文丨明(míng)明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金利率自低位持续上(shàng)行，即便税期结束，资(zī)金利率却仍未回(huí)落，反而进(jìn)一步走高。我们认(rèn)为主(zhǔ)要(yào)是源于：①货(huò)币政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠加(jiā)4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金(jīn)融出(chū)意愿与能力降低。③资金较为拥挤导致(zhì)债市敏感度增加。考(kǎo)虑假期和(hé)月末因素，预计(jì)短期内(nèi)，资金(jīn)利(lì)率(lǜ)下行空间(jiān)有限，波(bō)动幅度加大，建议投(tóu)资者关注(zhù)资金面的边际变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍近期资金(jī华枝春满天心月圆什么意思可以发朋友圈吗，怀瑾握瑜,风禾尽起什么意思style='color: #ff0000; line-height: 24px;'>华枝春满天心月圆什么意思可以发朋友圈吗，怀瑾握瑜,风禾尽起什么意思n)利率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金利(lì)率自低位(wèi)持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运(yùn)行，然而税期(qī)结束后(hòu)却并未回落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔(gé)夜(yè)利率上行幅度(dù)更(gèng)大(dà)。从隔夜利率角度观察，银(yín)行与非银机构间流动性分(fēn)层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜(yè)利率与7天利(lì)率的期限(xiàn)利(lì)差也(yě)明显压(yā)缩，DR001与DR007甚(shèn)至(zhì)已经倒(dào)挂。我们认(rèn)为税期结束，资(zī)金不(bù)松，主要有以下几(jǐ)点原因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货币(bì)政策力度边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚持(chí)以(yǐ)我为主、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合理增长，确保利率水平合适(shì)，在追求(qiú)经济提振的同时，也(yě)注重防范(fàn)市场(chǎng)过热带来的金融风险。在满足广义流动(dòng)性供(gōng)需匹(pǐ)配(pèi)的前提下，货币工具力度可能会有所回摆。从央行的具体操作上来(lái)看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回购(gòu)投放低量操作，结构性工具“有进(jìn)有退”，均预示后续政策(cè)将更加(jiā)“精(jīng)准有(yǒu)力”，流(liú)动(dòng)性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二(èr)，税期(qī)走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投放情况(kuàng)较好，导(dǎo)致银行资(zī)金融(róng)出(chū)意愿与(yǔ)能力降低(dī)。

　　4月18到(dào)19日税(shuì)期缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月，因此走款可能对银行间流动性带来了一定的压力。此(cǐ)外，参(cān)考(kǎo)近期票据利(lì)率走势，预计信贷增(zēng)速较一(yī)季度将会有所放缓，但4月(yuè)预(yù)计(jì)仍将保持同比多增的态势。税期缴款叠加信(xìn)贷投放(fàng)，银行(xíng)系统(tǒng)整(zhěng)体资金(jīn)流出，因此向同业(yè)融出(chū)的意愿和能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥(yōng)挤可能会导致债市脆弱性和敏感(gǎn)度增加，且投资(zī)者对于未(wèi)来一个(gè)月资金利率上行的(de)担忧增加。

　　从(cóng)质押式回(huí)购成交量和我们测算的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依然处于历史相对积(jī)极的水平，导致债(zhài)市敏感度(dù)增(zēng)加(jiā)。此外投资(zī)者对货币政(z华枝春满天心月圆什么意思可以发朋友圈吗，怀瑾握瑜,风禾尽起什么意思hèng)策(cè)力(lì)度以及(jí)跨月资金(jīn)面情况(kuàng)仍(réng)存担忧，使得市场上(shàng)对于未(wèi)来一个月内(nèi)资(zī)金价格上行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后(hòu)市展(zhǎn)望：五一(yī)假期临近，回购资金(jīn)的期(qī)限被动拉(lā)长，利率(lǜ)下(xià)行空间(jiān)有限。

　　月末往往财政集(jí)中(zhōng)支(zhī)出，向(xiàng)市场释放资(zī)金(jīn)；但跨月前(qián)夕(xī)银(yín)行(xíng)资金融出意愿一般较(jiào)低，预计资金波动(dòng)幅度较大。对于债市而言，短期交易主线或延续政策与基本(běn)面预期交易，预计(jì)利率以震荡走势为主，建议(yì)投(tóu)资者(zhě)关(guān)注资(zī)金面(miàn)的边际变化，警惕流动性大幅收(shōu)紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节(jié)奏不(bù)及(jí)预(yù)期；银(yín)行(xíng)间市(shì)场流动性过快收紧。

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