文|招商(shāng)宏观张静静(jìng)团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家(jiā)统计局发布(bù)4月全国(guó)规模以上工业企(qǐ)业绩(jì)效(xiào)数(shù)据。4月份，规(guī)模以上工业企(qǐ)业营业收入(rù)累(lèi)计同比(bǐ)增长(zhǎng)0.5％；规模以上工业(yè)企业利(lì)润累(lèi)计同(tóng)比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增速降(jiàng)幅小幅收窄，但(dàn)依然处于探底(dǐ)爬坡(pō)过程中。从决(jué)定企业利(lì)润的量、价、成本三因素(sù)框架看(kàn)，我们认(rèn)为，此轮(lún)工业企业利润增速(sù)由正(zhèng)转(zhuǎn)负的原因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业(yè)企业利(lì)润累计增速的下探幅度(dù)之深和持续时间之长是(shì)PPI下行和(hé)其(qí)他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率偏高严重(zhòng)制约工业(yè)企业(yè)利润爬坡速度 。

　　从详细拆解数据看：1）与(yǔ)去年同(tóng)期相(xiāng)比(bǐ)，工业企(qǐ)业经营绩效的增长压(yā)力(lì)依然(rán)较大，与3月份相比(bǐ)，产(chǎn)成品存货(huò)周转天数和应收账款平(píng)均回收期进一步增加(jiā)。2）分(fēn)所有制类型来看(kàn)，外商及港澳台商和私(sī)营企业利(lì)润累计同(tóng)比降幅出现收窄，国有工业(yè)企业和股份(fèn)制(zhì)企业利润累(lèi)计同(tóng)比降幅进一(yī)步(bù)扩大。3）上游采选业(yè)中非(fēi)金属矿采(cǎi)选、有色(sè)金属矿采选(xuǎn)的利(lì)润(rùn)增(zēng)速(sù)表现较好，石油和天然气开采等其他行业的利润增(zēng)速降幅(fú)依然较大(dà)；中游原材(cái)料加工业和装备制造业的利(lì)润(rùn)增速出现明显分化，中(zhōng)游原(yuán)材料加工业的利润增速(sù)均为负，是整体(tǐ)工业企业利润(rùn)增速的主要拖累(lèi)，中游装备制造业利润增(zēng)速(sù)回升(shēng)幅(fú)度较大，成为整体工业企业利润增速(sù)的主要拉动项。在价格水平、内部需(xū)求、外部(bù)需(xū)求同(tóng)时走弱(ruò)的情况下，下游行(xíng)业(yè)内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月份公布的工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润数据已表现(xiàn)出明(míng)显的探底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累(lèi)计增速爬升的行业进(jìn)一步增多；二，营业收入(rù)增速(sù)由负转正，营业利润增(zēng)速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业有望继(jì)续成为拉(lā)动工业(yè)企业利润增速回升的主要拉动力。按当(dāng)月利润增速计算，4月份表现较好的行(xíng)业主要(yào)有(yǒu)：汽车(chē)制造、 铁路(lù)、船舶、航空航天和其他运输(shū)设备(bèi)制(zhì)造业 、通(tōng)用设备制造业、电气机(jī)械及器(qì)材制造(zào)业、仪器仪表(biǎo)制造业、文教、工(gōng)美、体育和(hé)娱乐用品制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力、热(rè)力、燃气及水的(de)生产和供应业电力 。

　　正文(wén)

　　核(hé)心(xīn)观(guān)点：

　　总体来(lái)看：

　　4月份，营业利润(rùn)累计同(tóng)比增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底爬坡过程(chéng)中。从(cóng)决(jué)定企业利(lì)润的量(liàng)、价、成本三(sān)因素框架看(kàn)，我(wǒ)们认为(wèi)，此轮工业企(qǐ)业利润(rùn)增速(sù)由正转(zhuǎn)负的(de)原因主要(yào)源(yuán)于PPI下行，但本轮(lún)工业企业(yè)利润累计增速的下(xià)探(tàn)幅度之深和(hé)持续时间之长是PPI下行(xíng)和(hé)其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利(lì)润由(yóu)正转负；（2）主动(dòng)去库(kù)存时间偏长以及费用(yòng)率偏高严(yán)重制约工业(yè)企业利润爬坡速度。

