《基金经理投资笔记》宏(hóng)观策略系(xì)列(liè)

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合信基金(jīn)首席经济学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博(bó)士），创(chuàng)金合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云(yún)飞渡(dù)仍从容

　　上期分(fēn)享中（查(chá)看(kàn)原文），我们(men)提出(chū)了5月是乱花渐欲迷人眼，一(yī)个(gè)大的(de)背景是市(shì)场进入了战(zhàn)略相持阶(jiē)段，进攻和(hé)防守的理由都不是非常清晰。周末(mò)中央发布长(zhǎng)期的产业政策(cè)，基调是清(qīng)晰(xī)的，但那是诗(shī)和(hé)远方，是(shì)战略性的(de)布局，很(hěn)多投资者更喜欢战术性(xìng)的(de)机会。伯克希(xī)尔哈(hā)撒(sā)韦年(nián)度股东大会在巴菲特的老(lǎo)家(jiā)奥巴(bā)哈(hā)举行，吸(xī)引了全球投资者的目(mù)光，投(tóu)资者总希望可以从中寻找到投资(zī)的秘(mì)诀，价值投资的道虽相同(tóng)，但法、术、器是(shì)各(gè)异(yì)的。不(bù)仅如(rú)此，伯克(kè)希尔决策者对宏(hóng)观环境的担忧，对数字技术的批判，很多与会者收(shōu)获的可(kě)能(néng)不(bù)是清(qīng)晰的思路(lù)，而是(shì)在(zài)迷宫(gōng)中又多(duō)走(zǒu)了(le)一圈。

　　一、市(shì)场(chǎng)陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投资者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很重要的(de)理由(yóu)是根据惯例(lì)，银行保险等利好兑(duì)现后往(wǎng)往是市场开始调整的开始。A股投资(zī)历来是(shì)有季节性(xìng)的，但这未(wèi)必(bì)是(shì)历史的铁律，比(bǐ)如2022年(nián)5月市场在新的(de)政策基(jī)调下开始全面大(dà)反攻。我们需要因时而(ér)变，投资者需要(yào)考(kǎo)虑到当前的市场背景已经和(hé)之(zhī)前有很大的不同。当(dāng)前市场进(jìn)入战略僵持(chí)阶(jiē)段(duàn)的一(yī)个重要理由是除了逻辑(jí)推(tuī)演(yǎn)，很(hěn)多重要问题很难用清(qīng)晰的事实来验(yàn)证。谨慎(shèn)的投(tóu)资者(zhě)往往是见好就收或者(zhě)谋(móu)定而后动，因(yīn)此才(cái)有了上述的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢(ne)？

　　第一(yī)，从内部看，市场已经提前交易(yì)了政(zhèng)策的方向，而且今年(nián)国内的政策本(běn)身也不是大开大合。新出(chū)台的(de)政策更多地在落实上，较少(shǎo)新(xīn)的提(tí)法。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储依然在(zài)通胀(zhàng)、就(jiù)业数据、金融(róng)数据和增(zēng)长(zhǎng)数据传递的(de)混(hùn)乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线看，数字经济和中特估依(yī)然(rán)既有政策、也有业(yè)绩或者有未来预期的业(yè)绩改善，但短期游戏、传媒、中特估与(yǔ)其他板块分(fēn)化较为(wèi)极致，也是不争的事实(shí)。除了这两条主线(xiàn)外，金融、消费(fèi)和公用(yòng)事业有(yǒu)反弹，但难以成为(wèi)持续的配置主题(tí)，新能源崩(bēng)坏(huài)的筹码预(yù)期也决定(dìng)了(le)反弹的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易行为(wèi)看，投资者并(bìng)未形成一致(zhì)预期。随(suí)着一(yī)季报的披(pī)露(lù)，市场(chǎng)阶段性发(fā)挥了(le)对(duì)盈(yíng)利现实(shí)的定价(jià)效率。具体表现为，业绩出(chū)现一定修复(fù)和(hé)表(biǎo)现有韧性的金(jīn)融、中药、电力、中(zhōng)特估(gū)主题以(yǐ)及TMT中的游戏传媒(méi)等表现(xiàn)较好，家电此前(qián)也有一定表现。不过，随(suí)着业绩(jì)的公(gōng)布反而(ér)出现(xiàn)了一(yī)定(dìng)的买预期卖现(xiàn)实的(de)操作(zuò)。当然(rán)，相(xiāng)对(duì)而言市场也有定价效率不稳定的一面，同样(yàng)是业绩修复或有(yǒ当兵后微信会受影响吗，当兵的不能玩微信吗u)韧性的农林牧渔、新能源和消费板块，整体表现则(zé)一(yī)般。

