5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计(jì)有效认购申(shēn)请(qǐng)份额(é)总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告体现(xiàn)出(chū)市场对这一(yī)“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化(huà)剂。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及(jí)今年一季度(dù)，一些速溶黑咖啡粉是纯咖啡吗，黑咖啡配料表写着速溶咖啡粉基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为(wèi)市(shì)场关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发行，市(shì)场对(duì)此充(chōng)满期待速溶黑咖啡粉是纯咖啡吗，黑咖啡配料表写着速溶咖啡粉，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科(kē)技引领、央(yāng)企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在(zài)情(qíng)绪上是构(gòu)成催化(huà)因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积(jī)极(jí)推介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申报发(fā)行，我认为(wèi)确实会(huì)成为引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在(zài)向(xiàng)好，下(xià)半年，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集(jí)申报的(de)国(guó)央(yāng)企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的(de)布局可以更好支持央国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募(mù)基(jī)金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多(duō)只国央企主题基金(jīn)申报和(hé)发(fā)行，行情火热下将(jiāng)为(wèi)市(shì)场带来增(zēng)量资(zī)金，有望(wàng)推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极(jí)布(bù)局央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一(yī)方面(miàn)是因(yīn)为新速溶黑咖啡粉是纯咖啡吗，黑咖啡配料表写着速溶咖啡粉(xīn)一轮深(shēn)化(huà)国企改(gǎi)革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市(shì)公(gōng)司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的(de)基(jī)金将为投资(zī)者提供更丰富(fù)的工具(jù)以参与到央国(guó)企投资(zī)。另一方面是落实(shí)公募基金行(xíng)业(yè)高质量发展(zhǎn)的要求(qiú)，引导更多(duō)资(zī)金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服(fú)务资(zī)本(běn)市场(chǎng)改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国(guó)家战略的(de)作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相关标(biāo)的和板块带(dài)来(lái)增(zēng)量资(zī)金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特(tè)估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情(qíng)明显，中(zhōng)特估和人工智能(néng)成为两大明显的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒(héng)直言(yán)，自己(jǐ)目(mù)前重(zhòng)点关(guān)注三大(dà)行业，火电、券(quàn)商、军(jūn)工(gōng)，这三大行(xíng)业(yè)主要是央企或地方国(guó)资所在的行业(yè)，民营企(qǐ)业(yè)占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行业本身基(jī)本面在今年会有(yǒu)重大的向上变化(huà)的机(jī)会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于(yú)煤炭(tàn)价格(gé)的(de)下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年(nián)市(shì)场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提(tí)质增效、释(shì)放业绩的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的(de)成(chéng)果，是非(fēi)常基本面的，和他过(guò)去1至2年研究(jiū)投资思路也(yě)非常吻合，为在下(xià)半(bàn)年抓住这波中特估的投资机(jī)会做(zuò)好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去(qù)年年底(dǐ)已开始重(zhòng)视中特(tè)估的投(tóu)资机(jī)会，判断中特(tè)估的机会未(wèi)来三年分两(liǎng)个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年以数字经济和“一带一(yī)路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的(de)机(jī)会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以(yǐ)后，基(jī)于顶层设计对(duì)国央经(jīng)营(yíng)管理价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来(lái)两年体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一(yī)季(jì)报(bào)已经显露(lù)出不少基金在行动。国金证(zhèng)券研(yán)究(jiū)所数(shù)据显示，偏(piān)股主动型基金2022年(nián)年报(bào)前十(shí)大重仓股股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除(chú)个(gè)股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超(chāo)过(guò)30％的(de)偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念股，但(dàn)在一季(jì)度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计也显示(shì)，一季(jì)度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持(chí)股总市(shì)值占港(gǎng)股持股总市(shì)值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特色估值体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金(jīn)公司的投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设(shè)计改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的(de)固定思维(wéi)，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利(lì)用当前(qián)国央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在(zài)行动上，要求(qiú)研究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行(xíng)业的所有国央企构(gòu)建专门的(de)股(gǔ)票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营思路(lù)和财(cái)务(wù)导向(xiàng)的变化，结合行(xíng)业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入(rù)学(xué)习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要认(rèn)识(shí)市(shì)场体(tǐ)制机(jī)制、行业产业(yè)结构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展能(néng)力等(děng)方面所(suǒ)体现(xiàn)的(de)鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的具(jù)有时(shí)代特征和中国特(tè)色(sè)、符合国家(jiā)战略导向(xiàng)的(de)估值体系，而不是(shì)简(jiǎn)单(dān)套用(yòng)国(guó)外的传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新(xīn)的提法，但是(shì)这个概(gài)念所涉及到的行业(yè)和(hé)公(gōng)司，一直在发(fā)生(shēng)的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常关(guān)注传(chuán)统产业的(de)变化，诸(zhū)如煤(méi)炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一(yī)定能够抓住中特(tè)估(gū)这波行情的机会(huì)的。同时，随着(zhe)时(shí)局的变化，也(yě)在增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特(tè)色的估值(zhí)体系是资本市场使命(mìng)，投资(zī)者需要学习领会并针(zhēn)对原有的估值体(tǐ)系(xì)进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明确(què)该体系的框架是第一(yī)位(wèi)的工作，合理(lǐ)设置指标也(yě)非常重要，投资者(zhě)的认可(kě)和实施是(shì)最终该体系能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认知误区，市场化认可是(shì)基本(běn)的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会(huì)价值与国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国(guó)民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更(gèng)需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经(jīng)理认为，对于国(guó)央企的估值方式(shì)要充分体现企业(yè)的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业承担(dān)社会价(jià)值、符(fú)合国家战(zhàn)略(lüè)发展的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东权益出发，现(xiàn)金流折现(xiàn)为主要方法的(de)单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业的(de)社会价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投(tóu)资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结(jié)合国际(jì)通用规则，目前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系(xì)，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上(shàng)市(shì)公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王(wáng)帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该是注(zhù)重(zhòng)企业(yè)价值的可(kě)持续估值(zhí)，要重(zhòng)视(shì)股(gǔ)东、员工和社会责任(rèn)等要素对(duì)企业(yè)稳健成长的重(zhòng)大(dà)意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续(xù)增长的盈利(lì)、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的积极作(zuò)用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科(kē)学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等(děng)实(shí)务工作中(zhōng)，都有成熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收益(yì)率、营(yíng)业现金(jīn)比率、资(zī)产负债率、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细(xì)致分析在估值思维、估(gū)值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤(yóu)其是(shì)估值(zhí)的(de)方法和指(zhǐ)标上，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素(sù)成(chéng)本等，以及在纵(zòng)向和横向(xiàng)上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素在对估值结论和判(pàn)断的影响上，也(yě)使得(dé)中国(guó)特色(sè)的(de)估值体(tǐ)系(xì)与(yǔ)传统的估(gū)值体系(xì)有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估(gū)值判(pàn)断的变化，都(dōu)是为了更好地(dì)适应中(zhōng)国的市场和经济(jì)特点，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索(suǒ)，目前尚没有公认的(de)指标(biāo)可(kě)以使(shǐ)用。

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