金(jīn)融界5月27日消息(xī) 近日因为昆明国资委(wěi)的一封声明，让(ràng)城投债成为关注(zhù)的焦点，当前(qián)地方债的(de)规(guī)模和地方政府的偿(cháng)债能力(lì)已经越来越(yuè)被重视。如何如何处(chù)置(zhì)地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济(jì)学家李迅雷发文称，地方(fāng)债包括地(dì)方一般债(zhài)、专项(xiàng)债和包(bāo)括城投债在内的各(gè)种隐形债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险(xiǎn)、基金等(děng)在内(nèi)的(de)机构投(tóu)资者是地方债的主(zhǔ)要(yào)持有者，他(tā)们普遍担心的还是城(chéng)投债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近期贵(guì)州(zhōu)省(shěng)政府发(fā)展(zhǎn)研(yán)究中(zhōng)心(xīn)提出(chū)，“化(huà)债工作推进异常(cháng)艰难，仅依(yī)靠自身能力(lì)已无法(fǎ)得到有效解(jiě)决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来(lái)，在土地(dì)财政缩(suō)水的背景下(xià)，地方政府的财权(quán)与(yǔ)事权不匹(pǐ)配问(wèn)题(tí)又(yòu)凸显(xiǎn)出来。在我(wǒ)国(guó)政府(fǔ)杠杆率水平(píng)并不算(suàn)高的前提(tí)下，我(wǒ)国地(dì)方政(zhèng)府的杠杆率水平确(què)实够高了。需要调整中(zhōng)央和地方之间债务(wù)余(yú)额的比例关系(xì)。“今后应加大中(zhōng)央(yāng)政府的发(fā)债(zhài)规(guī)模，为地方经(jīng)济减负。”他明确指出(chū)。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)认为(wèi)，在当前中(zhōng)国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范区域(yù)性金融风险显(xiǎn)得尤为重(zhòng)要，故在城(chéng)投公司还没有(yǒu)与政府(fǔ)部门完(wán)全“脱钩(gōu)”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给(gěi)予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，在政(zhèng)策上(shàng)大力度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”。如帮助地(dì)方(fāng)政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限(xiàn)（非(fēi)债券类债务展期，如(rú)遵(zūn)义道桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政策(cè)性银行或商业银行的(de)低息资(zī)金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中央(yāng)政策(cè)上支持(chí)地方政(zhèng)府通过出让(ràng)国有资产来偿(cháng)债。他(tā)表示这类典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价(jià)计(jì)量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州(zhōu)国资(zī)。

　　以下(xià)文(wén)字来(lái)源(yuán)李(lǐ)迅雷(léi)金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地(dì)方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城(chéng)投平台成(chéng)为地方债务主要体现形(xíng)式

　　城投(tóu)债是(shì)指城(chéng)投企业公开发行的公司债(zhài)券和中(zhōng)期票据。按照新(xīn)预(yù)算法(fǎ)、“43号(hào)文”出台明确(què)城投(tóu)债与地方政(zhèng)府信用脱(tuō)钩，城投公司定位由地方政府投融资机(jī)构转变为市场化(huà)运营主体，地方政府(fǔ)不再对城投债(zhài)兜底。但实际上(shàng)市场仍(réng)然(rán)把城投债看作由地方(fāng)政府背书的(de)高信用等级债券。

　　因(yīn)此城投(tóu)公司通常都是地方政府下设(shè)的(de)投融(róng)资机构，很难(nán)完全独立成为与政府无(wú)关的(de)纯市场化的企业(yè)。城投的债(zhài)务主(zhǔ)要包括向银行借款和发行债(zhài)券融资这(zhè)两种方(fāng)式(shì)，以前一种方(fāng)式为主，但后一种债(zhài)权融资的规模(mó)也不小，到2022年末，余额估(gū)计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体看(kàn)，2011年以(yǐ)来，全国城投有(yǒu)息债务快速(sù)扩张，每年增速均保持在(zài)10％以上，到(dào)2022年末，全国城投(tóu)有息债(zhài)务(wù)为54.1万(wàn)亿(yì)元，相(xiāng)较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍(bèi)以上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平(píng)台实际上已经成为地方债务的(de)主要体现形式，规(guī)模明显超过地方政府的一般债和专项债之和。城(chéng)投平(píng)台中，如(rú)今，城投(tóu)平台的债(zhài)券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例(lì)，说明(míng)城投债仍(réng)属于地方政府背(bèi)书的高(gāo)等级信用债(zhài)。但(dàn)是，城投平台的非标违(wéi)约情(qíng)况时有发生，银行(xíng)贷(dài)款展期、调(diào)整还贷方(fāng)式的也(yě)比较多。

