《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济(jì)周期拐点 实现财富管理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星(xīng)（博(bó)士），创金合信(xìn)基金基金经理(lǐ)

　　我们(men)上(shàng)期(qī)对市场的(de)整体(tǐ)观点是(shì)大概率市场处于“战(zhàn)略(lüè)僵持阶段的乱战(zhàn)”，5月(yuè)交(jiāo)易机会(huì)可能更均衡(héng)、但也(yě)更(gèng)脆弱，当前可能(néng)是一个布局的好阶段，而未必(bì)会是收获的(de)阶段(duàn)，投(tóu)资者需要多一点耐心。市场可能继续对一季报(bào)定价，短期市场的(de)核心(xīn)矛盾(dùn)在于缺乏特(tè)别明显的亮(liàng)点(diǎn)。同时我(wǒ)们也提醒(xǐng)大家(jiā)，虽然我们看好TMT和(hé)中(zhōng)特估全年(nián)的投资机会(huì)，但(dàn)是短期游戏(xì)传媒(méi)和中(zhōng)特估(gū)与其他板块分(fēn)化较为极致(zhì)，也是(shì)不争的(de)事实(shí)，提醒大家(jiā)这两个板块短期可能的风险。

　　一、市(shì)场的表现：继(jì)续定价国内(nèi)经(jīng)济(jì)疲弱修复

　　过去的(de)一周(zhōu)，市(shì)场的演绎跟我们(men)的观点大致(zhì)符合：周一中特估上涨之后连续回(huí)调，一(yī)季报业绩尚可(kě)、同时前期又没有定价充分的火电、纺织服装、新能源(yuán)和(hé)家电等有一(yī)定的超额收益(yì)，但是反弹也相(xiāng)对(duì)脆(cuì)弱(ruò)。国(guó)内外公布的部分(fēn)经济金融数(shù)据传递的信息都没有(yǒu)明确的方向性，股市和债市(shì)依然定价国内经(jīng)济疲弱的复苏力度，没(méi)有在我们上(shàng)一次对市场(chǎng)的判(pàn)断上提供明(míng)显的增量(liàng)信息。

　　上周申万31个行业中有7个行业出现上涨，24个(gè)行业出现下跌。分行业看，公用事业、煤炭、汽车等行业表现较好(hǎo)，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰(shì)、传媒(méi)、有色金属等行业表现较差，周涨跌幅分别为(wèi)-5.98%、-5.98%、-3.54%。

抖音哈拉少什么意思，抖音哈拉少是什么意思　　从估值来看，社会服(fú)务、商(shāng)贸零(líng)售、美(měi)容(róng)护理等行业(yè)处于历史高位估值区(qū)间，市盈率(lǜ)分(fēn)位数(shù)分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金(jīn)属、电力设(shè)备、煤炭等(děng)行(xíng)业处于历(lì)史低(dī)位估(gū)值区间(jiān)，市盈率分(fēn)位数分别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上(shàng)周变化(huà)来看，环保、公用事业、汽车等行(xíng)业位于(yú)前列，市盈率分位数分(fēn)别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮料(liào)，传媒等(děng)行业稍显(xiǎn)落后，市(shì)盈率分位数分(fēn)别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪(xù)来看，纵向(xiàng)（时序上(shàng)）拥挤度观察，银行、交通运输、非银金融等行业换手率位于一年(nián)内高点，换手率(lǜ)分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容(róng)护理(lǐ)、食品饮料等行业(yè)换手率(lǜ)位于一年内低(dī)点(diǎn)，换手率分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行业(yè)间）拥挤度观察，银行、非银金融、传媒等(děng)行(xíng)业成交额占比位(wèi)于一年内高点(diǎn)，成交(jiāo)额占(zhàn)比(bǐ)分(fēn)位数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔、基础(chǔ)化工、综(zōng)合等行业成交(jiāo)额占比位于一年内低点，成交额占比(bǐ)分位数均为1.9%。

