金融界5月27日(rì)消息 近日(rì)因为昆明国资(zī)委的一封声明，让城投债(zhài)成为关注(zhù)的焦点，当前地方债的规(guī)模(mó)和地方政府(fǔ)的偿债能力已经越(yuè)来越被重视。如(rú)何如何处(chù)置地方(fāng)债务？

　　中泰(tài)证券(quàn)首席经济学(xué)家李迅雷发文称，地方债包括(kuò)地(dì)方一(yī)般(bān)债、专项债(zhài)和包(bāo)括城投债在(zài)内的(de)各种隐形债(zhài)，其(qí)规模究竟(jìng)有多大(dà)，尚(shàng)有争议(yì)，但(dàn)增长迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在(zài)内的机构投资者是地方债的主(zhǔ)要(yào)持(chí)有者，他们普遍担心的还是城(chéng)投债(zhài)务、非(fēi)标等地(dì)方政府隐形(xíng)债(zhài)风险。例(lì)如，近期贵州省政府发展研究(jiū)中心提出，“化(huà)债(zhài)工作推进异常艰难，仅(jǐn)依(yī)靠自身能力已无(wú)法得(dé)到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下，地方(fāng)政(zhèng)府的(de)财权(quán)与事权不匹配问题(tí)又凸显(xiǎn)出来。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并不算高的前提下，我国地方政府的杠杆率(lǜ)水平确实够高了(le)。需(xū)要调整中央和地方之间债务余(yú)额的比例关系。“今后应加(jiā)大中央(yāng)政府的发债规模，为地方经济减负。”他明确(què)指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当(dāng)前(qián)中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金融(róng)风险显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投公司(sī)还没有(yǒu)与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，在政策上大力度支持(chí)地方政府“化债”。如帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类债(zhài)务(wù)展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业(yè)银行的低息资金(jīn)来(lái)降低(dī)债务成本，让债务更(gèng)加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建(jiàn)议，中央政策(cè)上支持地方政(zhèng)府通(tōng)过出让国(guó)有资产来偿债(zhài)。他表示这(zhè)类典(diǎn)型案例为“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资(zī)。

　　以下(xià)文字来(lái)源李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截(jié)至(zhì)2022年末(mò)全(quán)国城投有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平台成(chéng)为地方债务主(zhǔ)要(yào)体现形式

　　城(chéng)投债是(shì)指城(chéng)投企业公开(kāi)发行的公司债券和(hé)中(zhōng)期票据。按(àn)照新预算法、“43号(hào)文”出台明(míng)确城投债(zhài)与地(dì)方(fāng)政府信用脱(tuō)钩，城(chéng)投(tóu)公司定位由地(dì)方政府(fǔ)投融资机构(gòu)转(zhuǎn)变为市(shì)场化运营主(zhǔ)体，地方政府不再对(duì)城投债兜底。但实(shí)际(jì)上市场仍然(rán)把城投债看作由地方政府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因此城投(tóu)公司通(tōng)常都(dōu)是地方政府下设的(de)投(tóu)融资机构，很难完全(quán)独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场化的企(qǐ)业。城投(tóu)的债务主要包括向银行借款(kuǎn)和(hé)发行债券(quàn)融(róng)资这(zhè)两种(zhǒng)方式，以前一种方(fāng)式为(wèi)主，但后一种债权融(róng)资(zī)的规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来(lái)，全(quán)国城(chéng)投有(yǒu)息债务(wù)快速扩张，每年增速(sù)均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿(yì)元，相(xiāng)较2011年的6.4万(wàn)亿元增长(zhǎng)了7倍以上(shàng)。

城(chéng)投平台(tái)发债余额的增长

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城投平(píng)台实际上已经成为地(dì)方(fāng)债务的主(zhǔ)要体现形式(shì)，规模(mó)明显超过地(dì)方政(zhèng)府的一(yī)般债(zhài)和专(zhuān)项(xiàng)债之(zhī)和。城投(tóu)平台中，如今，城投平台树荫和树阴的区别读音，树荫和树阴的区别树成荫是哪个阴(tái)的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄今(jīn)并无(wú)违(wéi)约(yuē)案例，说明城投债仍属(shǔ)于地方政府背书的高等级信(xìn)用(yòng)债。但是(shì)，城投平台(tái)的非标违约情况时有(yǒu)发生，银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整还贷方(fāng)式的也比(bǐ)较(jiào)多。

