5月13日(rì)，年内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其累计有效认(rèn)购(gòu)申请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启动(dòng)比例(lì)配(pèi)售。这则小公告(gào)体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题(tí)的追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关(guān)注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回(huí)报ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一(yī)季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情(qíng)绪(xù)面(miàn)、估(gū)值方式等问(wèn)题成(chéng)为市场关(guān)注(zhù)焦点，中国基金报采访多位(wèi)投研人士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央(yāng)企现代能源(yuán)等ET会计和审计哪个发展前景比较好些，会计和审计哪个发展前景比较好一点F也(yě)将获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎(zhā)堆上报的央国企基(jī)金在排队入市(shì)。

　　这些或成为(wèi)这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪(xù)上是构成催化(huà)因素的，近(jìn)期银(yín)行股大涨的一(yī)个催化(huà)因素就是积极推(tuī)介相关(guān)央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行(xíng)，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面(miàn)都(dōu)在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有可(kě)能独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投(tóu)资部(bù)基(jī)金经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集申报的国(guó)央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的(de)布局可以更好支持央国企(qǐ)的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募(mù)基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企主题基金申报和(hé)发(fā)行(xíng)，行情火热下(xià)将为市场带来增量(liàng)资金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国企主题(tí)基金，一方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深化国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公(gōng)司的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将(jiāng)为投资者提(tí)供更丰富的(de)工具以参与到央(yāng)国企投资。另一方面是落实(shí)公募基金行业高质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导更多(duō)资(zī)金参与央国企改革，更好发(fā)挥公(gōng)募基(jī)金服(fú)务资本(běn)市场改革、服务(wù)实体经济(jì)和国(guó)家战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和板(bǎn)块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市(shì)场中变赛(sài)道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和(hé)人(rén)工智能成为两大明(míng)显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经理(lǐ)章恒直(zhí)言，自己目(mù)前重点关注(zhù)三大(dà)行业，火电(diàn)、券商(shāng)、军工，这三大(dà)行(xíng)业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占(zhàn)比较少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业本(běn)身基本(běn)面在(zài)今年会有重(zhòng)大的向上变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益于(yú)今年(nián)市(shì)场(chǎng)成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企(qǐ)业(yè)改革的(de)推进(jìn)，大概率这(zhè)些(xiē)企业会进入一个提质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过(guò)去5年10年改革(gé)的成果，是非(fēi)常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资思(sī)路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中特估的投资(zī)机(jī)会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重(zhòng)视中特估的投(tóu)资机(jī)会，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年(nián)以数字经济和(hé)“一(yī)带一路”的(de)主题普涨性(xìng)机(jī)会为(wèi)主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来(lái)两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国(guó)央经(jīng)营管理价值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经营成(chéng)果随(suí)之改变是一个(gè)慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在(zài)每(měi)一个(gè)央国企的报(bào)表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进行(xíng)布局，比如医(yī)药和(hé)消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究所数据(jù)显示(shì)，偏股主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披(pī)露(lù)的持仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持有股票(piào)市值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏(piān)股主动型基金的(de)持(chí)仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报(bào)十大重仓股的(de)数(shù)据，剔(tī)除个股涨跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念(niàn)股(gǔ)的市值占2022年末股(gǔ)票(piào)总(zǒng)市值比例，一(yī)季度超(chāo)过(guò)30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不(bù)持(chí)有“中特(tè)估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一季度(dù)主动偏股型公募基金对港(gǎng)股央国(guó)企的(de)持(chí)股市值(zhí)比(bǐ)重达到(dào)2019年以来(lái)的新高，港股央(yāng)国企持股总市值占港股持股总市(shì)值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司(sī)的投研，落实(shí)到日常的(de)投(tóu)研流程和实(shí)践之(zhī)中(zhōng)，不(bù)少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)就(jiù)介绍，一方(fāng)面，从顶层设(shè)计(jì)改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的(de)固(gù)定思维，需要(yào)实地考察国央企，并且需(xū)要(yào)利用当(dāng)前(qián)国央企(qǐ)愿意(yì)交流的契(qì)机，多花(huā)精力(lì)去进(jìn)行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门的(de)股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的(de)的成(chéng)果，了解(jiě)国(guó)央企(qǐ)经营思(sī)路和财务导(dǎo)向的变化，结合(hé)行业趋势(shì)和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈(tán)到“认识”上的(de)重视。他(tā)表(biǎo)示(shì)，通过深入(rù)学习，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制(zhì)机(jī)制、行业产(chǎn)业(yè)结构、主(zhǔ)体持续发展能(néng)力等方面(miàn)所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素和(hé)发(fā)展阶段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此基(jī)础上(shàng)构建的具有时代特(tè)征和中国特色、符合(hé)国家战略(lüè)导向的估值体系，而不是简单(dān)套(tào)用(yòng)国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是这个概(gài)念(niàn)所(suǒ)涉(shè)及到的行业和公司，一直在发(fā)生的(de)变化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家基(jī)金一直非常关注传统产(chǎn)业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融(róng)、建(jiàn)筑(zhù)等多个领域，因此(cǐ)也(yě)是一定能够抓住中特估这(zhè)波行(xíng)情的机会的。同时，随着时局的(de)变(biàn)化，也在增加相(xiāng)关(guān)行(xíng)业的研(yán)究力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行中国特色的估值体系是(shì)资(zī)本市场(chǎng)使(shǐ)命(mìng)，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有的估值体(tǐ)系进(jìn)行改造，以适应现实(shí)的(de)需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标(biāo)也非常重(zhòng)要，投资者(zhě)的认可和实施是最(zuì)终(zhōng)该体(tǐ)系能(néng)否(fǒu)具备长期价(jià)值的基础。不过，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知误(wù)区(qū)，市场化认可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经(jīng)济的支(zhī)柱，国企央企发(fā)展要符合国(guó)家战略发展发向，更(gèng)需要(yào)承(chéng)担社(shè)会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)认为，对于国央(yāng)企的估(gū)值方式要充分体现企业(yè)的社会价(jià)值与国家战略价(jià)值，目(mù)前已(yǐ)经形成了初步(bù)的(de)企(qǐ)业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值、符合国(guó)家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金流折(zhé)现(xiàn)为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国(guó)资委(wěi)指导(dǎo)国内(nèi)团队(duì)对(duì)于中(zhōng)国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探索，结合国际(jì)通用规则，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系(xì)，其中包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企业上市公(gōng)司环(huán)境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认(rèn)为，“中特(tè)估”应该是(shì)注重企业价(jià)值(zhí)的可(kě)持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责(zé)任等要素对(duì)企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业内在(zài)价(jià)值(zhí)的积(jī)极作用，这样有利于提高估值定价模型(xíng)的(de)科(kē)学性(xìng)和有效性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制、策(cè)略构(gòu)建等(děng)实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净资产收(shōu)益率、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣更细致(zhì)分(fēn)析在(zài)估值思(sī)维、估值(zhí)结论、估值判断上有变化(huà)，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括产业(yè)链上(shàng)下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向上的研究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞争力和可(kě)持续发(fā)展等各种(zhǒng)因素与企业价(jià)值(zhí)的关系。这(zhè)些(xiē)因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值体系与传统的估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结论和估值(zhí)判断的变化，都是为(wèi)了更好地适应中国的(de)市场(chǎng)和经济(jì)特点，提供更精准、更合(hé)理(lǐ)的会计和审计哪个发展前景比较好些，会计和审计哪个发展前景比较好一点企(qǐ)业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直(zhí)言，这需(xū)要在实践中进行(xíng)探索，目(mù)前尚(shàng)没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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