　　二、脆弱(ruò)、均衡市场(chǎng)的进(jìn)一步验证：宏观依据

　　对市场(chǎng)的(de)定性(xìng)是下一步决策的依据，从(cóng)宏(hóng)观(guān)证据来(lái)看(kàn)，市场是脆弱而均衡的：

　　第(dì)一，出口不弱，趋势变(biàn)弱，进(jìn)口验证乏力的外需。

　　中国4月出口同比上升8.5%，3月为(wèi)同(tóng)比(bǐ)上升14.8%；4月进口同(tóng)比下(xià)跌7.9%，3月为同比(bǐ)下(xià)跌(diē)1.4%；4月贸易顺(shùn)差(chà)902.1亿(yì)美元，3月(yuè)为(wèi)881.9亿美元。出口预测可能是打脸市场(chǎng)预(yù)期次数最多的(de)指标之一，正如(rú)每年大家对出口进行展望(wàng)一样，今年年初的出口确实又再次超(chāo)出大(dà)家的预期。今年出口的变化，需(xū)要我们审视、理解出口的(de)中期逻辑变化：中国(guó)的国家战略在清晰(xī)地(dì)知道欧美日(rì)韩的战略意图(tú)之后(hòu)，在(zài)过去几年做(zuò)了很多(duō)的应对(duì)和部署，东盟、一带(dài)一路、上合和广大发展中(zhōng)国家逐渐被(bèi)更(gèng)充分地融入到中国经(jīng)济(jì)圈，成为(wèi)外需和中国全球战略(lüè)的重要一环，也需要成为我们日后分析中的重点之一。

　　分析完中期的(de)逻辑变化，再回到短期的现实(shí)。4月的(de)出口(kǒu)肯定是不弱的，不过趋势在(zài)走弱(ruò)，考虑(lǜ)到全球经济和金(jīn)融系统在过(guò)去(qù)一段时间的风险暴露逐渐增加，再结(jié)合(hé)越南、韩国这些重要出(chū)口(kǒu)国家近期的数据走势(shì)，出(chū)口趋势是在走弱的(de)，如果全球经济动能(néng)走弱，一带一(yī)路和东盟可能也无法单独把中国出口稳住。与此同时，进口继(jì)续走弱(ruò)，在经历了年初复苏短暂的斜率走(zǒu)陡之(zhī)后，经济的复苏(sū)斜率明显(xiǎn)趋于平缓，国内外新的(de)政策变化又还(hái)没有看到，当前市(shì)场大逻辑是相对(duì)缺乏(fá)的，这是我们(men)觉得市(shì)场脆弱(ruò)而均衡(héng)的重(zhòng)要原因。

　　第二(èr)，社(shè)融信贷(dài)一季度(dù)加速放量(liàng)后逐渐(jiàn)回归正常，居民(mín)加(jiā)杠杆意(yì)愿弱(ruò)。

　　4月新增人(rén)民币贷(dài)款0.72万亿，去(qù)年同期0.65万亿(yì)；新增社融(róng)1.22万亿，去年同期0.93万亿；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前(qián)值(zhí)12.7%；M1同(tóng)比(bǐ)5.3%，前值5.1%。历史纵向(xiàng)来看(kàn)，因为2022年4月本身(shēn)就是社融信贷比(bǐ)较弱的一个月，所以今年4月的(de)社融信贷看(kàn)上去比去年多，但实际上是比(bǐ)较弱(ruò)的(de)，比疫情(qíng)前的2019、2018年4月(yuè)社(shè)融都要弱。就今年(nián)的(de)节(jié)奏来看(kàn)，一季度(dù)社融信贷提前发(fā)力(lì)，所(suǒ)以投放巨大，4月份(fèn)慢(màn)慢回归正常(cháng)乃至略(lüè)偏弱的状态(tài)。

