结(jié)合行业趋势(shì)和特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼地(dì)，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通过深入学(xué)习，对“中特估(gū)”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市(shì)场(chǎng)体制机(jī)制、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主体持(chí)续发展能力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段(duàn)特(tè)征，“中特估”应(yīng)该是在(zài)此基础上构建的具有时(shí)代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合(hé)国(guó)家战略导向的估值体系(xì)，而不是简单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的提法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示(shì)，万家基金一(yī)直非常关(guān)注传统产(chǎn)业的(de)变化，诸如(rú)煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因(yīn)此也是一定能够抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时，随(suí)着时局的变化(huà)，也在增(zēng)加相关行业的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示(shì)，积极践(jiàn)行中国(guó)特色的估值体系是资本市场使命，投资者(zhě)需要学(xué)习领(lǐng)会并针对原有的(de)估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框架是第(dì)一位的工作，合理(lǐ)设(shè)置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实(shí)施是最终(zhōng)该(gāi)体系能否具备(bèi)长期价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值(zhí)是很大的认(rèn)知(zhī)误(wù)区，市场化(huà)认可是基本的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央(yāng)企发(fā)展要符合(hé)国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这(zhè)些都应该(gāi)考虑进估值体系之(zhī)中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的(de)基(jī)金经理认(rèn)为(wèi)，对于国央企的估值方式要充分体(tǐ)现企业的社(shè)会(huì)价(jià)值(zhí)与国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价(jià)国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首(shǒu)要任务(wù)就构建中国(guó)特色的价(jià)值评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私人股东权益(yì)出(chū)发，现金流折现为主要方(fāng)法的单(dān)一(yī)价(jià)值估值体(tǐ)系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资委指导国内(nèi)团队对于中国(guó)特色ESG披(pī)露与评(píng)价(jià)体系(xì)不断探(tàn)索，结合国际通用规则，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系，其(qí)中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市(shì)公司(sī)环境、社会(huì)及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社(shè)会责任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳健成长的(de)重大(dà)意义，重视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创(chuàng)新(xīn)对提升企业(yè)内在价值的积极(jí)作(zuò)用，这样(yàng)有利于提(tí)高估(gū)值定(dìng)价模型的科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估(gū)值结论、估值(zhí)判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的(de)方法和(hé)指标上(shàng)，他认为其包括产业(yè)链上(shàng)下游的(de)衡量、全(quán)要素(sù)成本等，以及在(zài)纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可持续发展等(děng)各种因素与企业价值的关系(xì)。这些(xiē)因(yīn)素(sù)在对估值结论和判断的影响上，也使得中国特色的估值(zhí)体系与(yǔ)传(chuán)统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估(gū)值(zhí)思(sī)维的变化(huà)，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判断(duàn)的变(biàn)化，都是(shì)为了更好地适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更合理的企(qǐ)业(yè)估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在(zài)实践中进行(xíng)探索，目(mù)前尚(shàng)没有(yǒu)公认的指标可以使用(yòng)。

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