　　二、市场(chǎng)僵持的原因：一季报显示(shì)企业(yè)盈(yíng)利仍在磨底阶段

　　短期市场(chǎng)的(de)核心矛盾在于(yú)缺乏特别(bié)明显的亮点，TMT主线前期超(chāo)额收益过于显著(zhù)，目前除了(le)游戏(xì)、传媒一枝(zhī)独(dú)秀外(wài)，其他(tā)TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相关的基建、银行(xíng)、石油、出版等板(bǎn)块(kuài)盈(yíng)利有支(zhī)撑(chēng)、估值也较低，因此在(zài)最近(jìn)市场调整的时候整体表现较好(hǎo)。在(zài)这两条我们(men)看好的(de)全年主线(xiàn)之外，市场部(bù)分(fēn)定(dìng)价了一(yī)季报行情，但核心问题在于当前盈利仍(réng)处在(zài)磨底阶段。扣除金(jīn)融和两桶油，A股的盈利还在下滑，这意味(wèi)着(zhe)短期盈利很难撑起A股系统性(xìng)的行情。所以(yǐ)，我们(men)看到(dào)这两条主线之外(wài)其(qí)他业(yè)绩尚(shàng)可的板(bǎn)块，整体反弹(dàn)的幅度都(dōu)相对有(yǒu)限。消(xiāo)费的盈利有一(yī)定的(de)修复，而市场由于前期的悲观情绪(xù)尚(shàng)未对其定价，这可(kě)能蕴含阶段(duàn)性交易(yì)机会。

　　三、战(zhàn)略性布局(jú)是清(qīng)晰而(ér)明(míng)确的：政策(cè)关注产业升(shēng)级和(hé)人的问题

　　近期国内也(yě)处于一个会议密集召(zhào)开的阶段(duàn)，政治局会议(yì)、中央财(cái)经委会议和国常会相继召开。决策层对于当前(qián)经(jīng)济(jì)复苏动力不(bù)足、复苏势(shì)头(tóu)不稳的问题，有着清醒(xǐng)的认识，短(duǎn)期的工作(zuò)重点是恢复和扩大(dà)需求，但(dàn)同时也明确(què)不会再走老(lǎo)路(lù)——不会(huì)通过低(dī)水平的债务扩(kuò)张来(lái)刺激经济，而(ér)是聚焦实体经济的产业升级，推进产(chǎn)业智能化、绿色(sè)化(huà)、融合化。

　　现(xiàn)代产业(yè)体系下的融合发展(zhǎn)

　　这(zhè)次财(cái)经委会议的一(yī)个新提(tí)法(fǎ)是“坚持三次(cì)产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传(chuán)统产业转(zhuǎn)型升级(jí)，不(bù)能当(dāng)成(chéng)‘低(dī)端产业’简单退出”，这个提法很(hěn)重要。我们去年底强(qiáng)调(diào)接下来(lái)一段时间(jiān)的政策需要强(qiáng)调均衡性和系统性(xìng)，才能形成(chéng)经济发展的合力(lì)。卡脖子的(de)领域(yù)要重点(diǎn)支(zhī)持和(hé)发(fā)展，但是(shì)经(jīng)济(jì)的运行是一(yī)个完整的(de)系统，生产和(hé)消(xiāo)费、实体经济和金融(róng)支撑(chēng)、高科技领域和低(dī)技术领域、融资-设计-制造—物流-销售-服务(wù)等各方面需要协(xié)调发(fā)展，大家的信心慢慢恢复、收入(rù)慢慢恢复(fù)，才能够(gòu)真正把需(xū)求拉动起来。不能够孤立、片面地(dì)理解(jiě)和执行政(zhèng)策，毕竟即使是(shì)芯片这(zhè)么最高科技的(de)领域，它的下游需(xū)求(qiú)也主(zhǔ)要(yào)来自消(xiāo)费(fèi)电(diàn)子产品中的手机(jī)、汽车、智能家(jiā)居等等，没有需求的拉动，产业的发展(zhǎn)就缺乏(fá)良性循环的基础。