　　居(jū)民的中长贷(dài)在经历了积压(yā)需求(qiú)暂时释(shì)放之后，再度回(huí)归比较弱的(de)态(tài)势，居(jū)民中长贷同比比去年萎缩1156亿，这意味着居(jū)民可(kě)能非但(dàn)没(méi)有明显增加房贷的(de)意愿，反而在加大还贷的量，这与前段时间新闻报道(dào)的居民提(tí)前还房贷现象增(zēng)加的情况(kuàng)一致(zhì)。另外，根(gēn)据(jù)不(bù)完全统(tǒng)计(jì)的4月部(bù)分银行(xíng)的理财规(guī)模变化(huà)，银行(xíng)理(lǐ)财出现了明显的回流，但在权益市场(chǎng)上资金回流并不明显，因此极有可(kě)能流到了低风险低波(bō)动的相(xiāng)关产品(pǐn)上。这说明无论是对实物投资还是金融投资，居民部门的风(fēng)险偏(piān)好(hǎo)仍有待修复。因此，随着(zhe)居民部门(mén)购房(fáng)欲(yù)望下降之后，整个金融部(bù)门其实并不缺钱，但大家都在等待权益市场系统性风(fēng)险偏好(hǎo)抬升的一(yī)个明确的政策或者基本面信号。

　　第三(sān)，CPI、PPI：弱复苏(sū)下低通胀，反映(yìng)的是内生动力偏弱的预期(qī)

　　中国4月(yuè)CPI同比上涨0.1%，预(yù)期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期(qī)下降(jiàng)3.3%，前(qián)值下(xià)降2.5%，通胀维持低位，这反映(yìng)的是国内修(xiū)复动力偏弱，而供应(yīng)总体(tǐ)充足，进而价格维持低迷。我们也判断在弱(ruò)修复之下，低通胀的(de)特质有望延续。

　　结构上看，食品(pǐn)价格继续回落(luò)。4月(yuè)CPI食(shí)品价格同比上(shàng)涨0.4%，前值上涨2.4%，环比(bǐ)下降(jiàng)1%，前值下降1.4%，由于天气转暖，鲜菜(cài)上市(shì)量增加，鲜菜价格同环比大(dà)幅下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量(liàng)也(yě)相对(duì)充裕，猪(zhū)肉(ròu)价格环比继续下跌3.8%，降幅有所收窄。核(hé)心CPI同比(bǐ)上(shàng)涨0.7%，涨幅与上(shàng)月(yuè)持(chí)平(píng)，环比上涨(zhǎng)0.1%。从(cóng)大类(lèi)分项来(lái)看(kàn)，食品烟酒、生活用品及服务、交通和通信(xìn)同(tóng)比涨幅回落；衣(yī)着(zhe)、居住、教育文化和娱(yú)乐涨(zhǎng)幅较上月有(yǒu)所扩大；医疗保(bǎo)健持平，这反映的是普通消(xiāo)费品的需求修复较(jiào)弱，而高端、偏服务项的消费需求率先修复(fù)。

　　PPI同比继续(xù)大(dà)幅(fú)回落，主(zhǔ)要受上(shàng)抖音哈拉少什么意思，抖音哈拉少是什么意思年(nián)同期(qī)基(jī)数较高影响，同(tóng)时(shí)全球库存周期去化，制(zhì)造(zào)业(yè)偏(piān)弱。生产资料价(jià)格同比下降4.7%，环比下降0.6%，继(jì)续回(huí)落(luò)；生活(huó)资(zī)料同比上(shàng)涨0.4%，环(huán)比(bǐ)下降0.3%，均(jūn)较弱(ruò)。分行业来看，上游和中(zhōng)游煤炭开采(cǎi)、石油和天然(rán)气开采、黑色金属采矿、石油、煤炭及其他燃料(liào)加(jiā)工、黑(hēi)色金属冶(yě)炼和压延(yán)加工业(yè)均有较大(dà)拖累，电力、热力的生产和供应业、纺织服装服饰(shì)业，非金(jīn)属矿(kuàng)采选业同比上(shàng)涨。