　　与上个月(yuè)相(xiāng)比(bǐ)，39个主要细分行业中，有26个行业的营业利润累(lèi)计增速出现回升，其他(tā)13个(gè)行业的营业(yè)利(lì)润(rùn)累(lèi)计增速均出现回落，其中回落幅度较大的行业(yè)主(zhǔ)要是农(nóng)副(fù)食(shí)品加工、煤炭开采和洗选、有色金(jīn)属矿(kuàng)采选、造纸及纸制品(pǐn)、 纺(fǎng)织(zhī)服装、服饰等行业，回(huí)升幅度较大的行业主要是机械和(hé)设(shè)备(bèi)修理、汽车(chē)制造、通用设备制造、橡胶(jiāo)和(hé)塑料制品等行业。

　　具(jù)体来看：

　　与去年同期相比，工业企业经营绩效的(de)增长压力依(yī)然较大，与3月份相比，产成品(pǐn)存货(huò)周(zhōu)转天数(shù)和应收账款平均(jūn)回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以上(shàng)工业企业累计每百元营业(yè)收入(rù)中的(de)成本(běn)为85.18元（3月(yuè)为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产成(chéng)品存货周(zhōu)转天数为20.80天（3月(yuè)为20.60天(tiān)），同(tóng)比增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平(píng)均回(huí)收期为(wèi)63.10天(tiān)（3月为61.80天），同(tóng)比增加8.60天（环比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制(zhì)类型来看，外(wài)商及港澳台商和私营企业(yè)利(lì)润累(lèi)计同比降幅出(chū)现(xiàn)收窄，国有工业企(qǐ)业和股份制企业(yè)利(lì)润(rùn)累计同比降幅进一(yī)步扩大。