　　地方政(zhèng)府(fǔ)应确(què)保城投债按(àn)时(shí)兑付(fù)，不能轻(qīng)易违约

　　当前市(shì)场对地方政府债务增长和(hé)财政收入增(zēng)速(sù)下降甚(shèn)至负增长(zhǎng)的现象普遍担(dān)心，尤其(qí)对财力偏弱(ruò)的东北、中(zhōng)西部省份，城(chéng)投债的收益率普遍高于东(dōng)部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金(jīn)对政(zhèng)府债务利(lì)息(xī)覆(fù)盖程(chéng)度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除(chú)城投拿地(dì)之后，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之(zhī)后(hòu)，对河南省(shěng)乃(nǎi)至全(quán)国的信用(yòng)债市场都造成负面冲击，信用分层(céng)现象加剧，部分(fēn)经(jīng)济偏(piān)弱区域(yù)被边缘化。例(lì)如青海、云南(nán)和天津等(děng)近几(jǐ)年融(róng)资成本仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融(róng)资成(chéng)本大(dà)幅上升，虽然2020年以来融资成(chéng)本有所下降，但整体(tǐ)降幅相较全国(guó)更(gèng)小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以(yǐ)来城(chéng)投(tóu)债加权平均票面利率降(jiàng)幅(fú)也明(míng)显不如(rú)全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及预期的背景下，投资者的风险(xiǎn)偏好(hǎo)明显(xiǎn)下降。为此，地方政(zhèng)府应该确保城投债的按(àn)时兑付。因(yīn)为违约不(bù)仅(jǐn)不(bù)能解(jiě)决(jué)债务问(wèn)题，反(fǎn)而会恶化区域信用环境，导致(zhì)地(dì)方(fāng)国(guó)企融(róng)资难、融资贵。从未来区域经(jīng)济发展的角(jiǎo)度看，政府部门(mén)仍(réng)需要持续举债来实(shí)现经济(jì)平稳增长，需要保持政(zhèng)府(fǔ)信用(yòng)，不(bù)能轻(qīng)易违约(yuē)。

　　建(jiàn)议中央(yāng)大力度(dù)支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强城(chéng)投债权人的持(chí)有信心，首(shǒu)先要(yào)确保城投债不违约，这就意味着城投公司能够具备低成本(běn)的(de)借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子(zi)谁家(jiā)抱”，意味着对地方(fāng)债(zhài)不兜底，但建议给(gěi)予困难(nán)省份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化债”，如帮助地方政府（如城(chéng)投公(gōng)司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实(shí)践银(yín)行贷款展期），通过政策(cè)性银行或商业(yè)银行的低(dī)息资金来(lái)降低债(zhài)务成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府可否(fǒu)通过出(chū)让国(guó)有资产来(lái)偿债方面(miàn)，也希(xī)望中央给予政策上(shàng)的(de)支持。因为今(jīn)年3月1日，国资(zī)委在对(duì)政协十(shí)三届全国(guó)委员会第五次会议第00503号提案的答复中表示，将适时出台制(zhì)度(dù)规(guī)定及(jí)操作细(xì)则(zé)，探索(suǒ)国有权益份额规(guī)范化退出的(de)有效方式和途(tú)径，充分发挥有限合(hé)伙企(qǐ)业的优势，助力(lì)国有(yǒu)企业创新发展。

　　通过出(chū)让国有(yǒu)企业股权获得(dé)收入(rù)偿还债务，典型案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公(gōng)告(gào)无偿划(huà)转上市公司共计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在(zài)当前中国经济(jì)转型的(de)关键(jiàn)阶段，维护地方政府(fǔ)的信用，防范区域性金融(róng)风险显得尤为(wèi)重要，故在城投(tóu)公(gōng)司还没有与(yǔ)政府部(bù)门完全“脱一个男人出轨了还爱自己的老婆吗钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

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