金融界5月27日(rì)消息(xī) 近日因为昆(kūn)明(míng)国资委的一(yī)封声明，让城(chéng)投(tóu)债(zhài)成为关注的焦点(diǎn)，当前地方(fāng)债的规模和地(dì)方(fāng)政府(fǔ)的偿债(zhài)能(néng)力已经(jīng)越来越被重视。如何如(rú)何处(chù)置地方债务？

　　中泰证券首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家李迅(xùn)雷发文称，地方(fāng)债包括地方(fāng)一般债、专项债和包(bāo)括城投债在内的各种(zhǒng)隐形债，其规(guī)模究竟(jìng)有多大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机构投资者是地(dì)方债的(de)主要持(chí)有(yǒu)者，他(tā)们普遍担心的还(hái)是城(chéng)投债务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近(jìn)期贵州(zhōu)省政府(fǔ)发展研究中(zhōng)心提出，“化(huà)债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依(yī)靠自身能力已(yǐ)无(wú)法得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地财(cái)政缩水的背景下，地方政府的财权与(yǔ)事权不匹(pǐ)配问题(tí)又凸(tū)显出(chū)来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平并不(bù)算高的前(qián)提下，我国地方(fāng)政府的(de)杠杆率水(shuǐ)平确实够高了(le)。需要(yào)调整中央和(hé)地方之间债务余额的比例关系。“今(jīn)后应加(jiā)大中央政府的发债规模，为(wèi)地方经济减负(fù)。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当(dāng)前中国经济(jì)转(zhuǎn)型(xíng)的关键(jiàn)阶段，维护地方政府(fǔ)的信用，防(fáng)范区域性金融(róng)风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷建议给予(yǔ)困难省份一定(dìng)的(de)“托底”支持，在政(zhèng)策(cè)上大力度支持地方政府“化(huà)债”。如帮助地(dì)方政府（如(rú)城投公司的(de)借(jiè)新还旧）降(jiàng)低(dī)债(zhài)务成本、拉(lā)长债务期限（非债(zhài)券类债务展期，如遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或(huò)商业银行的(de)低息资金来降低债(zhài)务成本(běn)，让债务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政府(fǔ)通过出(chū)让国有(yǒu)资产(chǎn)来偿(cháng)债。他(tā)表(biǎo)示这类典型案例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台(tái)集团(tuán)两次公告无(wú)偿划转上市(shì)公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价计(jì)量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来源李迅雷金(jīn)融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置(zhì)地方债务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年(nián)末全国城投(tóu)有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平台成为地(dì)方债(zhài)务主要体现(xiàn)形式

　　城投债是指城投(tóu)企(qǐ)业(yè)公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算(suàn)法、“43号文”出台明确城投债与地(dì)方政府信用脱钩，城投公司定(dìng)位由地方政府投(tóu)融资机构转(zhuǎn)变(biàn)为市(shì)场化运营主体(tǐ)，地方政府不再对城(chéng)投(tóu)债兜底。但实际上市场(chǎng)仍然把城(chéng)投债看作由地(dì)方政府背书的高信(xìn)用(yòng)等级(jí)债券。

　　因(yīn)此城投(tóu)公司(sī)通常(cháng)都是地方政府下(xià)设的(de)投融资(zī)机构，很难完(wán)全独立成为与(yǔ)政府(fǔ)无关的纯市场化的企(qǐ)业。城(chéng)投的债务(wù)主要包括向(xiàng)银行借款和(hé)发行债券融(róng)资(zī)这(zhè)两(liǎng)种方式，以前(qián)一种方(fāng)式为主，但后一(yī)种债权融(róng)资的规模(mó)也不小，到2022年末，余(yú)额估(gū)计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债(zhài)务(wù)快(kuài)速扩张，每(měi)年增速均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以(yǐ)上(shàng)。

城投平台(tái)发债(zhài)余额的增长(zhǎng)

图片来(lái)源：Wind， 中泰证券(quàn)研(yán)究所(suǒ)

