文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐(lè)

　　4月(yuè)居(jū)民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居(jū)民(mín)存款在连(lián)续13个月同比多增后，首次回落。

　　在过(guò)去一年多时间里，居(jū)民部门积(jī)攒(zǎn)了(le)一大笔(bǐ)超额(é)储蓄(xù)。今年这笔超额储蓄能否顺利释放(fàng)对判断经济和资本市场走势至关重要(yào)。这里我(wǒ)们尝试回答两个问(wèn)题。一是4月居民(mín)存款同(tóng)比多(duō)减是不是超额储蓄(xù)释放的开始？二是这(zhè)一趋势能(néng)否延(yán)续(xù)？

　　对上述(shù)问题(tí)的回答(dá)取(qǔ)决于存(cún)款会(huì)受(shòu)到哪些因素的影响。一般影响居民存(cún)款的主(zhǔ)要有这(zhè)么几(jǐ)种行为：可(kě)支配收入、消费支出、金融资产相关收支和房(fáng)地产相关收(shōu)支。

　　收入增长(zhǎng)、消(xiāo)费减少、金融资(zī)产赎回、购房减少(shǎo)会推动存款(kuǎn)增加；反之，收入减少、消(xiāo)费增加、认购金融(róng)资(zī)产、购房增(zēng)加、提(tí)前还贷等则会带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居(jū)民存款同比多增(zēng)7.9万亿(yì)是居民少消费、少投资、少购房的结果（详见(jiàn)《超(chāo)额储蓄能否(fǒu)转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入(rù)增速放缓并提前还贷，但因为(wèi)投资、购(gòu)房等下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比(bǐ)大幅(fú)多增。

　　2023年(nián)一季(jì)度居民(mín)存款(kuǎn)同比多增2.1万(wàn)亿则是收入修复和(hé)理财(cái)存款化的结果。

　　一季度居民(mín)人均可支(zhī)配收入(rù)同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)525元，理财存续规模相比(bǐ)于2022年末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速度放缓(huǎn)等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证券）条件早偿率指数(shù) 2 相(xiāng)比于2022年有所(suǒ)回(huí)落(luò)，即居民提前(qián)还款对(duì)存(cún)款(kuǎn)的拖累相比(bǐ)于去年末略有(yǒu)放缓。

　　但是，随着居民消费和购房行为修复，其对存款的支撑力度减(jiǎn)弱(ruò)，一季度人均消费支出同比(bǐ)增加345元（低于收入(rù)涨幅）、购(gòu)房(fáng)支出同(tóng)比多(duō)增1575亿元。但因为支撑因素的规模更(gèng)大，所以存款继(jì)续回升。

　　4月(yuè)和一季度最核心的(de)不同在于理财(cái)市场的变(biàn)化。4月居(jū)民存款下滑可能的原因一是(shì)居民存款理财化；二是提前(qián)还贷规模增加。因为居(jū)民收入和消费数据(jù)不足(zú)，暂时无法判断(duàn)消费和收(shōu)入在4月对存(cún)款(kuǎn)的影响。

　　存款回流理财是4月(yuè)存(cún)款回(huí)落的核心原因，4月(yuè)理财存量(liàng)规模环比增加(jiā)1.26万亿(yì)至25.5万亿(yì)，结束了自(zì)去(qù)年10月以来的(de)下行趋势(shì)，重回扩(kuò)张区间。

　　居民增配理财等资产(chǎn)是理财风(fēng)险降低、收益回升和存款利率下(xià)滑共同作用的结果。受益于(yú)债券市场走强，今年(nián)理财市(shì)场表现逐步(bù)好转，理财产(chǎn)品(pǐn)单位(wèi)破(pò)净率从(cóng)2022年(nián)12月峰(fēng)值的29.2％持续(xù)下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存款对(duì)居民的吸引廉贞是什么意思，廉贞七杀是什么意思力逐渐减弱(ruò)，而理财(cái)对居(jū)民(mín)的吸(xī)引力则不断增(zēng)强。

　　从5月理财规模上看，随着(zhe)破净率进一步回落，居民还在继续增配理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前(qián)还贷规模扩(kuò)大是(shì)存款下(xià)滑的(de)又一个原(yuán)因。4月早偿率(lǜ)月均值相比于2月低点上行4.3个(gè)百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提前还贷力度一是因为首套房利(lì)率还(hái)在下(xià)降(jiàng)，居民(mín)提前还贷以降(jiàng)低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳研(yán)究院(yuàn)数据显示百城首套(tào)主流房贷(dài)利(lì)率平均为(wèi)4.01％，环比3月继(jì)续回落(luò)1个BP。二(èr)是政(zhèng)策放松后(hòu)，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月份(fèn)办理(lǐ)，这会推动提前(qián)还贷规(guī)模(mó)走高。

　　总的(de)来说，随着理财市场好转(zhuǎn)，此(cǐ)前因居民少(shǎo)消费、少投(tóu)资、少买房等积攒下来的超额储蓄(xù)已(yǐ)经开始部分回流理财市场了，且5月初(chū)这一趋势还在延续。

　　往后(hòu)来看(kàn)，理财市场(chǎng)和提前还(hái)贷(dài)在后(hòu)续(xù)几个(gè)月里或继续成为超额存款的主(zhǔ)要流向(xiàng)。

　　五(wǔ)一旅(lǚ)游(yóu)人均消费(fèi)水平未见明显(xiǎn)改善或部(bù)分表明当下居民消费意愿依旧偏弱，考虑到(dào)超额(é)储蓄(xù)的持(chí)有分化且并非主要来(lái)自消费，后(hòu)续超(chāo)额储蓄对消费的支撑力度依(yī)旧(jiù)偏(piān)弱(ruò)。（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成超额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房(fáng)需求逐渐(jiàn)释放(fàng)，房地产销(xiāo)售目(mù)前已(yǐ)经有走弱迹象，地(dì)产短期或(huò)不会成为超(chāo)储的主要流向(xiàng)。但是因为按揭利率存在明显利差(chà)，居民提前还贷行为(wèi)或(huò)将延续(xù)。从这个(gè)角度来看，主要因为少(shǎo)买房、少投资而积攒下来的储蓄(xù)，在理(lǐ)财(cái)市(shì)场环境好转和存款利率下(xià)滑的背景下或将(jiāng)继续回流到理财(cái)市场。

　　1 存款同比增速使用金融(róng)机(jī)构住户存(cún)款余(yú)额+4月新(xīn)增来进行估算(suàn)