　　地(dì)方政府应确保城投债按时(shí)兑(duì)付，不能轻易(yì)违约

　　当前(qián)市(shì)场对地(dì)方政府(fǔ)债务增(zēng)长(zhǎng)和(hé)财政收入增速下(xià)降(jiàng)甚至(zhì)负增长的现(xiàn)象普遍担心，尤其对财力偏弱的(de)东北(běi)、中西部(bù)省份，城投债的收益率(lǜ)普遍高(gāo)于东部发(fā)达省市(shì)。2022年13个省土地出让金对政(zhèng)府债务利息覆(fù)盖(gài)程(chéng)度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿地之后(hòu)，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市(shì)场都造成负面冲击，信用分层现(xiàn)象加剧，部分经济偏(piān)弱区(qū)域被边缘化(huà)。例如青海、云南和天(tiān)津等近几年融资成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成本大(dà)幅上升，虽然2020年以来(lái)融资成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁(níng)、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加(jiā)权平均(jūn)票面利率降幅也(yě)明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复(fù)苏不及预期的背景下(xià)，投资者(zhě)的(de)风险偏好明(míng)显下降。为此，地方政(zhèng)府应该(gāi)确保城投债的按时兑付(fù)。因为(wèi)违约不仅不能解(jiě)决债务问题，反(fǎn)而会恶化区域信用环境，导树荫和树阴的区别读音，树荫和树阴的区别树成荫是哪个阴致地方国企(qǐ)融资(zī)难、融资贵。从未(wèi)来区域(yù)经济发展的(de)角度看，政府部门仍需要持(chí)续举债来实(shí)现经济平(píng)稳增长，需要保(bǎo)持政(zhèng)府信用，不(bù)能轻易违约。

　　建(jiàn)议中央大力(lì)度支(zhī)持地方政(zhèng)府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的持有(yǒu)信(xìn)心，首先要确(què)保城(chéng)投债不违约(yuē)，这(zhè)就意味着(zhe)城投公(gōng)司能够具备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央(yāng)提出(chū)“谁家(jiā)的(de)孩(hái)子谁家抱(bào)”，意味着(zhe)对地(dì)方债不兜底，但建(jiàn)议给予困难省(shěng)份(fèn)一(yī)定的“托底”支持，即在政策上(shàng)大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的(de)借(jiè)新还旧）降低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务(wù)期(qī)限(xiàn)（非(fēi)债券类债务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降低(dī)债务成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　此外，对于(yú)地方政府可否通过出让国有资产(chǎn)来偿债方面，也希(xī)望(wàng)中央给予政策上的(de)支持。因为今(jīn)年3月1日，国资(zī)委在(zài)对政协十三届全国(guó)委员会第五次会议第(dì)00503号提案的(de)答复中(zhōng)表示，将适时出台制度规定及操作细则，探索(suǒ)国有权益份额规范(fàn)化退(tuì)出的有效方式(shì)和途径，充分发(fā)挥有限合伙企业的优势，助力国(guó)有企(qǐ)业创(chuàng)新发展。

　　通过出(chū)让国(guó)有企(qǐ)业股权获得(dé)收入偿还债务，典型案例为(wèi)“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集团两次(cì)公(gōng)告无(wú)偿划转上市(shì)公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台(tái)总股本8％，按当时(shí)市价计量市(shì)值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国(guó)资。

　　在(zài)当前(qián)中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的(de)关键(jiàn)阶(jiē)段，维护地方政府的信用，防范区域(yù)性金(jīn)融风险显(xiǎn)得(dé)尤为(wèi)重要，故在(zài)城投公(gōng)司(sī)还没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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