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　　5月11日，统计局(jú)公布(bù)4月物(wù)价(jià)数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下降(jiàng)3.6％，预(yù)期降3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低(dī)位(wèi)并非通(tōng)缩，内部结(jié)构分化(huà)、与终(zhōng)端(duān)需求相关的服务(wù)业延续涨价

　　物价作为(wèi)经济表现的滞后指标，在经济复苏早期多表现相对低迷、实(shí)属(shǔ)常态。传统周期下，经济的周期性波动，主要由需求(qiú)端(duān)驱动，物价(jià)作为经济(jì)的滞后指标，表现出明显的周(zhōu)期性(xìng)波动。经验显示(shì)，CPI等(děng)物价(jià)指标，与经(jīng)济走势大体类似，一般(bān)滞(zhì)后经济表现2个季度左右；经济(jì)复苏(sū)早期，CPI同比(bǐ)表(biǎo)现(xiàn)一度(dù)相对低迷，例如(rú)，2015年初、2017年初(chū)CPI同比在(zài)1％以下(xià)的低位徘徊(huái)。

　　当(dāng)前(qián)CPI低位、主要缘于供给端影响和外需(xū)拖(tuō)累(lèi)部分(fēn)商品(pǐn)价(jià)格回落等。年(nián)初(chū)以来，CPI同比持(chí)续(xù)回落至(zhì)4月的0.1％，拖(tuō)累主要来自(zì)于食品和非食品中(zhōng)的商品、不(bù)完全由需求主导。其中，猪肉、鲜(xiān)菜供给充足，价格回落成为拖(tuō)累食(shí)品同比自年初的6.2％回落至4月的(de)0.4％；非食品中，原油(yóu)等国际定价的大宗商品价(jià)格回落，带(dài)动交通(tōng)工具用燃料等分项(xiàng)环比延续低于季(jì)节性，部分(fēn)耐用品价格回落也有(yǒu)拖累、与相关原(yuán)材(cái)料(liào)成本压力缓解(jiě)等(děng)有关(guān)。

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　　需求修复(fù)较早的领域、线下消费相关的商品和服务，在价(jià)格(gé)上(shàng)已有连续(xù)体现。终(zhōng)端(duān)需(xū)求(qiú)回暖(nuǎn)在4月CPI中进一步凸显，其(qí)中，CPI服务(wù)同比、CPI其他(tā)商(shāng)品(pǐn)服(fú)务同比自年初(chū)以来(lái)明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求回(huí)暖带动部分中上游行业涨价，在PPI中亦(yì)有体现(xiàn)，例如，文教(jiào)娱制造业价格环(huán)比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点(diǎn)：CPI或已见(jiàn)底(dǐ)，后续或(huò)逐步回升。线下消费活动持续(xù)改善等或带动内(nèi)生动能逐步增强，对价(jià)格的支撑仍在逐步显现。叠加(jiā)基(jī)数贡献、及部分商品价格回落拖累逐步放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅回(huí)落(luò)，生产资料拖累PPI低(dī)预期、原油链等拖累延续(xù)

　　CPI涨幅明显回落、主因基数拖累明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨幅回落希思黎什么档次的品牌，希思黎和雅诗兰黛哪个档次高(luò)0.6个百分点至0.1％、低于(yú)预期的0.4％，其(qí)中，翘尾因(yīn)素较(jiào)上月回落(luò)0.4个百分(fēn)点至0.4％；环比降幅(fú)收窄0.2个百(bǎi)分点至-0.1％；核心(xīn)CPI同(tóng)比持平于0.7％。分项(xiàng)环比(bǐ)中，食品(pǐn)环比降(jiàng)幅收(shōu)窄0.4个百分点至(zhì)-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜(cài)环比拖(tuō)累明显，猪(zhū)肉环(huán)比降幅收窄，文教娱等服务项涨价延续(xù)。食品环(huán)比中，鲜菜和(hé)鲜果(guǒ)大(dà)量上(shàng)市，价格(gé)分别下降(jiàng)6.1％和(hé)希思黎什么档次的品牌，希思黎和雅诗兰黛哪个档次高0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡季影响，猪肉价格(gé)下(xià)降(jiàng)3.8％、降幅收窄0.4个百分(fēn)点(diǎn)。非食品环比中，原油(yóu)价(jià)格回(huí)落拖累CPI交通通信项环比(bǐ)延续低(dī)位(wèi)、-0.4％，文教(jiào)娱、其他商品(pǐn)服务环比明显(xiǎn)上涨，分别较上月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累(lèi)，生(shēng)活(huó)资料(liào)韧性延续。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩大1.1个百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)-3.6％，环比由平(píng)转降(jiàng)至-0.5％。大类环比中，生产资料(liào)由平转降(jiàng)至-0.6％，采掘拖累(lèi)明显、原材料和加(jiā)工(gōng)工业(yè)亦(yì)有(yǒu)走弱；生活资料环比走平、上(shàng)月为-0.3％，除食品(pǐn)外环比延续回落外，衣着、一般(bān)日用品(pǐn)环比由负转正，耐用消(xiāo)费品降(jiàng)幅(fú)收窄。

　　分行业(yè)来(lái)看，原油(yóu)等(děng)上游(yóu)原材料链(liàn)条相关(guān)价(jià)格回落，与线下消费相(xiāng)关(guān)的中下(xià)游行业(yè)价(jià)格回升。4月，多数行业环比价(jià)格回(huí)落、上(shàng)游原(yuán)材料链条尤其明显(xiǎn)。煤炭开(kāi)采(cǎi)、石(shí)油加工、燃气供应环比延续回落、降(jiàng)幅(fú)均在1.9个(gè)百(bǎi)分点以上，汽车制(zhì)造、通信制造等部分中下游(yóu)制造业价格(gé)有所(suǒ)回落，但文教娱(yú)制品等(děng)靠近(jìn)终端制造业价(jià)格有所回升、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险提示(shì)

　　1、猪价大幅反弹(dàn)。

　　2、疫(yì)情(qíng)反复。

　　证券(quàn)研究报告：《通缩是个(gè)伪命题》

　　对外发布时间：2023年(nián)05月11日

　　报告(gào)发布(bù)机(jī)构：国(guó)金证券股份有限公(gōng)司

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