文：天风(fēng)宏观宋(sòng)雪(xuě)涛/联系(xì)人孙永乐

　　4月居民新增(zēng)存(cún)款-1.2万亿，同比多减4968亿元(yuán)，这是居(jū)民存款在连(lián)续13个月同比(bǐ)多增后，首次回落。

　　在过去(qù)一年多时间里(lǐ)，居民部门积攒了一大(dà)笔(bǐ)超额储蓄。今(jīn)年这笔超(chāo)额储蓄(xù)能(néng)否顺利释放对判断(duàn)经济和资本市场走(zǒu)势至关重要。这里我们尝试回答两(liǎng)个问(wèn)题。一是4月居(jū)民存款(kuǎn)同比多减(jiǎn)是不是超(chāo)额储蓄(xù)释放的(de)开始？二是这一趋势能否延续？

　　对上述问题(tí)的回(huí)答(dá)取决于存款会(huì)受到哪(nǎ)些因素的影响。一般影响居民存款的主要有这么几(jǐ)种行为：可支配(pèi)收入、消费(fèi)支出、金融资(zī)产相关收支和房地产相(xiāng)关(guān)收支。

　　收入增长(zhǎng)、消(xiāo)费减少、金(jīn)融资产赎(shú)回、购房减少会(huì)推动存(cún)款增加；反之，收入减少、消费(fèi)增(zēng)加(jiā)、认购金融资产、购房(fáng)增加、提(tí)前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是居民少消费、少(shǎo)投资、少购房的结(jié)果（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超(chāo)额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收入增速放缓并提前还(hái)贷，但因为投资、购房等(děng)下(xià)滑幅度更大，所(suǒ)以存款(kuǎn)同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款(kuǎn)同(tóng)比多增2.1万(wàn)亿则是收入(rù)修复(fù)和理(lǐ)财存款化的结果。

　　一季度居(jū)民人均(jūn)可支配收(shōu)入同比增长525元(yuán)，理财存续规(guī)模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外(wài)，受银行(xíng)办理(lǐ)速度放缓等因素影响，RMBS（个(gè)人住房抵押(yā)贷款支持(chí)证券）条件(jiàn)早(zǎo)偿率指数 2 相(xiāng)比于2022年(nián)有所回落，即居(jū)民提前还款对存款的(de)拖(tuō)累(lèi)相比于去年(nián)末略有(yǒu)放缓。

　　但(dàn)是，随着居(jū)民消费和(hé)购房行为修复，其对(duì)存款的支撑力度减(jiǎn)弱，一季(jì)度人均消(xiāo)费支出同比增加345元（低于收(shōu)入涨(zhǎng)幅）、购(gòu)房支出同比多增(zēng)1575亿元(yuán)。但(dàn)因为支撑因(yīn)素的规模更大，所(suǒ)以(yǐ)存款继续回升(shēng)。

　　4月和(hé)一(yī)季度最核心的不同(tóng)在于理财市场的变化。4月居民存款下滑(huá)可能的原(yuán)因一(yī)是(shì)居(jū)民存(cún)款(kuǎn)理财化(huà)；二是提前还贷规模增加(jiā)。因为居民收入和消费数据不足，暂时无法判断消(xiāo)费和(hé)收入在4月对存款的(de)影响(xiǎng)。

　　存款回流理财是4月存款(kuǎn)回落(luò)的核心原因，4月理财存量规模环(huán)比(bǐ)增加(jiā)1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结(jié)束了(le)自去年10月以来的下行趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居民增配理(lǐ)财等(děng)资(zī)产是理财风险降低、收益(yì)回升(shēng)和存款利率(lǜ)下滑共同作用的结果。受益于债(zhài)券市场(chǎng)走强(qiáng)，今年(nián)理财市场表现逐(zhú)步好转(zhuǎn)，理财产(chǎn)品单位破(pò)净(jìng)率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这一时期下滑的存(cún)款利率，存款对居民的吸引力(lì)逐渐减弱，而理(lǐ)财(cái)对(duì)居民(mín)的(de)吸引力(lì)则(zé)不断(duàn)增强。

　　从5月理(lǐ)财规模(mó)上看，随着破净率进一步回落，居民还在继续增配(pèi)理财产品，存(cún)款理财化趋势有望延续(xù)。

　　提前还贷规模扩大(dà)是存款下滑的又(yòu)一个原因。4月早偿率(lǜ)月均值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个百分点，相比于3月上(shàng)行1.9个百分点。

　　居民加大提(tí)前还贷力度一是因为首套房利率(lǜ)还在下降，居民提前还贷以降(jiàng)低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地继续降(jiàng)低(dī)首套房利(lì)率，贝壳研究院数(shù)据(jù)显示百城首套主流房贷利率(lǜ)平(píng)均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回落(luò)1个BP。二是政策放(fàng)松后，1、2月份部(bù)分积压的(de)还(hái)贷(dài)业务在3、4月份(fèn)办理，这会(huì)推动提前还贷(dài)规模走(zǒu)高。

　　总的(de)来说，随着理(lǐ)财市场(chǎng)好转，此前因居民(mín)少消费、少(shǎo)投资、少买(mǎi)房等积攒(zǎn)下(xià)来的超额(é)储蓄(xù)已经(jīng)开始(shǐ)部分回流(liú)理财市场了，且(qiě)5月初这一趋势(shì)还(hái)在延续。

　　往后(hòu)来看，理财(cái)市(shì)场和提前还贷在(zài)后续几个月里(lǐ)或继(jì)续(xù)成为超(chāo)额存款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水(shuǐ)平未(wèi)见明显改善或(huò)部分表明(míng)当下居(jū)民(mín)消费意愿依旧(jiù)偏弱，考虑(lǜ)到超额储蓄的持有(yǒu)分化且并非主要来自消费，后续超额(é)储蓄对消费的支(zhī)撑力度(dù)依(yī)旧偏(piān)弱(ruò)。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积压的购(gòu)房需求逐渐释放，房(fáng)地产(chǎn)销售目(mù)前已经有(yǒu)走弱迹象，地产(chǎn)短期或不会(huì)成(chéng)为超储的主要流向。但是因(yīn)为按揭(jiē)利率存(cún)在明(míng)显利差，居民(mín)提(tí)前还(hái)贷(dài)行为或将延续。从这个角度来看(kàn)，主(zhǔ)要(yào)因为少买房、少投资而积攒下来的(de)储蓄，在理财市场环境(jìng)好转和存(cún)款(kuǎn)利率(lǜ)下滑的(de)背景下或将继续回(huí)流到(dào)理财(cái)市场。

　　1 存款同比增速使用金融机(jī)构住户存款余额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住(zhù)房抵押贷款(kuǎn)中债务人提前偿付(fù)的金额在资产池(chí)未(wèi)偿本金余额的占比

　　风险提(tí)示

　　地产销售(shòu)变动超预期，超额储蓄释放弱于预期，理财市场波(bō)动(dòng)加大(dà)好来与黑人是一个牌子吗，黑人包装为什么是好来

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