　　因此，城投平台实际(jì)上(shàng)已经成为(wèi)地方债务的主要体现形式，规(guī)模明显超(chāo)过地方政府(fǔ)的(de)一般债和专项(xiàng)债之和。城投平台(tái)中(zhōng)，如(rú)今，城投平台的债(zhài)券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄今(jīn)并无(wú)违约案(àn)例，说明城投(tóu)债仍属于地方(fāng)政府背书的(de)高等级信用债。但是，城投平台(tái)的非标(biāo)违约情况时有发生，银行100厘米等于多少分米，100厘米等于多少分米多少米贷款展(zhǎn)期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应确(què)保城投债按时(shí)兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地方(fāng)政(zhèng)府债务(wù)增长和财(cái)政收入增速下(xià)降甚至负增长(zhǎng)的(de)现象(xiàng)普遍担心，尤其对财力偏(piān)弱的(de)东北、中西部省份，城投债的收益率(lǜ)普遍(biàn)高于(yú100厘米等于多少分米，100厘米等于多少分米多少米)东部发达(dá)省(shěng)市。2022年13个省土地(dì)出(chū)让金对政(zhèng)府债务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉(zhuō)襟见(jiàn)肘的情(qíng)况更(gèng)加明(míng)显。

　　河(hé)南的永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用债(zhài)市场都造成负面冲击，信用分层现(xiàn)象加剧，部分(fēn)经济偏(piān)弱区域被边(biān)缘化。例(lì)如(rú)青海、云(yún)南和(hé)天津等近几(jǐ)年融资成本(běn)仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成(chéng)本大(dà)幅上升，虽然2020年以来融资成(chéng)本有所下(xià)降(jiàng)，但整(zhěng)体降幅相(xiāng)较全(quán)国更小。辽宁(níng)、广(guǎng)西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加权平均票面利率降幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前(qián)在经济复苏不及预期的背景下，投(tóu)资者的(de)风险偏好明显下降。为此，地方(fāng)政府(fǔ)应该确(què)保城(chéng)投债的按(àn)时兑付。因为违(wéi)约不仅不能解决债务问题，反而(ér)会恶(è)化(huà)区(qū)域信用环境，导(dǎo)致地方国企融资难、融资贵。从未(wèi)来区域经(jīng)济发展的角度(dù)看，政府部(bù)门仍需要持续举债来实现(xiàn)经济(jì)平(píng)稳增长，需要(yào)保持(chí)政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大(dà)力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫(pò)切需要(yào)增强城投债权(quán)人的持(chí)有信心，首(shǒu)先要确保城投债不(bù)违约，这(zhè)就意(yì)味着(zhe)城(chéng)投(tóu)公司能够具备低成(chéng)本(běn)的借新还(hái)旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议给予困难(nán)省份一(yī)定的“托(tuō)底”支持，即在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如(rú)城(chéng)投公司的(de)借(jiè)新还旧）降(jiàng)低债务(wù)成(chéng)本、拉长债(zhài)务期限（非债(zhài)券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银行的低息资金(jīn)来降低债务成本(běn)，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续。

　　此(cǐ)外，对于地方(fāng)政府可否(fǒu)通过出(chū)让国有资产来偿债方(fāng)面，也(yě)希望中央给予政策(cè)上的支持。因为今年(nián)3月(yuè)1日，国(guó)资(zī)委在对政协十三届全国委员会第(dì)五次会议第00503号提案(àn)的答复中表(biǎo)示，将适时(shí)出台制(zhì)度规(guī)定及操作细(xì)则，探索国有(yǒu)权益份额规范化退出的有(yǒu)效(xiào)方(fāng)式和途径，充分(fēn)发挥有限(xiàn)合(hé)伙企业(yè)的优势，助力国(guó)有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让(ràng)国有企(qǐ)业股权获得收入偿还债务(wù)，典型(xíng)案例为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两(liǎng)次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共(gòng)计1亿(yì)股(gǔ)股(gǔ)份（合计占贵(guì)州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量(liàng)市(shì)值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在(zài)当(dāng)前(qián)中国经济转型的关(guān)键阶段(duàn)，维护地方政府的信(xìn)用(yòng)，防范区(qū)域(yù)性金(jīn)融(róng)风险显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城(chéng)投债的“信仰”仍需(xū)要保(bǎo)持。

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