　　其中4月国有工业企业利(lì)润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润同(tóng)比增长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私营(yíng)企业和股份制企业同比增长分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采选业中非金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选(xuǎn)的利润增速表现较好(hǎo)，石油和天然气开采等其他行业的(de)利(lì)润增速降幅依然较大。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，非金属矿采选、有色金属矿采选的(de)增速依(yī)然为正，分(fēn)别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选业、废物资源综合利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制造业的利润增速出现明显分化(huà)。中游原材料加工业(yè)的(de)利(lì)润增速均为负，尽管与上个月相比，利润(rùn)增速(sù)跌幅普遍收(shōu)窄，但依(yī)然是整体(tǐ)工业企业利(lì)润增速(sù)的(de)主(zhǔ)要拖累。中(zhōng)游装备制造业利润(rùn)增速(sù)回升幅度(dù)较(jiào)大，成为整(zhěng)体工业(yè)企业利润增(zēng)速的主(zhǔ)要拉动项。其(qí)中通用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航(háng)天、电气机械及器(qì)材制造、仪器仪表(biǎo)制造(zào)增(zēng)幅延续上(shàng)个月亮眼趋(qū)势，得益于国内汽车销售量的提(tí)升和(hé)汽车产业链(liàn)出口强劲，汽车制(zhì)造业的利润增速(sù)降幅(fú)由负转正(zhèng)，此外(wài)叠加去年(nián)同期基(jī)数较低(dī)，汽(qì)车制造业当月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化学制(zhì)品跌(diē)幅扩大，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有(yǒu)色金属(shǔ)冶炼加工、专用设备制造、石油煤炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑色金属冶炼加工、化学纤维制(zhì)造、金属制品、计算(suàn)机(jī)通信和电子设备跌幅收窄，分(fēn)别收录(lù)-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表(biǎo)制造、通用设备制造、铁路船舶航(háng)空(kōng)航天、电气机(jī)械及器材(cái)制(zhì)造增幅依旧为正，并且增速出(chū)现明显回升，分别(bié)录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得一提(tí)的(de)是，汽车制(zhì)造(zào)增(zēng)幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内(nèi)部需求(qiú)、外(wài)部需求同时走弱的情况(kuàng)下，下游(yóu)行业(yè)内部(bù)的(de)利润(rùn)增(zēng)速反弹乏力，文教工美体育(yù)娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺(fǎng)织业、家具制造等(děng)多个行业的利润增(zēng)速跌幅放缓，但(dàn)依然为(wèi)负(fù)；农副食品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等多个行业的(de)利润跌幅(fú)继续扩大。往后看(kàn)，价格水平、内部需求、外部需(xū)求转好速度较(jiào)慢，这(zhè)也意味着(zhe)下(xià)游行(xíng)业的利润增(zēng)速向上爬坡的节(jié)奏(zòu)大概率偏(piān)缓。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，农副食品(pǐn)加(jiā)工(gōng)、纺织服装、服饰、皮(pí)毛(máo)羽和制鞋、造纸(zhǐ)及纸制品和医药(yào)制(zhì)造(zào)跌幅扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺织(zhī)业、家具制造和印刷和记(jì)录媒介利润降幅放缓，但持续(xù)维持(chí)低位，分别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制(zhì)品增速由负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶制造利润增速保(bǎo)持高(gāo)位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业中的机(jī)械(xiè)和设备修理、电(diàn)力热力利(lì)润(rùn)增速相对(duì)较高，燃气生产和供应(yīng)利润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。其(qí)中机械和设备修理利润累计增速上升幅度(dù)较大(dà)，4月收录235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热力利润累计同比增速(sù)收窄(zhǎi)，但仍然(rán)保持高速(sù)增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生(shēng)产和供应增幅略有(yǒu)上美团的肯德基会员卡收费吗多少钱 肯德基办会员要钱吗升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降幅(fú)收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言(yán)，与上个月(yuè)相比，4月份公布的(de)工业企业利润(rùn)数据(jù)已表(biǎo)现(xiàn)出明(míng)显的(de)探底爬坡信号(hào)：一，营业利(lì)润累计增速爬升的行(xíng)业(yè)进一步(bù)增多；二，营业收入(rù)增(zēng)速(sù)由负转正，营业利(lì)润增速(sù)降幅收窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看，中(zhōng)游装备制造业有望继续成(chéng)为拉动工(gōng)业企(qǐ)业利润增(zēng)速回升的(de)主要拉动(dòng)力(lì)。汽车(chē)制造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天和其他(tā)运输设(shè)备制(zhì)造(zào)业(yè) 、通用(yòng)设(shè)备制造业、电(diàn)气机械及器材制造(zào)业、仪器仪表制造业、文教、工(gōng)美、体(tǐ)育和(hé)娱乐用品制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力、热力(lì)、燃气及水的生产和供应业(yè) 。

　　正如我们(men)在《今年工(gōng)业企业(yè)利润增速能(néng)否(fǒu)转正？》中所言(yán)，当前正(zhèng)处于第6次(cì)工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)探底阶(jiē)段（从2000年开始(shǐ)计算），如果按最近两次探底历史来(lái)演绎的(de)话(huà)，至少还要在负值(zhí)区间爬(pá)坡(pō)7-8个月(yuè)左(zuǒ)右的(de)时间，预计工业企业利润增速(sù)转正最早也需等到(dào)四季(jì)度。目(mù)前我国仍面临(lín)内需(xū)增长缓慢和外(wài)需疲弱(ruò)的“弱复苏”阶段，这直接(jiē)导致企(qǐ)业(yè)的(de)产能利用率持续下滑。此外，叠加(jiā)营业(yè)成本(běn)高(gāo)居不(bù)下(xià)导致的(de)内部压力，本轮工业企业(yè)利润(rùn)增速反(fǎn)弹速度大概率(lǜ)较为缓慢。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示(shì)：

　　内需恢(huī)复力(lì)度低于预期。

　　以(yǐ)上(shàng)内(nèi)容(róng)来自于2023年(nián)5月27日的《中游装备制造业利润增速(sù)明(míng)显(xiǎn)回升(shēng)——2023年(nián)4月工业企业利润分析》报告，报(bào)告作者张静静(jìng)、张一平，联系人罗丹

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