　　通胀连续两个月处在低(dī)位，我们认为这反(fǎn)映的是内生(shēng)修复动力较弱。季节性(xìng)因素以及产业(yè)周期带(dài)来的食品价格下(xià)跌和生产资料价格下跌，带动CPI同比放缓、PPI大幅(fú)回落(luò)。随着下半年基(jī)数下降，经济逐步修(xiū)复，通胀有望回升，但我们认为通(tōng)胀(zhàng)短期内也较难回到1%水(shuǐ)平之(zhī)上，投资(zī)均不需要过度考虑“通缩”和“通胀”问题。短期(qī)来(lái)看，物价回落有助(zhù)于企业刚性成本下降，修复(fù)盈利能力，关注通胀的修复更多(duō)反映的是需求修复的幅度。

　　三(sān)、下一步的策略：反弹概率大，要保持(chí)交易的灵活性(xìng)

　　从上述基本面的分(fēn)析出发，我们仍然维持(chí)“市场乱(luàn)战，均衡且脆弱(ruò)的(de)交易(yì)机会”的判断。从(cóng)技术(shù)面(miàn)看，当前权益(yì)市场的(de)买入理由是大盘(pán)指数再度(dù)接近前期低位，这为我们提供了布局机会，交易的反弹概率在加(jiā)大。从策略角度看(kàn)，投资者需要高(gāo)度重(zhòng)视交易的(de)灵活(huó)性(xìng)。策略(lüè)的整体包括趋势、结构与节奏，反弹(dàn)带来(lái)的是节(jié)奏的变(biàn)化，不是趋势和结构的变化。

　　哪些(xiē)板块反弹机(jī)会较大呢？创金合信基金(jīn)宏观策略(lüè)配置团(tuán)队观察各家分析师对申万各行业2023年归(guī)母净利润的预测，可以作为参考(kǎo)。如(rú)果让反弹更扎实一些，预期(qī)业(yè)绩变化是一个(gè)相对可(kě)靠(kào)的数据(jù)。

　　环(huán)比上(shàng)周(zhōu)来(lái)看，市场(chǎng)对公用(yòng)事业、石油石化、房地产(chǎn)等行业基本面较为乐观，预(yù)计2023年(nián)净利润分(fēn)别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔(yú)、钢铁等行业基本面(miàn)预期(qī)有所调整，预计2023年净利润分(fēn)别变(biàn)化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解作者(zhě)】

　　魏(wèi)凤春博(bó)士，创金合信基金首(shǒu)席经济学家，投(tóu)委会委员(yuán)兼秘书(shū)长，宏(hóng)观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大(dà)学经(jīng)济(jì)学博士(shì)，清华大学管理科学与工程博士后。学术(shù)研究与教学以及宏观经(jīng)济走(zǒu)势、金(jīn)融产(chǎn)品(pǐn)分析(xī)等实(shí)务领域经(jīng)验丰(fēng)富、成(chéng)果(guǒ)卓著。从(cóng)业23年以来(lái)，一(yī)直致力(lì)于(yú)在周(zhōu)期波动(dòng)的(de)框架内(nèi)运(yùn)用财政的(de)视角解构宏(hóng)观经济的运行，将(jiāng)中国经济看作(zuò)一份资产，通过资本(běn)资(zī)产定(dìng)价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经(jīng)理(lǐ)、首席宏(hóng)观分析师(shī)，2022年(nián)2月加入创(chuàng)金合信基(jī)金(jīn)。此前履职(zhí)博(bó)时基(jī)金，负责宏(hóng)观策略、宏观(guān)政策、大类资产配置(zhì)与择时研究。武汉大学学士，上海财经(jīng)大学经济学硕士、博士，中国社科院经济学博(bó)士后，学术论文多(duō)发表于国(guó)际(jì)SSCI英文(wén)核心(xīn)经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 抖音哈拉少什么意思，抖音哈拉少是什么意思