　　高质量(liàng)的人才红利

　　另外(wài)，最近政策讨(tǎo)论的(de)一个(gè)重点是人，作(zuò)为投资生产拉动核心的企业家、作(zuò)为人(rén)力资源重点的人才(cái)、承载民族(zú)未来(lái)的新生(shēng)人口、需要关注的老龄(líng)人(rén)口。当前(qián)中国的发(fā)展逐(zhú)渐从资本和劳(láo)动要素拉动转向人力资(zī)源拉动，技术创新成(chéng)为(wèi)能否突破内(nèi)外(wài)部(bù)约(yuē)束的关键。技术(shù)创新能力(lì)取决于制度(dù)保障下的主观能动性，在(zài)经历(lì)了过去(qù)几年的非常(cháng)态(tài)之(zhī)后，在内外部不(bù)确定性的制(zhì)约下，如何让当前每个主(zhǔ)体充满信心(xīn)、充满主(zhǔ)观能动性(xìng)，是政策的重心。以人工智能(néng)为(wèi)代表的(de)数字经济大发展，有可能(néng)能够帮助我们适当缩小国际竞争(zhēng)中人(rén)力资源(yuán)的差距，这需(xū)要从一(yī)个更高的角度理解(jiě)人工智能(néng)和(hé)数字经(jīng)济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从容：乱战(zhàn)之后的投资路径

　　5月的市(shì)场，看起来(lái)是战略(lüè)僵(jiāng)持阶(jiē)段的乱(luàn)战(zhàn)。接下来的政策力度和效(xiào)果有(yǒu)多大、盈利(lì)能否实质性(xìng)的(de)反(fǎn)弹、经(jīng)济复苏的(de)斜率是否面临趋缓的(de)压(yā)力、海外的潜在(zài)风(fēng)险到底(dǐ)有(yǒu)多大、美联(lián)储(chǔ)到底下(xià)一(yī)步(bù)面临的(de)是什么样的经济形(xíng)势等(děng)，投资者希(xī)望渐当兵后微信会受影响吗，当兵的不能玩微信吗次判断上(shàng)述一系(xì)列的(de)重要问题的程(chéng)度(dù)，并据此进行(xíng)布(bù)局(jú)。

　　从这个(gè)意义上讲，5月交(jiāo)易机会可能(néng)更(gèng)均衡(héng)、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而(ér)未(wèi)必会(huì)是(shì)收获(huò)的阶段。投(tóu)资者需要多(duō)一点耐心(xīn)，风浪越(yuè)大，下一(yī)次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从(cóng)容”，这(zhè)是我(wǒ)们(men)从巴菲特历(lì)次股东(dōng)大会上看到价值投资者很(hěn)重(zhòng)要的(de)一个特(tè)质，即我们(men)提(tí)倡的“道(dào)”。市场的乱是暂时的(de)，随着事(shì)实的清晰(xī)，投资路径也将(jiāng)会非常明确。这(zhè)个(gè)路(lù)径，我们从(cóng)产业视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上限(xiàn)是(shì)产(chǎn)业现代化(huà)，科技自(zì)主可用，数字化(huà)、高端化与智能化是明确(què)的(de)诗与远(yuǎn)方，需要进行(xíng)战略布局(jú)。投资的(de)下限是(shì)避免系(xì)统性的(de)风险，在(zài)现(xiàn)代化的产业转型中，当前蕴(yùn)藏风险和未(wèi)来跟不(bù)上(shàng)历史步伐(fá)的产(chǎn)业是不能进行战(zhàn)略布局(jú)的。投资的中间状态是周期与(yǔ)消费行业，是战术性的布局。

　　产业视(shì)角(jiǎo)下的投(tóu)资路线(xiàn)图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合信(xìn)基金首席经济学家，投委会委员兼(jiān)秘(mì)书长，宏观策(cè)略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南开大学经济学博士，清华大学管理(lǐ)科学与(yǔ)工程博士后。学术研究(jiū)与教学以(yǐ)及(jí)宏(hóng)观经(jīng)济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来(lái)，一直致力于(yú)在周期波动(dòng)的(de)框(kuāng)架内(nèi)运(yùn)用财(cái)政的视角解构宏观经济的运行，将中国经(jīng)济看作(zuò)一份(fèn)资(zī)产(chǎn)，通过资本资产(chǎn)定价的方式来(lái)确定其价值(zhí)与风险。

　　罗水星博士，创金合信基(jī)金经理(lǐ)、首席宏观(guān)分析师，2022年2月加(jiā)入(rù)创金合信(xìn)基金。此前履职博时基金，负责(zé)宏观策略、宏观政策、大类资(zī)产配置与(yǔ)择时研究。武汉大(dà)学学士，上海(hǎi)财经大学经济学(xué)硕士、博士，中国社科(kē)院(yuàn)经(jīng)济学(xué)博士后，学术论文(wén)多发表(biǎo)于(yú)国际SSCI英文核(hé)心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 当兵后微信会受影响吗，当兵的不能玩微信吗